国际金融报：中国经济呈L型复苏利好全球市场

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今年，随着全球主要央行发布温和信号，市场流动性有所改善，美国股市出现了32年来最强劲的开局。上证综指也抹去了此前的下跌。自今年年初以来，通过沪港通进入a股市场的北行资本净流入总额已超过1000亿元。

外资流入a股会带来什么好处？美国股市能继续上涨吗？世界上哪些主要资产今年将表现良好？

对此，《国际金融新闻》记者独家采访了瑞银资产管理总监罗迪。他于2018年加入瑞银资产管理公司的投资解决方案资产配置团队，拥有8年的投资经验，专注于宏观研究、资产配置和要素投资。

在罗迪看来，今年中国经济将先触底后企稳，呈现L型复苏，这对股市是一个利好。今年下半年，信贷债券将会有一些机会，但空的利率下降将会有限，除非经济放缓明显比预期的更严重。“全球流动性有所改善，这将有利于整体风险资产，我们对股票的乐观程度高于债券。”

外资在结构上有利于a股市场

2月28日，摩根士丹利资本国际宣布，将通过“三步走”的方式，增加a股在摩根士丹利资本国际指数中的权重，并将a股的内含系数从5%提高至20%。

罗迪表示，摩根士丹利资本国际的扩张将对今年a股的整体表现起到积极作用。一些机构预测，未来将有6000-7000亿元的资本流入，其中1000亿将是指数基金，其余将是活跃基金。“短期内，由于指数的引入，被动资金需要流入，这将在一定的固定时间点对市场产生短期的情绪影响。然而，积极资金的流入具有相当大的灵活性。对他们来说，上市的时间是不确定的，很难判断他们是否能在短期内给a股带来支持。

然而，罗迪认为，从长远来看，外资将从结构上有利于资本市场。外资关注a股公司的基本面，公司治理是否符合国际标准，公司能否从中国未来的经济发展中受益。

“此外，外资通常不追求短期交易，而外资在a股交易量的增加有望降低市场波动性。今后，随着中国市场的进一步开放，中国的跨境资本流动性将更加灵活，外资将推动中国金融市场的进一步成熟。”罗迪强调，综上所述，外资将集中在消费、医疗、互联网、通讯服务等领域。

随着摩根士丹利资本国际(msci)扩大a股的包含因素，外资机构的风险管理需求日益增加。罗迪表示，过去外资配置a股比例较低的原因之一，是中国监管机构对对冲工具和衍生品使用的限制。3月11日，香港交易及结算所有限公司与摩根士丹利资本国际签署授权协议，在获得监管机构批准后，根据市场情况推出摩根士丹利资本国际中国a股指数期货合约。

罗迪表示，深度股指期货市场可以帮助投资者更有效地管理风险，从而支持更多类型的投资者，帮助发现市场价格，增加市场深度和交易量，对股票市场的长期发展起到积极作用。

“由于海外投资者在投资a股时大多采用摩根士丹利资本国际的相关指数作为市场基准，基于摩根士丹利资本国际中国a股指数的期货为海外投资者在中国境内股市增加了更合适的金融工具，丰富了风险管理手段，有助于增强海外投资者投资a股市场的信心，最终可能有助于摩根士丹利资本国际进一步提高a股在其国际指数中的比重。”

“同时，我们也注意到，外资的流入不仅取决于金融工具的丰富程度，还取决于其他与资本市场相关的制度与国际市场的进一步融合，如上市制度、公司治理、交易规则等。，这对国内股市的进一步开放也起到了非常重要的作用。基于此，我们相信，科技板块今年将进行的一系列探索和尝试，对中国股票市场的未来发展具有重要意义。”罗迪说。

“今年将是最差的一年。”

2019年，a股一直在上涨，很多人认为今年的市场与2015年相似。

对此，罗迪表示，从经济基本面来看，一些宏观经济指标可能与2015年的情况相似。但值得注意的是，这并不意味着股市是一样的。“2015年是一个‘杠杆市场’。宽松的货币政策和允许资本配置导致股市大幅上涨，而经济在2016年才进入稳定期，因此2015年的牛市缺乏基本面因素。”

罗迪说，市场最近一直很活跃。另一方面，除了国内货币政策和财政政策的影响外，贸易政策的不确定性正在减少。去年底至今，中美互访和谈判取得积极成果，缓解了市场担忧，对提升全球风险偏好发挥了积极作用。此外，美联储加息进程放缓，收缩过程可能提前结束，这将改善全球流动性，也将有利于a股。

目前，许多机构已经降低了盈利预期。“企业利润的下调是由经济增长放缓造成的。企业利润的底部与经济基本面实际上是同步的，经济运行规律决定了企业利润的向下调整在短期内无法逆转。今年将是底部。州。”罗迪说。

但罗迪承认，股市估值受到投资者对未来预期的影响。“投资者对未来的预期取决于几个大的风险点，比如货币政策是否可以继续宽松，财政政策刺激是否可以继续，以及这些能否支持足够的经济复苏。今年1月，中国的信贷增速出现逆转，导致整个a股和风险资产市场情绪出现大幅逆转。如果信贷能够继续上升，将极大地促进股市的进一步修复；未来也有贸易政策的趋势，目前市场对这一结果的预期是积极的。“。

“去年年底，大中型企业处于历史低点，远低于2015年的周期。自年初以来，估值经历了一波调整。目前，a股整体估值接近长期平均水平。不过，仍有许多中小型股票的估值低于或远低于长期估值。”罗迪补充道。

人民币汇率不存在下行风险

除了最近股市的上涨，美元对人民币的汇率最近也超过了6.7，达到了七个月以来的新高。预计在外部不确定因素进一步消除后，人民币将继续走强。

上月底，美国联邦储备委员会主席鲍威尔在参议院和众议院关于货币政策和经济形势的半年度证词中表示，鉴于全球经济放缓和金融市场波动的风险，美联储应该“耐心”调整货币政策。

罗迪认为，从美国经济的角度来看，失业率处于历史低点，收入也创下历史新高。尽管制造业放缓，但消费并未减弱。“消费占美国经济的绝大部分。在强劲的消费经济下，美联储既没有加息的强烈愿望，也没有短期降息。因此，随着美国经济的逐步稳定和外部不确定性的减弱，人民币汇率不存在下行风险。”。

值得注意的是，美联储的温和态度并没有导致美元兑7国集团货币的贬值。罗迪表示，过去几个月，在经济放缓的压力下，全球央行逐渐出现了边际宽松预期。美联储首先停止加息，其他央行也下调了通胀预期，这导致一些非美元货币相应调整。“但与新兴市场货币、日元和英镑相比，美元仍被高估”。

此外，罗迪强调，日元是全球避险资产。如果今年全球出现大风险点，日元在短期内将有很大机会，但目前不太可能。“从中长期来看，我们看到了更多日元，它们可以在短期内用作风险对冲，在长期来看也很有价值。”

对美国股市比对美国债务更乐观

去年10月美国股市见顶后，出现了几次调整。2018年12月，S&P 500指数暴跌近10%，是自大萧条以来最糟糕的表现，全年累计下跌6.2%。然而，在2019年初之后，它大幅反弹。今年前两个月，S&P 500指数上涨超过10%，创下自1991年以来的最佳开局。

对此，罗迪表示，S&P 500指数的估值接近长期历史平均水平，只有当市场对美国经济抱有非常负面的预期时，股市才会下跌。去年，美国股市大幅调整，因为美联储表示将加息，直到没有通胀风险。但很快，美联储改变了态度，表示将根据数据做出进一步判断。在这种情况下，市场将从基本面做出判断，比如看制造业和消费等数据；如果中美贸易谈判达成协议，美国制造业将受益，一个主要的风险点将被消除；最后，中国经济今年将触底后企稳，呈现L型复苏，对全球经济有积极的溢出效应。

目前，根据瑞银建立的美国经济衰退模型，美国经济衰退的概率是一年内30%，两年内50%-60%。“但这是基于目前的数据。如果美联储的政策在未来发生变化，指标将会改变，结果也会改变。因此，在美股和美债之间，我们对美股更加乐观。尽管年初美国股市上涨，但总体而言，未来美国股市可能会企稳。”罗迪进一步指出，“就全球而言，我们对美国以外的股票资产相对更为乐观，主要是因为美国股票的整体估值与其他发达和新兴市场相比仍有更大的下行风险。此外，我们相信，其他经济体的增长今年将逐渐企稳，相对较低的估值将比美国股市整体更具吸引力。”

对亚太地区新兴市场持乐观态度

去年，除了美国股市大幅调整之外，新兴市场也成为受冲击最严重的地区。今年，许多投资机构对新兴市场的上升趋势持乐观态度，瑞银也不例外。

罗迪表示，我们对新兴市场持乐观态度。一方面，去年新兴市场的调整很大程度上是由情绪因素造成的。事实上，基本面并不那么糟糕；另一方面，今年发达国家市场除制造业疲软外，消费强劲，支撑了发达国家的经济和新兴市场的外部需求；美联储货币政策的转变和全球流动性的改善将有利于新兴市场。

“总体而言，我们对新兴市场持乐观态度，但我们更青睐亚太地区，因为它们将直接受益于中国的经济复苏。中国今年的复苏在很大程度上不是基于房地产行业，因此对工业基础原材料的需求不会像以前那么大，这也不会对全球大宗商品价格产生太明显的刺激。因此，主要出口商品的拉美国家受益较少。如果全球贸易政策的不确定性降低，韩国和台湾的制造业需求将会增加。因此，从上述方面来看，我们更倾向于亚洲新兴市场。”罗迪说。