胡国鹏：股市是否转牛尚需进一步观察和验证

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现在说中国股市是否正在牛市还为时过早，流动性和经济也存在一定的不确定性。建议保持谨慎乐观的态度，等待4月份宏观经济数据和一季度上市公司各项经营数据的进一步验证。

2018年对于全球经济来说是非常不寻常的一年，在许多人看来，这是“困难”的一年。地缘政治形势复杂，全球去杠杆化进程全面展开，贸易形势令人困惑……

2019年已经到来，我们在2018年面临的许多困难还没有解决。我们应该如何适应新的一年？金融界邀请了10位经济学家与您一起探索2019年，并询问未来！

方正证券首席策略师胡(601901，诊断)

a股煽动的实质是估值修复，熊市仍需观察

金融业:2019年，股市迎来了近年来最动荡的时期。有人说今年是“熊市变成牛市”的一年，也有人认为会有一个很长的回调期。最近，市场指数的起伏仍然显示出“许多空战争”的数字。那么，你认为最近市场动荡的真相是什么？中国股市会转向牛市吗？

胡::今年以来的股市可谓“春暖花开”，实质上是流动性、政策和外部环境略有改善带来的估值修复。在流动性方面，1月份发布了社会整合量，m2反弹，这导致市场普遍预期货币政策将继续增加；在政策方面，预计两个协会的减税和减费将继续推进，房地产调控将被削弱，科技委员会将稳步推进；在外部环境方面，中美贸易战缓和，美联储态度转向鸽派，外部股市强劲反弹。以上几点将有助于投资者对经济即将触底形成积极的预期，并增加风险偏好，从而引发估值修复。

然而，股市是否会变成牛市还需要进一步观察和验证。吸取历史教训，在以往经济疲软的背景下，它需要两个条件。首先，流动性出现了一个巨大的转折点，比如1998-99年的四次降息、2008-09年的五次降息和14-15年的六次降息。然而，目前，政策利率处于历史低位，因此空的下降是有限的。与此同时，2月份的总体社会福利和结构变化也显示了央行不搞洪水灌溉的决心

第二，政策的大力支持，例如1999年的6项国家政策、2008年底的9项国家政策和14年来的9项新的国家政策。到目前为止，减税和减费政策终于在两会期间落地，“确保就业”已被置于宏观政策的优先位置，而政策重点仍偏向制造业和小微企业。反周期套期保值政策频繁出台，科技板块注册制度改革稳步推进，这表明当前政策与以往政策存在一些相似之处，对下一个市场形成了一定的支撑。

总的来说，现在说中国股市是否正在牛市还为时过早，流动性和经济也存在一定的不确定性。建议保持谨慎乐观的态度，等待4月份宏观经济数据和一季度上市公司各项经营数据的进一步验证。

政策红利行业和小盘股领涨，当前市场仍存在内外风险

金融:在分析股票市场时，通常会有一些关键年份的比较。你认为当前的股票市场形势与哪一年相似？这个阶段市场的明显特征是什么？我们应该从战略上防范哪些风险？

胡::目前，2019年的市场运行情况与2012年初类似，但市场比2012年要强劲。这两个市场的驱动力是政策、流动性和外部环境的微小改善所带来的估值恢复。它们都处于宏观经济低迷的背景下，政策和货币宽松之间存在界限，这导致各行业对有限流动性的需求。

在现阶段，主导行业主要是能够在很大程度上受益于政策红利的行业，以及前期超卖的小盘股。2012年初，从行业属性来看，由于房地产调控的边际放松，价格涨幅处于较低水平，房地产产业链表现良好；就市场规模而言，前期超卖小盘股的估值比大盘股更有力量。沪深1000指数同比上涨28.4%，上证50指数上涨13.6%。2019年，它受益于流动性改善和春风政策，同时，由于风险偏好上升，估值得以恢复。创业板在前期超卖的表现远远超过上海证券交易所和深圳证券交易所指数，自2月份以来上涨了40%以上。与技术创新和新基础设施相关的行业和课题，如计算机、电子、5g、风险投资等相关领域，也取得了很大的收益，盈利效果极高。

然而，当前市场仍存在一定的风险，主要包括三个方面，即经济急剧下滑、政策低于预期和全球股市波动。在12年的时间里，年初出现了两次浪潮。第一波于3月14日结束，主要原因是gdp增速突破8%，经济增长担忧再次主导市场情绪；第二波于5月4日结束，主要是由于房地产监管收紧。

目前，存在的风险主要在经济层面。信贷扩张无法持续、社会融资无法见底、缺乏实体经济支持而无法顺利复苏，或者减税、减费政策实施效果达不到预期的政策层面，都会对春季市场产生负面影响。目前，经济下行趋势尚未结束，2月份社会融资总量和结构低于预期。pmi已经连续三个月处于繁荣和衰退的线下，乘用车零售额继续下降，同比下降19%。外部市场也存在潜在风险，中美贸易战可能产生变数，美联储可能会超出预期加息。

政府不断深化改革，多管齐下，激发了市场活力

金融:政府与市场的关系是一个永恒的现实问题。随着中国市场经济的发展，市场的作用越来越突出。在今年的两会上，你认为《政府工作报告》中的亮点是什么政策或新规定，在激发市场参与者的活力方面你起到了什么作用？

胡::政府与市场的关系，作为中国改革开放过程中不可回避和必须解决的现实问题，历来受到政策层面的高度关注。在今年两会的政府工作报告中，李克强总理也围绕激发市场主体活力提出了许多相关政策，他的思想可以概括为一句话:“通过改革激发市场活力”。

首先，政府工作报告明确指出，要“激发市场主体活力，着力优化经营环境”。要进一步减少市场准入的负面清单，优化审批流程，创造公平公正的经营环境，通过改革促进企业相关收费的降低，一般工商平均电价再降低10%，两年内基本取消国家高速公路省级收费站，实现不停车快速收费，取消或减少部分铁路和港口收费。

其次，在财政政策方面，“减税减费”是2019年的主要任务之一。报告建议将制造业和其他行业的增值税税率从16%下调至13%，将交通和建筑业的增值税税率从10%下调至9%，将城镇职工基本养老保险的增值税税率从16%下调至9%。据估计，全年企业所得税和社保缴费负担将减少近2万亿元。

第三，在货币政策方面，应努力缓解企业融资困难和成本高的问题。民营企业和小微企业的信贷障碍可以通过增加对中小银行的定向RRR减排量和评估国有大银行的小微贷款来解决。报告指出，今年国有大型商业银行小微企业贷款应增加30%以上，中小企业综合融资成本必须大幅降低。

第四，加大国有企业改革力度，积极稳妥推进混合所有制改革。政府工作报告建议加快国有企业改革。从2018年的“推进”到2019年的“加速”，显示了政策层面对国有企业改革的决心和信心。明确指出要深化电力、油气、铁路等领域的改革。自然垄断行业应根据不同行业的特点，实行网络运输分离，将竞争企业全面推向市场。今年将推出第四批100多项混合改革试点等一系列具体措施。

总的来说，这些政策是为了改善营商环境，促进私营企业和小微企业的发展，减轻市场参与者的负担，让市场充分发挥配置资源的重要作用，坚决把政府不应管理的东西交给市场，从而提高经济增长的质量，为经济发展注入新的活力。

货币政策侧重于私营企业的就业，房地产监管的小幅放松提振了投资信心

金融界:央行行长易刚在两会新闻发布会上表示，稳健货币政策的内涵将保持不变，准备金率将下调一定幅度空.你认为降低RRR利率和降低利率的实现是什么？2019年将如何放松政策？从市场的角度来看，接下来会发生什么？如房地产、消费等领域。

胡::此前，央行在货币政策报告中删除了“中性”一词，这表明央行的货币政策确实存在边际宽松趋势。央行今年两次下调RRR利率。一方面，它增加了信贷资金的投资，另一方面，它有助于引导资金利率下降。这两次RRR降息实际上对当前市场起到了催化剂的作用。

然而，客观地说，虽然空的存款准备金率仍有一定的下调，但目前没有持续降息的基础，流动性水平也很难出现大的拐点。这是因为政策利率目前处于历史低位，而空时期的进一步探索相对有限。与此同时，总理在1月初关于释放流动性的讲话中，提出了一系列金融工具，包括全面减RRR、定向减RRR、反向回购、创新金融等。，但没有将降息纳入政策讨论范围，表明政策层仍对是否降息持谨慎态度。

2019年，货币政策有望进一步放松，但央行再次发力的可能性基本上被排除了。根据2月份的社会融资数据，央行没有放松对表外业务的监管，稳健的货币政策可能意味着总体货币政策将保持适度收紧。结合政策层面降低经济增长目标的做法，很明显，政策层面对经济增长下滑的容忍度正在上升，这可能是因为当前宏观调控受到赤字率和杠杆率的限制，历史上几轮刺激政策等强有力的经济刺激的边际效益在下降，而成本却在明显上升。

今年的货币政策将集中在“确保就业”和“支持私营和小微企业”。结合《政府工作报告》，预计今年的货币政策重点将是通过提高中小银行的定向RRR减息和评估国有大银行的小微贷款，克服民营企业和小微企业的信贷障碍。广义货币指的是广义信贷，信贷投放具有明确的方向性。货币政策和财政政策将共同支持实体经济的发展，促进经济发展新旧动能的转换，提高经济增长质量，保持经济长期稳定运行。

从市场角度来看，今年房地产市场将继续下滑，但没有必要对房地产投资过于悲观。一方面，工棚改革的目标在地方两会上普遍降低，另一方面，前两年的去库存化政策推动房地产销售比历史上任何一个周期都更长时间保持正增长，这意味着未来繁荣的低迷持续时间可能会超出预期。积极因素是房地产投资仍有一定的弹性。一方面，去年新建筑的增长率较高，另一方面，融资条件有所改善。与此同时，政府工作报告中并没有提到“房不应该炒，但政策应该落实是因为城市”，而是表示“城市的主要责任应该落实”，各地纷纷下调首套住房贷款利率，这表明房地产调控政策出现了边际宽松。