董登新：MSCI提高A股纳入因子的五大前提

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2月28日(美国东部时间)周四，摩根士丹利资本国际宣布，在就进一步增加摩根士丹利资本国际指数(MSCI index)a股权重进行磋商后，决定分三步将摩根士丹利资本国际全球基准指数(msci global benchmark index)现有大盘股a股的包含系数从5%提高至20%。完成后，摩根士丹利资本国际新兴市场指数将覆盖253只大盘股和168只中盘股，正式权重占3.3%。

作者:董登新教授，武汉科技大学金融与证券研究所所长

2月28日(美国东部时间)周四，摩根士丹利资本国际宣布，在就进一步提高a股在摩根士丹利资本国际指数中的权重进行磋商后，决定将现有大盘股在摩根士丹利资本国际全球基准指数中的包含系数从5%提高至20%，分三步进行: 第一步:在今年5月的半年度指数评估中，现有大盘股在指数中的包含系数从5%提高至10%，同时，完成后将包含253只大盘股。

第二步:在今年8月的季度指数回顾中，包容系数升至15%。

第三步:今年11月，半年度指数回顾的包含系数提高到20%。与此同时，中盘a股被纳入20%的纳入因素，包括符合条件的创业板股票。

这三步完成后，摩根士丹利资本国际新兴市场指数将覆盖253只a股大盘股和168只a股中盘股，正式权重为3.3%。

然而，摩根士丹利资本国际“三步走”提高a股包容度的前提是，中国股市改革必须满足摩根士丹利资本国际提出的五项要求，但许多媒体只谈及提高包容度的计划，却故意忽略了摩根士丹利资本国际对a股改革的附加条件和更高要求。

也就是说，如果中国的a股改革不能满足摩根士丹利资本国际提出的以下五项要求，那么摩根士丹利资本国际提高a股包容系数的计划可能会落到空:身上

(1)进一步放宽a股市场准入限制

目前，a股市场的准入渠道已经大大拓宽，如即将开通的qfii、rqfii、沪港通、深港通、沪宁通等。然而，在准入资格、准入配额、交易配额、持股配额和持股比例等方面仍存在一些障碍或限制。

自2018年5月1日起，沪港通和深港通的日配额将扩大四倍，即沪港通和深港通的日配额将从130亿元调整至520亿元，港通的日配额将从105亿元调整至420亿元。

2019年1月14日，国家外汇管理局宣布，为满足海外投资者扩大在中国资本市场投资的需要，经国务院批准，合格境外机构投资者(qfii)的总人数从1500亿美元增加到3000亿美元。然而，截至2018年底，qfii仅使用了1010亿元人民币。

(二)放松对股指期货和衍生工具的管制

a股总是习惯于单方面做得更多。从市场、投资者到监管当局，他们对“做空”机制更加反感，甚至抵制“做空”机制。因此，在公众舆论看来，似乎是鼓励股指期货“多做”而同时又反对它。同样，在融资融券方面，事实上我们只能在融资方面“多做”,但在证券借贷方面却完全不能“做空”。所有这些都表明，a股市场缺乏真正的“do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do

自2018年6月1日起，中国a股正式纳入摩根士丹利资本国际指数。在2018年5月31日于上海证券交易所举行的启动仪式上，摩根士丹利资本国际(msci)首席执行官亨利费尔南德斯(Henry Fernandez)含蓄地指出，有时a股市场并不是很有序，它总是在牛市中大幅上涨，在熊市中缓慢下跌。这是一个巨大的市场风险。他认为，目前唯一亟待解决的问题是股指期货。在像中国这样的大市场，你需要为投资者提供管理投资风险的工具。此时需要股指期货等工具，融资融券的投资过程也非常需要，对市场的正常平稳运行起着非常重要的作用。

亨利·费尔南德斯:通过互联机制做到这一点仍然不容易。然而，从海外投资者的角度来看，制定a/0/机制是非常流行的。对他们来说，这是管理投资组合风险的合理机制。特别是在中国的a股市场，那里有很多公司，管理风险非常重要。这主要体现在两个方面:第一，如果有紧急情况，他们需要do空为个股及时补仓；其次，股指期货交易有助于风险管理。

(3)改善结算周期

从互联渠道的角度来看，沪港通在证券结算时实行t+2结算安排。在交易日买入香港股票的投资者只能在交易日结束时享有相关证券的权益；在T日卖出港股的投资者在T日和t+1日结束时仍可享有相关证券的权益。

就沪港通而言，香港结算与中国结算之间的沪港通证券和资金结算遵循中国结算上海a股的现行结算规则和程序。香港结算与其结算会员之间的沪港通证券及资金结算应符合香港结算的相关规定。

2018年6月12日，中国人民银行和国家外汇管理局发布了调整qfii和rqfii现行外汇管理政策的措施。主要内容包括三个方面:(1)取消qfii资金的月汇出。去年年末国内资产总额的20%的限额；(二)取消qfii和rqfii本金锁定期要求，取消现有qfii投资三个月锁定期和rqfii非开放式基金投资三个月锁定期，外国机构投资者可根据需要办理资金汇出；(三)明确合格机构投资者的外汇风险管理政策，允许qfii和rqfii对冲其境内外汇投资，以对冲其汇率风险。

(4)化解互联节假日风险

2019年，上海和深圳证券交易所关闭了16个交易日。具体安排如下:(1)元旦:闭市2个交易日；(2)春节:关闭5个交易日；(3)清明节:关闭1个交易日；(4)劳动节:1个交易日结束；(5)端午节:1个交易日不营业；(6)中秋节:关闭1个交易日；(7)国庆节:关闭5个交易日。其中，有两个假期风险最大:春节和国庆节。这两个假期分别持续5个交易日。在国内外股市出现大幅波动的情况下，风险非常严重。

2019年以下假期暂停港股通服务:(1)元旦:港股通暂停一个交易日；(2)春节:沪港通暂停7个交易日；(3)清明节:香港沪港通暂停一个交易日；(4)香港的耶稣受难日和复活节:香港沪港通暂停2个交易日；(5)劳动节:沪港通暂停一个交易日；(6)香港佛诞次日:香港沪港通暂停一个交易日；(7)端午节:港股通暂停一个交易日；(八)香港特别行政区成立纪念日:香港沪港通暂停一个交易日；(9)中秋节:沪港通暂停3个交易日；(10)国庆和香港重阳节:香港沪港通暂停7个交易日；(11)待定:2019年12月23日(星期一)至2019年12月31日(星期二)是否提供港股通服务，将由公司在中国证监会确定2020年假期和休息安排后另行通知。2019年，沪港通停牌时间总计25个交易日。其中，节假日风险最大的时期有两个:一是香港沪港通服务在春节的7个交易日暂停；第二，在国庆节和重阳节期间，香港沪港通服务暂停了7个交易日。

两个市场合计，2019年有27个交易日，无法提供完整的沪港通和深港通交易。如果国际市场出现严重波动，风险是显而易见的。

(5)建立全面的账户交易机制

综合账户交易机制的核心含义应该是将股票账户与基金账户、债券账户、衍生产品账户甚至qfii账户进行整合。此外，在欧美市场开户时，投资者可以通过一个账户在国内外多个市场投资股票或证券。显然，这些领域的开放不能一步到位，必须一步一步来。

上述五项改革要求或建议，在很大程度上属于市场化和国际化改革的内容，值得我们借鉴或思考。谢天谢地，这一次摩根士丹利资本国际没有提及a股过度停牌的现象。这表明a股市场过度停牌已经取得成效。

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