潘向东：国际经济2018年回顾及2019年展望

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作者:潘向东，新时代证券首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

正文|潘向东、刘娟秀、邢曙光、钟 正文

2018年国际经济事件综述

回顾2018年，全球经济形势变幻莫测，全球贸易形势趋紧，欧元区政治动荡、英国退出欧盟危机等风险事件接连发生。动荡的2018年已经过去，2019年的钟声已经敲响。新年伊始，2018年各种资产价格表现如何？2018年国际市场发生了哪些重大事件？

全球资本市场前景黯淡

根据德意志银行报告的统计，截至2018年12月20日，93%的全球资产录得负回报，这是自1901年以来全球资产最糟糕的一年。以下是美国股票、美元指数、美国债务、黄金和原油价格等更重要资产的价格表现。

美国三大股指均下跌

截至2018年12月28日，S&P 500指数同比下跌6.24%，至2506.85点；与去年同期相比，道琼斯工业平均指数下跌5.63%，至23327.46点；与去年同期相比，纳斯达克指数下跌3.88%，至6635.28点。在2018年的前三个季度，由于美国经济的强劲表现，美国股市创下新高。与年初相比，S&P 500指数和道琼斯工业平均指数都上涨了8%以上，纳斯达克指数上涨了15%以上。然而，自第四季度以来，随着美国许多经济数据显示出放缓迹象，市场担心美国经济正面临拐点，美联储加息的预期继续升温。美国三大股指在第四季度集体暴跌，纳斯达克指数下跌超过18%，S&P 500指数和道琼斯工业平均指数下跌超过13%。

次贷危机后，美元资产的避险资产和美联储的量化宽松政策推动美国股市持续上涨，美国股市经历了10年的牛市。然而，自2018年以来，美国股市经历了两次大幅回调。第一次是在2月初，直接受到cta基金系统性减持的影响，美股出现“闪电崩盘”。然而，市场交易导致的暴跌并没有形成长期趋势，随后美国股市又回到了上涨趋势。其次，自10月初以来，美国股市已进入深度调整。根本原因在于，经过9年多的持续上涨，美国股市的估值一直相对较高。在市场预期美国经济增长拐点已经到来、美联储加息预期升温、地缘政治风险等事件的触发下，全球避险情绪明显增强，美股经历了大幅调整。

美元指数更高

在2018年出现负回报的众多资产中，美元指数的强劲表现“引人注目”。截至2018年12月28日，美元指数同比上涨4.46%，至96.3738点。美元指数在2018年初下跌后，从2月到4月中旬处于88-90的低位盘整阶段，然后开始向上波动。美国的经济基本面和美联储的货币政策是支撑美元指数的主要因素。自2018年以来，特朗普的减税和积极财政政策推动美国经济增长超出预期，而欧元区经济相对疲弱。经济基本面继续“美国强劲，欧洲疲弱”，这增强了美元资产的吸引力，并支持美元指数上涨。

美国债券收益率已经上升

截至2018年12月28日，两年期美国国债收益率同比增长33.33%，至2.52%；与去年同期相比，10年期美国国债收益率上升13.33%，至2.72%。自2018年初以来，美国国债收益率持续上升，直到4月24日，美国10年期国债利率自2014年1月以来首次超过3%的重要关口。美国债券收益率呈上升趋势的原因如下:第一，美国经济基本面继续改善；其次，通胀预期正在上升；第三，加息导致货币流动性收紧；第四，减税导致美国债务供应增加。然而，美国国债收益率在11月初达到高位后继续下滑，这主要是由于第四季度以来美国部分经济数据疲软，市场对美国经济基本面的预期逐渐减弱，美联储官员的态度一再“偏颇”，冷却了市场对美联储加息的预期，从而使美国国债收益率承压。

国际金价先是下跌，然后上涨

截至2018年12月28日，伦敦黄金现货价格同比下降1.35%，至1，279.00美元/盎司。2018年，金价在年初曾在高位波动，前三个季度下跌了近8.6%。经过一段时间的低盘整，在第四季度大部分资产价格下跌时，黄金价格逆势上涨，涨幅超过7.7%，但黄金价格全年仍呈下降趋势。

自2018年以来，随着全球贸易保护主义的抬头、美国单方面退出伊朗核协议以及其他地缘政治事件的发生，黄金价格一直受到避险情绪的支撑，从1月至4月在1300-1360美元/盎司的高位区间波动。然而，随着上述风险事件的逐渐缓解，市场恐慌情绪已经降温，导致金价回落到之前的一些涨幅；此外，随着欧元区经济复苏步伐放缓，欧元区的政治不确定性增加，而美国经济表现强劲，美联储(Federal Reserve)不断加息和收缩其资产负债表。美元的强劲反弹导致金价下跌，使金价在8月中旬创下每盎司1，178.40美元的新低。然而，自10月以来，随着美国经济数据的好坏参半，特别是制造业和房地产数据的放缓，美国经济强劲增长的持续性令人怀疑。市场预计美国经济增长将面临拐点，美联储加息的预期也将持续降温。此外，由于世界经济增长预期下滑和美国股市震荡等因素，金价持续上涨。

国际原油价格下跌

截至2018年12月28日，wti原油期货价格同比下降25%，至45.33美元/桶，布伦特原油期货价格同比下降22%，至52.20美元/桶。2018年，国际油价走势上演了“过山车”。2018年前三个季度，在美国退出伊朗核协议等地缘政治风险事件的推动下，油价呈现波动上升趋势，布伦特原油价格一路上涨，10月3日达到四年来最高水平，较年初上涨29.6%。然而，国际油价在10月初达到高点后一路下跌。布伦特原油价格在11月中旬迅速回落至2018年初的水平，12月24日收于每桶50.47美元，为2018年以来的最低水平。在2018年的最后三个月，布伦特原油期货价格下跌了近40%。第四季度国际原油价格大幅下跌，主要原因是美国对伊朗制裁的影响不如预期，市场预测的原油供应短缺以前没有出现，在全球经济放缓的背景下，需求疲软。

美联储继续提高利率并缩小其规模

在特朗普的经济和财政政策的推动下，美国经济继续改善，劳动力市场继续走强，失业率保持在低水平，通胀率接近目标值。良好的经济基本面支持美联储持续逐步加息。自2018年以来，美联储在3月、6月、9月和12月分别加息25个基点，并将联邦基金的目标利率上调至2.25%-2.50%。美联储不断加息，并不断收缩其资产负债表，这在一定程度上导致了美国股市的大幅调整和新兴市场的货币危机。

由于美国经济自2018年以来表现强劲，市场预计美联储将加息，这使得美国资本市场波动。10月份美国股市经历了大幅调整，市场预期美国经济增长拐点已经到来、贸易摩擦、美联储加息和地缘政治风险引发了美国股市的剧烈调整，其中，市场对美联储加息预期的上升是引发美国股市调整的重要因素。

新兴市场货币危机

美国经济基本面继续走强，美联储加息并缩表，这使得美元流动性继续收紧，美元资产的吸引力增加，并推动资本从新兴市场国家回流至美国。在美元走强的同时，新兴经济体正面临货币贬值的压力，而新兴市场货币在2018年遭遇贬值危机。尽管美联储未来可能放缓加息步伐，但全球央行货币政策的正常化正在不断推进，欧洲央行可能在2019年加息，叠加新兴经济体自身的结构性因素，新兴市场货币贬值压力将长期存在。上述存在货币贬值危机的国家往往存在外债高、通胀高、赤字高、贸易逆差严重、经济结构单一、政局不稳、地缘政治风险大等问题。此外，新兴市场普遍依赖对外贸易，全球贸易保护正在加强，这将恶化出口，新兴经济体的贬值压力可能会长期存在。

美国中期选举

美国2018年中期选举将于11月6日举行。特朗普总统的共和党将继续控制参议院，而民主党将重新获得众议院的多数席位。共和党失去对众议院的控制将在很大程度上阻碍执政党未来内部和外交政策的实施，总统在行使权力时也将受到极大限制。一方面，由于众议院有权弹劾总统，民主党控制的众议院可以对特朗普启动弹劾程序；另一方面，这可能会限制特朗普某些政策的推广。随着财政政策积极效果的逐渐减弱，民主党控制下的众议院也将使特朗普难以实施进一步的经济刺激政策，美国经济从过热走向均衡的收敛速度将加快。

特朗普上台后，以“美国第一”为目标，实施贸易保护主义，与许多主要贸易伙伴的摩擦加剧。共和党一直积极支持自由贸易，而民主党更倾向于贸易保护主义，并将支持特朗普在与一些国家的贸易问题上的做法。此外，美国总统在对外贸易方面拥有很大的权力，这一点国会可能无法有效限制。

中期选举后，国会的权力结构发生了变化，两院不再受共和党控制。虽然民主党重新控制了众议院，但事实上，中美关系的总体格局不会有实质性的变化，两党几乎就对华实施严厉的贸易措施达成了一致。因为中国在美国政府和美国精英阶层的定位不会发生根本变化，所以中国仍然是美国的战略竞争对手。

欧元区复苏放缓

在2017年下半年经济活动达到顶峰后，2018年的复苏步伐明显放缓。受英国退出欧盟、意大利预算和全球贸易形势趋紧的影响，欧元区经济前景面临更大的下行风险。国际货币基金组织预测，2018年欧元区的经济增长率将达到2.0%。欧元区的经济增长率低于预期，原因有很多:首先，由于2017年欧元区经济增长强劲，市场对2018年欧元区经济增长的预期过高，存在基数高的问题；其次，2018年欧元区经济放缓主要受外部需求疲软拖累，而内部需求总体保持稳定，当前产能利用率处于较高水平，表明制造业供给仍相对紧张；最后，恶劣天气、疾病和工会罢工等暂时因素影响了一些国家的经济产出，而9月1日出台的新汽车排放标准严重扰乱了第三季度的汽车生产，影响了经济增长。

欧洲的政治不稳定

自2018年以来，欧元区局势一直不稳定，许多欧元区经济体陷入困境。意大利第一次面临连任的风险，是由于两党在5月份的联合组阁失败，这打击了意大利政府债券。随后，意大利民粹主义政府和欧盟委员会未能就2019年预算草案达成一致；在法国方面，由于对宏观政府增税(尤其是燃油税)的不满，“黄背心”运动愈演愈烈；德国的政治局势正面临着巨大的不确定性。德国总理安格拉·默克尔宣布她今后不会竞选联邦总理，并逐渐开始告别权力中心。

英国退出欧盟进程一直是影响欧盟乃至世界的神经。自2016年6月24日以来，英国宣布了脱离欧盟公投的结果，而2017年3月29日，英国首相特里萨？在5月份正式签署脱离欧盟的申请信后，英国开始了几轮谈判，就英国退出欧盟的条款进行谈判。英国退出欧盟在英国的进程充满波折，尤其是执政的保守党内部的严重分歧，阻碍了英国退出欧盟进程的有序进行。

从长远来看，英国退出欧盟将对英国、欧盟乃至全球经济产生负面影响。一方面，英国退出欧盟降低了欧洲资本和人力等资源的配置效率，阻碍了欧洲和欧洲的经济复苏，进而对全球经济和资本市场产生了负面影响。另一方面，欧盟重要成员英国退出欧盟后，将会影响其他欧盟国家对欧盟的态度，增加欧盟一体化进程的不确定性，并对欧洲经济和欧元产生下行压力。

2019年国际经济的重要问题

我们回顾了2018年的资产表现和重大事件，那么2019年应该注意哪些问题？

美国经济正面临拐点吗？2019年后，美国积极财政政策的效果可能减弱，随着美联储加息，有效需求可能萎缩，从而降低实际经济增长率。2018年，美国经济的增长率可能是这个经济周期的顶峰，然后会有所下降。然而，美国经济增长率的下降只是从过热收敛到均衡，不太可能出现急剧衰退。因为从长远来看，在人工智能、减税和再工业化等新技术的推动下，美国的潜在经济增长率可能会提高，而潜在经济增长率决定了美国经济的长期供给能力，这有利于提高美国的长期经济增长率。

2019年美联储加息多少次？在2018年12月发布的最新位图中，美联储预计在2019年两次加息，长期联邦基金利率中位数(中性利率)将下调20个基点至2.80%。根据cme Fed的观察工具，截至12月31日，2019年底联邦基金利率在2.50%-2.75%范围内(2019年仅加息一次)的概率为17.3%，而2019年两次加息的概率仅为1.4%。尽管点阵图和市场都预计美联储的加息将在2019年放缓，但不排除美联储的加息在2019年及以后强于市场预期的可能性。美联储对未来加息没有预设路径。我们认为美联储的加息策略是边走边看。如果美国经济能够经受住2019年两次加息的考验，美联储可能在2019年后继续加息，从而延长加息周期。

欧洲会加息并缩小其规模吗？欧洲经济复苏在2018年放缓，市场对欧洲央行是否会在2019年加息充满疑虑。我们相信，欧洲央行在2019年将很有可能加息。首先，货币宽松不能解决由于结构性因素导致的欧洲经济增长中心低于美国的问题。然而，从经济周期的角度来看，欧洲经济正处于繁荣阶段，有必要提高利率。其次，从资本流动的角度来看，欧洲央行有必要提高利率。尽管美联储可能会放缓加息，但它将在2019年继续加息，空.仍将有一定的加息如果欧洲央行长期不加息，资本将继续从欧洲流向美国，这也将对欧洲资本市场和实体经济产生负面影响。

中美贸易摩擦能缓和吗？在中美贸易摩擦方面，二十国集团峰会取得了一些进展。中美双方同意停止对对方征收新关税，并将根据两国元首达成的原则共识，就取消所有关税增加的问题加强磋商。如果将来能够达成一些实质性的协议，并且取消所有的关税增加，那么双方的经贸关系将在2019年迎来一个放松期。当然，如果中美未能达成协议，未来贸易摩擦加剧，新一轮信心挑战将会形成。当然，中美之间达成协议是一件很有可能的事情。

油价会继续下跌吗？原油价格主要受供求基本面的影响。展望2019年，在世界经济增长下滑的背景下，全球石油需求增长有限，但供应表现相对稳定，甚至出现过剩，巨大的原油库存需要消化，否则油价将继续承压。此外，特朗普将继续对原油价格产生影响。特朗普不想看到油价过高，因为高油价会增加居民的生活成本，损害他的减税政策的好处，并且不利于他的连任。此外，高油价将阻碍世界经济增长，甚至引发社会动荡。

汇率趋势的每周摘要

上周，美元指数收盘下跌0.60%，至96.3738点。美国股市政府收盘的不确定性仍然存在，特朗普继续批评美联储的货币政策，这加剧了美国股市下跌的影响，削弱了美元。受美元指数下跌影响，英镑兑美元上周上涨0.5463%，收于1.2699；欧元兑美元上涨0.6508%，收于1.1444；美元兑日元下跌0.8316%，收于110.3。

最近，美元指数跌至97以下，人民币汇率贬值压力有所缓解。截至12月28日，美元对人民币的即期汇率收于6.8658，下跌307个基点；一周；美元兑人民币汇率中间价收于6.8632，较上周下跌193个基点。截至12月28日，美元兑离岸人民币汇率收于6.8819，下跌420个基点；前一周；12个月期美元/人民币ndf收于6.9110，较上周下跌390个基点。

商品价格趋势的每周摘要

大多数商品指数都下跌了

上周，华南大宗商品价格指数大多下跌。华南大宗商品指数下跌1.59%，至1323.05点。其中，华南贵金属指数上涨0.87%；华南工业产品指数下跌1.80%；华南金属指数下跌1.52%；华南农产品(000061，诊断)指数下跌1.34%；南华能华指数下跌1.89%。此外，crb现货综合指数上周下跌1.00%，至410.80点。

最近，市场上仍有许多不确定因素，避险情绪继续发酵，叠加美元走软，支撑贵金属价格走高。华南贵金属指数上涨0.87%，至529.45点。

大部分金属价格下跌，尤其是螺纹钢和铁矿石，占相对较高的比例，大幅下跌，华南金属指数下跌1.52%，至2711.12。终端需求继续下降，螺纹钢库存积累，利润空螺纹钢价格。11月，中国工业企业利润三年来首次出现负增长。大宗商品市场情绪受到抑制，铜价下跌。

大部分节能商品价格下降，国内外原油价格下降，华南节能指数下降1.89%，至1260.76。特朗普一再指责美联储因美国股市大幅下跌而拖累原油市场。此外，美国eia原油库存的减少少于预期，api原油库存的增加大大超出预期，空石油价格获利。钢铁厂和港口的焦炭库存都有所反弹，空焦炭价格有所上涨。发电厂日耗略有回升，但下游采购仍不活跃，发电厂库存有所下降，但仍偏高，空动力煤价格上涨。

上周大部分农产品期货价格下跌，华南农产品指数下跌1.34%，至758.82点。此前国内豆类股反弹，仍高于去年同期。叠加的非洲猪瘟疫情导致下游需求持续疲软，空豆粕价格上涨。

金价上涨了

上周，国内和国际金价走势一致，上海期货交易所黄金价格上涨1.07%，收于287.85元/克；纽约商品交易所黄金上涨1.93%，收于每盎司1283.40美元。最近，市场上仍存在许多不确定因素，如市场对特朗普解雇财政部长努钦的担忧、美国政府关门的不确定性、避险情绪的持续发酵以及美元的走弱，这些因素支撑着贵金属价格的上涨。

金属价格已经全部下跌

上周，新钢螺纹钢价格下跌3.19%，收于每吨3396元。终端需求继续下降，螺纹钢库存积累，利润空螺纹钢价格。截至12月28日，全国螺纹钢库存上升至314.91万吨，全国高炉开工率下降至64.92%。上周，dce铁矿石期货价格收于491.5元/吨，下跌1.11%。铁矿石港口库存反弹。截至12月28日，铁矿石港口库存升至14156.43万吨，较上月增长1.95%。

shfe铜价下跌0.27%，至48280元/吨。国内外铜价不一致，lme铜价上涨0.22%，收于5991美元/吨；Comex铜价下跌0.37%，收于每磅2.68美元。11月，中国工业企业利润三年来首次出现负增长。大宗商品市场情绪受到抑制，铜价下跌。截止12月28日，前期有色库存中的阴极铜库存上升至13万吨；伦敦金属交易所铜库存下降，全球伦敦金属交易所铜库存上升至130，025.00吨，比上个月增长7.21%。

能源和化学产品的大部分价格已经下降

焦炭价格下降了5.22%，至1889.00/吨。钢铁厂和港口的焦炭库存都有所反弹，空焦炭价格有所上涨。截至12月28日，中国100家焦化企业的焦炭库存总量下降至38.67万吨，中国110家样本钢厂的焦炭库存上升至460.61万吨。截至12月28日，产能200万吨以上的100家焦化企业开工率上升至76.89%。总体而言，港口库存略微回升70万吨。截至12月28日，天津港的库存(600717，存量)下降到50万吨，连云港(601008，存量)下降到5万吨，日照港(600017，存量)的库存上升到124.7万吨，青岛港(601298，，

上周，动力煤价格下跌了0.21%，收于每吨559.80元。发电厂日耗略有回升，但下游采购仍不活跃，发电厂库存有所下降，但仍偏高，空动力煤价格上涨。截至12月28日，6家电厂日均煤耗上升至76.6万吨，6个发电集团的煤炭总库存下降至1581.8万吨，6家电厂的煤炭库存可用天数下降至20.65天。此外，截至12月28日，秦皇岛港的库存增加到572万吨，比上个月下降6.31%。

国内外原油价格双双下跌。上周，伊朗原油价格下跌2.70%，至每桶379.1元。国际原油方面，冰油价格下跌1.84%，至52.8美元/桶；纽约商品交易所原油价格下跌0.66%，至每桶45.12美元。特朗普一再指责美联储因美国股市大幅下跌而拖累原油市场。此外，美国eia原油库存的减少少于预期，api原油库存的增加大大超出预期，空石油价格获利。截至12月21日的一周，美国eia原油库存减少了46，000桶，预计将减少302.3万桶，之前的价值减少了497，000桶；美国api原油库存增加了690万桶，预计将减少266.7万桶，之前的价值增加了345.2万桶。

大多数农产品的价格较低

上周，大多数农产品期货价格下跌。Dce豆粕期货价格上周下跌0.91%，收于2625元/吨。目前，国内豆类股有所反弹，仍高于去年同期。叠加的非洲猪瘟疫情导致下游需求持续疲软，空豆粕价格上涨。截至12月23日，全国豆粕库存略升至103.54万吨，较上月增长5.13%。此外，在替代品方面，国务院取消了杂粕空国内粕市场的进口关税利润。

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