证券时报：降息的可能性存在吗？

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自去年底以来，为了扭转信贷过度收缩，引导利率下行成为货币政策实践的核心，市场一度引发央行是否降息的遐想。然而，迄今为止，央行的公开声明一直将引导实际利率下降趋势与推进利率市场化结合起来。不久前，中央银行货币政策部主任孙国峰在1月份的金融统计解释吹风会上再次强调了这一战略。

但有趣的是，许多市场参与者注意到，今年政府工作报告中关于如何缓解企业融资难问题的表述有一些微妙的变化。《政府工作报告》强调，要“改革和完善货币信贷投放机制，及时运用存款准备金率、利率等量化和价格手段，引导金融机构扩大信贷投放，降低贷款成本，准确有效地支持实体经济，不允许资金空化或脱离实际”。

根据一些观点，将利率和储备并列意味着未来降息的可能性仍然存在。特别是当当前的政策侧重于引导金融机构将其资源投资于小微企业，并确保小额信贷的增量价格持续下降时，仅仅通过公开市场操作引导资本成本的下行力量是不够的，这不能弥补银行系统投资小额信贷资源所带来的各种成本。记者在与银行界人士交流时有类似观点并不少见。总的来说，国有银行在资本成本方面具有很强的优势。然而，活跃在民营企业和小微企业中的股份制银行和一些中小银行面临着巨大的成本压力。

那么，按照央行的策略，在未来金融市场利率与存贷款基准利率合并后，这个问题能得到有效解决吗？利率整固的首要任务是将全社会的利率基准从存贷款利率过渡到金融市场利率，以适应未来货币政策调控机制的变化。在这个过程中，商业银行面临的成本收益实际上是不对称的。

例如，如果取消存款基准利率，商业银行就不敢为了维持存款而降价。然而，在资产方面，如果取消基准贷款利率的保护，无论未来贷款合同中的利率条款是参照什么确定的，央行的公开市场操作利率都可以很容易地传递给它。目前，虽然中央银行已经完全放开了贷款利率的波动，但基准贷款利率仍然存在，实际上大多数贷款合同仍然用它作为决定价格的锚。总的来说，商业银行并购完成后，成本压力上升的概率远大于下降的概率。

然后问题来了。如果货币政策的目标是引导金融机构扩大信贷供应和降低贷款成本，那么在短期内，促进利率整合将在很大程度上产生相反的效果。当然，从中长期来看，如果商业银行能够改变现有的业务模式，跳出传统的“存贷款固定”状态，享受利差保护，积极转变为“资产驱动负债”模式，吸收改革带来的成本压力不成问题。从其他国家的经验来看，利率市场化这一步的合并必然会带来银行业的新洗牌。

那么，我们能否在现有框架下，推迟利率市场化，继续直接降息，以实现引导全社会资本成本下降的目标？坦率地说，这样做是有代价的。因为银行账户中现有的大多数贷款合同都是参照基准贷款利率定价的，特别是中长期贷款。如果我们选择降息，最直接的受益者将是已经获得信贷支持的现有客户，而不是需要银行倾斜资源来支持他们的增量客户。

因此，如何在当前宏观环境下平衡短期和长期利益，平衡改革与稳定的关系，是未来整个货币政策框架面临的最大挑战。保留使用利率解决问题的选择权是一种更为务实的策略。引导资本价格下降与推动改革并不是对立的，它只是同一个问题的不同方面。