海通宏观：生产持续改善 通胀分化延长

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产量继续提高，通胀差异延长

——海通宏观周刊(余波、李、、、应干贤)

摘要

宏观话题:如何平衡经济的“面子”和“里子”？

地方经济目标:从合理区间到确保底线。总结各省市地方会议确定的经济增长目标:一是下行仍是主调；第二，目标范围明显缩小。地方加权平均国内生产总值20年的目标增长率比19年低0.3个百分点，或者表明20年的国民经济增长目标将同时降低。

为什么增长率会降低？夯实基础，确保就业，夯实基础！地方政府普遍降低增长目标主要有三个原因:第一，国内生产总值前期基数的调整降低了实现小康社会目标所需的稳定增长压力；第二，更加注重经济发展的质量。确保就业比保持增长更重要，而失业率目标更为谨慎；第三，19年来地方目标实现情况不理想，近一半省份没有达到目标。

淡化经济的“面孔”:退潮换货，基础设施垫底，生产升级！地方人大也降低了20年来的投资目标。首先，“住而不炒”仍然是政策的基调，房地产调控没有放松，三年棚改计划继续退潮，旧社区改造凸显；其次，基础设施仍是稳定增长的主要起点。其中，“交通动力”和区域协调发展有利于传统基础设施，而以“5g通信网”和“5g+”为核心的新基础设施目标需要实现；最后，实施了许多发展新经济的战略或计划，以促进制造业的升级。

聚焦经济“黎姿”:稳定就业、支持民营企业、深化改革！从20年来各省经济工作的重点来看，首先，稳定就业已成为重中之重，地方政府继续实施就业优先政策。受疫情影响，政策力度进一步加大；其次，19世纪末，国家“28条”支持民营经济，地方政府也出台了促进民营企业发展的措施，主要集中在拓宽融资渠道、消除市场壁垒、减轻企业负担等方面；最后，深化体制改革也成为近20年来的重点工作，其中国有企业改革尤其值得关注，主要集中在三个方面:完善以资本经营为核心的监管体系，深化混业改革，优化国有经济布局。

扫描一周

海外:美联储注入流动性，而欧洲央行增加资产购买。美联储宣布将向市场注入1.5万亿美元的流动性。美国总统特朗普宣布新冠肺炎进入“紧急状态”，抗击肺炎疫情。欧洲央行宣布将保持三大关键利率不变，但增加量化宽松和流动性工具。英格兰银行宣布将利率下调50个基点至0.25%，这是为抗击疫情而决定的。

经济:生产继续改善。3月前14天，35个城市的房地产产销量增速继续扩大至-39%，其中四线城市的降幅明显收窄，一二线城市受去年同期高基数拖累。1月和2月，中国汽车协会和中国客运协会乘用车销量同比增长率分别扩大至-43.5%和-41%。需求仍然疲软。上周，全国高炉开工率继续攀升至64.5%，创下18年来同期新高，而mysteel样本钢厂的钢产量增速也出现反弹。春节后的第六个周六，大型集团发电煤耗同比增长-21.6%，降幅连续三周收窄。产量继续提高。

价格:通胀差异延长。2月份，cpi环比上涨0.8%，同比小幅降至5.2%。自3月份以来，猪、蔬菜和水果的价格都有所下降，预计3月份cpi将在5.2%的高水平上增长。2月份，ppi环比下降0.5%，同比回落至-0.4%。自3月份以来，国际油价大幅下跌，国内钢铁价格和煤炭价格也出现下跌。预计3月份生产者价格指数将继续下降。高cpi和低ppi的时间将会延长，短期价格将继续分化。

流动性:定向RRR减持和登陆。上周，货币利率上升，r007的平均值上升至2.21%，dr007的平均值上升至2.12%。上周，央行继续暂停公开市场操作。上周，美元指数反弹，人民币兑美元汇率小幅贬值，在岸和离岸人民币汇率分别小幅降至6.99和7.02。央行宣布将于3月16日实施包容性金融的目标RRR减息，预计国内流动性将保持充裕，后续放松的程度将取决于海外疫情的影响。

政策:下放土地使用审批权力。国务院将针对疫情影响，确定稳定外贸和外资的新措施，对除“两高一资”外所有未全额退税的出口产品及时全额退税，引导金融机构增加外贸信贷。国务院发布《关于授权委托使用土地审批权的决定》，授权省级政府批准将国务院批准的永久性基本农田以外的农用地转为建设用地。最近，包括国家发展和改革委员会在内的23个部门联合发布了《关于促进消费扩张、提升质量、加快形成强劲国内市场的实施意见》，几个城市提出了发行消费券促进消费的措施。

1.海外:美联储增加流动性，欧洲央行增加资产购买

1.1美联储投入流动性

美联储释放了1.5万亿美元的流动性。上周四，美联储宣布将向市场注入1.5万亿美元的流动性。上周四进行了3个月的5，000亿美元回购操作，上周五进行了3个月的5，000亿美元回购操作和1个月的5，000亿美元回购操作。

特朗普宣布“紧急状态”。上周五，美国总统特朗普在白宫的讲话中宣布进入“国家紧急状态”，以全面抗击新冠肺炎肺炎疫情，联邦政府将发放500亿美元帮助州和地方政府应对疫情。

1.2欧洲央行增加资产购买

欧洲央行增加资产购买。上周四，欧洲央行宣布将保持三大关键利率不变，但将增加量化宽松和流动性工具，并在年底前将临时净资产购买配额提高1200亿欧元。与此同时，欧洲央行将允许银行降低资本充足率，以应对疫情的影响。

英格兰银行紧急降息。上周三，英格兰银行宣布将利率下调50个基点至0.25%。英格兰银行表示，降息的决定是为了抗击疫情，并采取进一步措施支持英国经济。与此同时，英格兰银行将公司债券购买规模保持在100亿英镑不变，并将政府债券购买目标维持在4350亿英镑。

2.国内经济:生产的持续改善

2.1需求仍然疲软

房地产销售下降，汽车销售下降。3月前14天，35个城市的房地产产销量增速继续扩大至-39%，其中四线城市的降幅明显收窄，一二线城市受去年同期高基数拖累。1月和2月，中国汽车协会和中国客运协会乘用车销量同比增长率分别扩大至-43.5%和-41%。

2.2生产的持续改进

高炉建设继续加快，发电用煤减少。上周，全国高炉开工率继续攀升至64.5%，创下18年来同期新高，而mysteel样本钢厂的钢产量增速也出现反弹。春节后的第六个周六，大型集团发电煤耗同比增长-21.6%，降幅连续三周收窄。

3.价格:通胀差异延长

3.1二月份消费物价指数轻微下跌

2月份，cpi环比上涨0.8%，同比小幅降至5.2%，仍处于高位。在食品方面，交通和生产的阻碍导致了食品供应的下降，而居民的囤积行为导致了疫情期间需求的增加，猪肉、蔬菜和水果等新鲜食品的价格都上涨了。在非食品方面，由于流行病的预防和控制，非生活必需品的供应和需求都收缩了，而国际石油价格的下降导致汽油和柴油价格的下降。

3.2预计三月份消费物价指数将持平

粮食供需失衡有所缓解，自3月份以来，猪、蔬菜和水果的价格都有所下降。不过，考虑到去年同期的低基数，预计3月份的cpi可能会保持5.2%的较高同比增幅。

3.3预测3月份生产者价格指数下降

2月份，生产者价格指数环比下降0.5%，同比下降至-0.4%，并再次转为负值。自3月份以来，国际油价持续大幅下跌，国内钢铁价格和煤炭价格也出现下跌。我们预计3月份生产者价格指数将继续下降至-1.1%。

3.4长期通胀差异

受春节和疫情影响，前期食品价格明显上涨。虽然最近价格有所下降，但仍处于较高水平，短期通货膨胀率下降有限。海外疫情继续蔓延，全球经济面临短期下行压力。此外，国际油价大幅下跌，工业产品价格可能继续走低。总体而言，高cpi和低ppi的时间可能会延长，短期价格将继续分化。

4.流动性:定向RRR缩减

4.1货币利率上调

上周，货币利率上升，r001的平均值上升22个基点至1.81%，r007的平均值上升3个基点至2.21%。dr001的平均值上升了24个基点，达到1.75%；dr007的平均值上升了19个基点，达到2.12%。

4.2央行继续暂停反向回购

上周，央行继续暂停公开市场操作，没有反向回购到期。

4.3汇率略有下降

上周，美元指数反弹，人民币兑美元汇率小幅贬值，在岸和离岸人民币汇率分别小幅降至6.99和7.02。

4.4定向下降和着陆

3月13日，央行宣布将于3月16日实施普惠金融RRR目标减息，RRR目标减息0.5-1个百分点，符合评估标准的银行发放4000亿元长期资金，RRR目标减息1个百分点，合格股份制银行发放1500亿元长期资金。同时，有针对性的RRR降息每年可直接降低相关银行的付息成本约85亿元，而对股份制银行的额外RRR降息将有助于引导贷款报价的下行趋势，降低实际贷款利率。目前，内部和外部情况不同。预计国内流动性将保持充裕，随后的宽松程度将取决于海外疫情的影响。

5.政策:下放土地使用审批权力

稳定外贸和外资。国务院将确定应对疫情影响、稳定外贸和外资的新措施:第一，除“两高一资”外，所有出口产品未全额退税的，将及时全额退税；二是引导金融机构增加外贸信贷；三是支持商业保险公司开展短期出口信用保险业务，降低费率；第四，做好春季广交会的准备工作；第五，抓紧进一步减少外商投资准入的负面清单；第六，要确保内资企业和外资企业享受与企业相同的减免政策，如最近推出的减税和减费政策。

土地使用审批权力下放。国务院发布《关于授权委托使用土地审批权的决定》，授权各省、自治区、直辖市人民政府批准将国务院批准的永久性基本农田以外的农用地转为建设用地；首批试点省份是北京、天津、上海、江苏、浙江、安徽、广东和重庆。试点期为一年。具体实施方案由试点省人民政府制定，并报自然资源部备案。

发行代金券促进消费。最近，包括国家发展和改革委员会在内的23个部门联合发布了《关于促进消费扩张、提升质量、加快形成强劲国内市场的实施意见》，几个城市提出了发行消费券促进消费的措施。例如，南京市发放的优惠券总量为3.18亿元，主要包括餐饮优惠券、体育优惠券、图书优惠券、乡村旅游优惠券、信息优惠券、困难人群优惠券、工会会员优惠券等七大类。宁波市、区县(市)政府和企业也将联合推出1亿元的文化旅游惠民券。

6.日历:关注三月中下旬的数据