赵湘怀：新华保险2018年报点评

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作者:赵湘怀，本质证券研究中心副总经理，金融行业首席分析师

◆事件:2018年，公司实现营业收入1542亿元，同比增长7.0%；归属于母亲的非净利润为79.7亿元，同比增长45%，主要是由于传统保险准备金折现率假设的变化(由于会计估计的变化，2017年税前利润减少了83亿元；2018年，税前利润将减少50亿英镑。2018年，公司加权平均净资产收益率为12.25%，每股股息为0.77元。

◆新业务价值增加，更新效果突出。2018年，该公司的新业务价值同比增长1.2%，至122亿英镑。由于人均生产能力同比下降25%，至4372元/月，公司新增个人保险订单同比下降17%，至194亿元。续保保费同比增长25%，至959亿元，带动原保费收入同比增长12%，至1223亿元。公司专注担保业务，业务结构持续优化。医保保费收入占比同比增长6.2个百分点，达到35%，推动2018年新业务价值占比同比增长8.2个百分点，达到47.9%。截至2018年底，公司拥有37万名个人保险销售人员，同比增长6.3%。月平均绩效率为52.8%，同比增长6个百分点。随着营销人员的增长和业绩率的提高，公司新业务价值的增长有望在2019年加快。据估计，公司新业务价值将同比增长12%，内含价值将同比增长16%。

◆投资收益优于同行，非标准投资提高回报率。2018年，公司净投资收益率为5.0%，同比基本持平；受资本市场波动影响，总投资收益率下降至4.6%，但仍优于同行(平安总投资收益率为3.7%)。截至2018年底，公司非标准投资占32.3%。由于房地产投资计划和集合资金信托计划的投资，公司的整体回报率有所提高。

◆内含价值稳步上升，剩余的边际稳定性已经释放。2018年，公司的内含价值同比增长12.8%，达到1732亿元，主要是由于新业务价值的影响和预期收入的提高。截至2018年底，公司剩余边际余额同比增长15%，达到1956亿元，预计公司未来业绩将受益于剩余边际稳定性的释放。

◆保持“买入”评级，将目标价提高至68.06元。公司继续推进结构优化，提升新业务的价值率。公司2019-2020年净利润预测分别上调至99亿元和114亿元(原预测分别为93亿元和99亿元)，2021年净利润新预测为129亿元。该公司目前的估值在2019年为0.8倍，处于历史低点。我们认为，业务结构的改善有望提振估值。该公司在2019年获得了1.05倍的市盈率，目标价从60.53元提高到68.06元，保持了“买入”评级。

◆风险预警:宏观经济风险；市场波动。溢价增长低于预期

报告正文

1.2018年净利润受会计估计变动的影响

2018年，公司实现营业收入1542亿元，同比增长7%；归属于母公司股东的非净利润为79.7亿元，同比增长45%，主要是由于传统保险准备金折现率假设的变化(2017年，由于会计估计的变化，公司税前利润总额减少了82亿元)。2018年，该公司的加权平均净资产收益率为12.25%，同比增长3.49个百分点。每股股息为0.77元。

2.新业务的价值已经增加，更新的效果已经凸显

2018年，该公司的新业务价值同比增长1.2%，至122亿英镑。由于人均生产能力同比下降25%，至4372元/月，公司新增个人保险订单同比下降17%，至194亿元。由于续保保费同比增长25%，达到959亿元，原始保费收入同比增长12%，达到1223亿元。公司专注担保业务，业务结构持续优化。医保保费收入占比同比增长6.2个百分点，达到35%，推动2018年新业务价值占比同比增长8.2个百分点，达到47.9%。

截至2018年底，公司拥有37万名个人保险销售人员，同比增长6.3%。月平均绩效率为52.8%，同比增长6个百分点。随着营销人员的增长和业绩率的提高，预计2019年公司新业务价值的增长会加快，公司新业务价值预计同比增长12%。

3.投资收益优于同行，非标准投资提高了回报率

2018年，公司净投资收益率为5.0%，同比基本持平；受资本市场波动影响，总投资收益率下降至4.6%，但仍优于同行(平安总投资收益率为3.7%)。截至2018年底，公司非标准投资占32.3%。得益于房地产投资计划和集合资金信托计划的投资，公司的整体回报率将得到提高。

4.内含价值稳步上升，剩余的边际稳定性已经释放

2018年，公司的内含价值同比增长12.8%，达到1732亿元，主要得益于新业务价值的影响和预期收入的提高。随着公司继续推进业务结构转型，新业务价值率提高，预计2019年公司的内含价值将同比增长16%。

截至2018年底，公司剩余边际余额同比增长15%，达到1956亿元，预计公司未来业绩将受益于剩余边际稳定性的释放。

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