任泽平：我们正站在全球金融危机的边缘

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恒大研究院甚至有马谢双桃范

截至3月12日，疫情已蔓延至全球121个国家和地区，全球范围内超过10万人次。随着全球金融海啸，油价自2月下旬以来已下跌逾30%，美国股市两次触发导火索，欧美股市进入技术性熊市。

我们正站在新一轮全球经济和金融危机的边缘。全球大流行只是导火索，根本原因是全球经济、金融和社会的脆弱性。自2008年国际金融危机以来，12年过去了。美国和欧洲主要依赖量化宽松和超低利率，导致资产价格泡沫、债务杠杆上升、居民贫富差距扩大、社会眼泪、政治观点加剧和贸易保护主义盛行。

从金融周期的角度来看，这可能是一次彻底的清算，而且迟早会到来。

当事情非同寻常时，我们必须做一些非同寻常的事情，就像大萧条和罗斯福新政、滞胀和里根经济学、计划经济和邓小平改革一样。为了充分估计当前经济形势的严峻性，化危机为机遇，我们明确倡导“新基础设施”、“以第二次入世的勇气推进改革开放”、“调整收入分配、扩大中产阶级、促进消费”。

1次全球大流行

1.1中国的战争流行病已得到初步遏制，为长期胜利付出了巨大的短期代价

中国的疫情在1月下旬开始迅速蔓延。目前，在政府的强力措施下，疫情已基本得到控制，如武汉市的关闭，全国工程建设的延期，一线工人和人民的共同努力。

1.2海外疫情正在迅速蔓延，亚洲和欧洲是受灾最严重的地区

海外诊断呈指数级增长，亚洲和欧洲是受影响最严重的地区。自2月中旬以来，海外疫情进入快速蔓延期。截至3月12日，新型冠状病毒已蔓延至121个国家和地区，共有53，000人感染，其中7个感染人数超过1，000人的国家是意大利、伊朗、韩国、法国、西班牙、德国和美国。

意大利成为海外疫情最严重的国家，并实施了国家封锁。由于宗教活动，朝鲜疫情已经失控。由于“钻石公主”的传播，日本出现了小规模的聚集感染。美国疫情在3月后开始爆发，美国政府对新冠肺炎肺炎重视不够，也没有统一的州自治计划。直到3月14日，国家才进入紧急状态。

1.3中国和新加坡迅速控制疫情的成功经验点燃了全世界的希望

3月份日本、意大利、韩国、美国等国的疫情更像1月底中国的情况，仍在蔓延和恐慌。这个国家从来没有注意到这一点，并开始采取有力措施。早期主要是因为政府重视不够，存在“超级感染者”，政府没有持续采取强制隔离措施，政府在资源协调和社会动员方面能力不足，口罩、检测试剂等医疗用品缺口严重，各县自行其是，处理松散。

相比之下，新加坡和中国可以迅速控制疫情。纵观新加坡应对新冠肺炎疫情的各种措施，主要包括:按照流行病学标准追踪每个病例的传播链；所有账户都要征收，财政补贴要鼓励犯罪嫌疑人尽快就医，政府要出钱鼓励人们就医；使用一切可能的方法，确保当地医疗资源的顺利运行；充分促进充分的诊断，确保充足的临床医疗资源；收紧签证政策，严格防止和控制国外进口；铁腕管理，强制家庭隔离制度；鼓励经常洗手，戴口罩，保持个人卫生；避免公众活动的大规模聚集；及时的信息披露和充分的公众沟通和解释可以缓解公众的紧张情绪。

由此可见，新加坡采取的这些措施，有赖于强大的政府、强大的经济实力、高效的人民执行力、科学的防疫体系，以及愿意付出巨大的短期代价来换取长期的胜利——这与中国的“成功抗击疫情”十分相似。

中国和新加坡迅速控制疫情的成功经验给全世界带来了希望。如果疫情严重的各国政府采取上述有效措施，也有望有效克服疫情。

2站在全球金融危机的边缘:全球金融市场雪崩，疫情只是导火索，而根本原因是全球经济、金融和社会的脆弱性

2008年金融危机后，各国政府和央行的应对措施主要是超低利率和量化宽松，而实质性改革和创新进展缓慢。这带来了一系列风险和漏洞。例如，美国面临四大危机:股市泡沫、债务杠杆、金融机构风险和社会撕裂。欧洲和亚洲也面临同样的问题。

2.1股市泡沫:长期宽松、股票回购、高估和同质化交易

美联储长期宽松的货币政策催生了美国股市持续近11年的最长牛市。这场流行病结束了美国股市的牛市，美国股市两次融化，跌入技术性熊市。股市崩盘将通过住宅板块的财富效应、企业板块的托宾Q效应、信贷市场的资产负债表和抵押品等影响实体经济。

2.1.1美国股市大幅下跌，出现技术性熊市

在经历了11年的牛市之后，自2020年2月下旬以来，美国股市大幅下跌，并两次融化。3月9日和12日，道琼斯工业平均指数均下跌超过2000点，美国股市的大幅下跌触及一级市场熔断线的7%，这是自1997年以来首次触发熔断机制。从2月20日到3月12日，道琼斯工业平均指数、纳斯达克综合指数和标准普尔500指数分别下跌了27.76%、26.64%和26.74%，美国股市进入了技术性熊市。

全球股市暴跌。3月12日，全球11个国家的股市因大幅下跌而引发融合。在亚洲，泰国、菲律宾、韩国、巴基斯坦和印度尼西亚的股市全都崩盘了。美国股市开盘后，加拿大、巴西、墨西哥和哥伦比亚的股市也引发了一股导火索，其中巴西股指暴跌15%，一天内两次大跌。

2.1.2货币超支、同质化交易、股票回购等。推高股市泡沫，酝酿风险

货币过度支出、投资者同质交易行为以及回购上市公司发行的债券是美股增长的重要原因。当市场下跌时，泡沫被戳破，风险巨大。

市场交易的同质化正在加剧。长期低利率压低了养老基金和保险公司等机构投资者的资产回报率，促使他们将资金投资于股市。定量交易和指数基金等被动投资逐渐盛行，这增加了市场交易的同质性。苹果、微软和亚马逊等领先蓝筹股的市值继续上升，这对该指数产生了重大影响。在牛市中，同质交易行为会迅速推高股价，而在熊市中，这将导致大规模抛售，市场流动性枯竭，并陷入螺旋式下降。

一些上市公司通过发行债券来增加杠杆，回购股票并支付股息，从而推高股价和估值。股票回购和股息是美国股市持续看涨的重要原因。除了拥有大量现金的公司之外，一些公司通过发行债券筹集资金回购股票，以进行市值管理或投机套利，从而增加每股收益，推高股价。然而，一旦股价下跌，发行债券的企业将面临巨大损失和流动性短缺，企业财务状况将恶化，债务违约风险将上升，进一步压低股价。

2.2债务危机:杠杆率上升，高风险债券比重上升，偿付能力下降

美国处于金融周期的高位，企业部门面临巨大的债务风险:杠杆率快速上升，偿债能力持续下降，高风险债券比重上升，信用利差扩大。公司债务可能成为金融危机的根源。

2.2.1企业负债和杠杆率快速上升，偿债能力持续下降

2008年金融危机后，美国常驻部门修复了受损的资产负债表，杠杆率(债务/国内生产总值)继续下降；政府部门加强了宏观反周期调整，进行了民间杠杆转移，杠杆率快速上升，但2014年后基本稳定；非金融企业部门被危机解除了杠杆，但杠杆比率迅速反弹，超过了危机前的水平，现在超过了住宅部门。

美国企业的债务和杠杆率迅速上升，但偿付能力却持续下降。美国非金融企业部门的偿债比率(当期应付本金和利息/当期收入)远远高于居民部门和整个非金融私营部门，并持续上升，处于历史较高水平。

2.2.2高风险公司债券比重扩大，债务违约风险上升

美国高风险公司债券的比例继续扩大。美国非金融企业债券余额从2008年的2.2万亿美元增加到2018年的5.7万亿美元，其中风险较高的bbb级企业债券增加了近2万亿美元，占2008年的36.4%，达到2018年的47.4%。与此同时，杠杆贷款以及bb和B级公司债券也大幅增加，这加剧了美国债券市场的风险。2020年1月，标准普尔下调了676家美国公司债券发行商的评级，并提高了352家，比率为0.52，为2009年以来的最低水平。86%的降级公司与发行高收益债券有关。

美国高风险公司债券的信用利差扩大了，违约风险上升了。bbb及以下公司债券的信用利差迅速上升，表明市场风险偏好下降。利差的扩大增加了再融资的成本和难度。一旦再融资顺利失败，债券将大规模违约，风险将蔓延至整个金融体系。

2.3金融机构危机:金融监管放松、资产泡沫、明斯基时刻、债务通缩周期