潘向东：2019年2月PMI数据点评

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2019年2月，中国制造业采购经理人指数为49.2%，之前的数值为49.5%；非制造业业务活动指数为54.3%，而以前的数值为54.7%。综合pmi产出指数为52.4%，之前为53.2%。

作者:潘向东，新时代证券首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

2019年2月，中国制造业采购经理人指数为49.2%，之前的数值为49.5%；非制造业业务活动指数为54.3%，而以前的数值为54.7%。综合pmi产出指数为52.4%，之前为53.2%。

1 pmi弱于季节性，结构分化明显

2019年2月，制造业pmi季节性下降至49.2%。与春节期间类似分布的年份相比，2019年2月pmi处于较弱水平:一方面，1月份假期前企业备货，2月份原材料补充减弱。原材料库存指数从48.1%下降到46.3%，对pmi下降0.3个百分点的贡献为73.5%。同时，受春节影响，2月份的工作日比1月份少了5天，一些企业停工减产。生产指数从50.9%下降到49.5%，这是自2009年以来第一次跌破繁荣和衰退线，对pmi下降0.3个百分点的贡献为142.9%。另一方面，pmi是一个逐环的概念，通过逐环累积法获得的pmi同比增长率从19.4%下降到16.8%，表明pmi弱于季节性。pmi子项目的分析如下:

首先，生产放缓，不同企业之间存在差异。总体而言，生产指数下降了。从结构上看，大中型企业的生产指数分别下降了1个百分点和0.8个百分点，而小型企业的生产指数下降了3.6个百分点，主要是因为一些大中型企业在春节期间没有停产，假期后恢复工作比较早，而小型企业一般在假期后停产，恢复工作比较慢。从发电用煤等高频数据可以看出，2019年2月开工强度相对平均，预计1-2月工业增加值同比增速将降至5.5%。

其次，新订单指数下跌。反映外部需求的新出口订单指数已从46.9%降至45.2%，为2012年以来的最低水平，并已连续9个月处于收缩区间。尽管贸易谈判形势乐观，但影响2019年出口的另一个核心逻辑是全球经济增长放缓，韩国等可比国家的出口增长持续下滑。2019年中国出口增长下滑的可能性应该很大。区别在于向下的坡度。我们一直提到“出口增长率有三个预期差异”。目前，“中美经贸关系有望迎来一个缓和期”有可能实现，这将对两国的贸易预期产生积极影响。另外两个预期差异是:第一，2019年全球经济增长率可能不会大幅下降，特别是美国经济从过热向均衡收敛，实际经济增长率仍能保持较高水平；第二，中国出口退税政策的对冲效应不容忽视。从结构上看，小企业新出口订单指数已从50.6%大幅降至38.9%，为2013年以来的最低水平。小企业具有明显的节前出口攫取行为，这种行为超越了季节性。这可能是因为小企业对贸易谈判持谨慎态度，或者小企业在出口中占很大比例，而新订单指数已经用移动平均线处理了6个月。自2018年下半年以来，小企业的新订单指数一直在上升，而大中型企业则呈明显下降趋势。

第三，新订单指数回到扩张区间。新订单指数从49.6%反弹至50.6%，回到扩张区间。从结构上看，它主要是由大企业驱动的。在过去三年(2017-2019年)，大型企业在春节后相对较快地恢复了工作，新订单受到春节的影响。例如，2018年是典型的复工乏力、终端需求启动缓慢的年份，但2月份，大企业的新订单指数从54.7%上升，因此，大企业驱动的新订单指数正在回升，其可持续性还有待观察，这不能解释国内需求暂时稳定的原因。

第四，员工指数继续下跌。员工指数下降了0.3个百分点，至47.5%。春节的影响是一方面，但员工指数的下降已经形成了一种趋势，这更多地反映了经济低迷时期企业部门的压力传递到了住宅部门，表现为减薪和裁员。最根本的短期对策是依靠积极的财政政策来稳定增长，从而稳定就业。虽然现在强调的是高质量的经济发展，但为了避免因经济增长迅速下降而导致失业增加等社会问题，防止经济陷入“债务通缩”的陷阱，仍有必要继续调整经济政策，以确保一定的经济增长率。从以前各地召开的地方会议来看，稳定就业处于突出位置。

第五，价格逐月上涨。主要原材料的收购价格和出厂价格指数均大幅反弹。2月份，螺纹钢、原油、铜和其他大宗商品的价格环比上涨，并转为正数。1月份，商业界的bci为-0.03%，平均增长率自2018年10月以来首次转为正(0.13%)。我们预计ppi增长率将在2月份继续上升，并有望转为正数，同比增长率将升至0.2%。

建筑业的繁荣程度仍然很高

2019年2月，建筑业pmi下降1.7个百分点，至59.2%，主要受春节假期、雨雪天气等因素影响。剔除季节性因素，建筑业的繁荣程度仍然很高，房地产开始新的建设或继续保持高水平，而基础设施投资继续反弹。建筑业高度繁荣的背后:首先，开发商加快建设，推动市场对冲房地产市场的降温，但房地产销售可能会持续低迷很长一段时间。随着住房企业自有资金的消耗，这种高周转率的模式难以维持。2019年上半年，我们可能会看到新建筑增速放缓，房地产投资也将成为下一个增长平台。从结构上看，建安项目投资的增长率可能会抵消土地购置费的下降。如果是这样，将形成对建筑业就业的支持；第二，中央政府大力支持资金来源、项目审批和基础设施项目落地，地方两会也出台了与新基础设施项目相关的政策。2019年第一季度基础设施投资增长的反弹可能远远超过2018年第四季度。

3关注价格恢复期的政策效应

2月份，pmi受春节影响较大，部分经济指标可能出现明显波动。此外，本月pmi结构分化明显，大企业优于小企业，一些指标的可持续性还有待观察。3月份，采购经理人指数很有可能反弹。根据1-3月的数据综合判断经济运行的特征可能更准确。目前，价格已处于连锁复苏期，ppi从2月到4月上涨，这将给空.企业一定的喘息空间由于市场自发的和行政的去能力，供给曲线变得陡峭。在接下来的几个月里，

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