朱启兵：央行1月降准点评

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作者:朱，中银国际证券首席宏观分析师

事件:

1月4日，央行宣布，为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，决定将金融机构存款准备金率下调1个百分点，其中2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。与此同时，2019年第一季度到期的中期贷款(mlf)将不会延期。这一安排基本上可以对冲今年春节前现金交割造成的流动性波动，有利于金融机构继续加大对小微企业和民营企业的支持力度。

央行负责人表示，此次降息将释放约1.5万亿元资金，加上即将推出的定向中期贷款操作和普惠金融定向降息动态评估释放的资金，考虑到今年第一季度到期的中期贷款将不再展期，长期资金净释放约8000亿元。

评论:

2018年第一季度到期的mlf金额约为1.2万亿元，但根据央行的声明，替换MLF需要7000亿元，其余部分如何操作还有待进一步观察。

这一操作可以部分对冲春节前现金流出造成的流动性波动。但是，从运营期来看，现金流出是一个季节性的时点影响，并将在假期后逐渐回归平稳。因此，央行用长期流动性供给对冲短期波动，流动性供给水平将进一步上升。

我们之前的观点“降低标准并更换mlf将成为正常操作”得到了进一步证实。根据我们对2018年央行运行的分析得出的框架，基本上，在未来两个月，当到期的mlf总额超过7000亿元时，将会有一个空.根据2019年的数据，预计置换标准将在年初、年中和年末达到mlf到期的三个小峰值。考虑到季节因素，年初的RRR削减已经实施，今年年中仍有可能再次削减RRR。2019年，市场平均法定存款准备金率将逐步接近10%左右。

对于1月份的春节新年，对流动性有负面影响的因素有很多:(1)春节前的现金流出规模，包括m0和手头现金，通常在2万亿元左右；(2)1月是纳税的大月份，月中归还流动性压力很大；(3)1月份的信贷供应大多处于高峰期；(4)地方债券发行提前，也将对1月份流动性产生负面影响；(5)6，900亿元的反向回购将于当月到期；(6)1000亿元国库现金存款到期。总体而言，1月份存在巨大的流动性缺口。

根据公布的措施，本周央行放松小微企业审计标准后，RRR此次降息和释放流动性，仍有压力在春节前对冲缺口。理论上，中国央行在2018年初发布的cra临时储备配额工具应该是一个永久性机制。如果cra工具使用正常，春节前应该不会有太大的资金压力。

对于债券市场，长期利率已经像年初计划的那样迅速下降。我们认为，2019年债券牛市的基础仍然稳固。随着宽松货币政策的广泛配置需求的恢复，长期策略和套利策略在2019年都将被挤占，债券市场将同时享有供给和需求。人们预计，长期利率和信贷债券的估值将从低估走向泡沫，曲线将从牛市陡峭走向牛市平坦。目前，与信用风险相比，由于长期利率的下降趋势，信用风险的相对值较高，未来随着利率曲线的进一步拉平，信用风险的值将继续增加。

最大的潜在风险是，随着投资者策略的趋同和资产价值的泡沫化，在遭遇外部冲击时，不可避免地会有一定程度的践踏，这将导致市场的大幅调整，整体市场波动性预计会加大。由于债券资产的特殊性，资产泡沫的自我强化和可持续性较差，因此牛市调整是每一轮的必然现象。对于利率债券，我们应该在保持趋势乐观的同时把握节奏，从趋势和波动中寻求利益。能否成功避免“牛市回调”是2019年投资利率债券的关键。就短期而言，我们应该在两会前后保持谨慎。

本文摘自朱《宏观研究》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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