钟正生评经济增长数据：乌云背后的金丝线

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作者:钟，莫尼塔研究公司首席经济学家，财新智库常务董事

中国经济在2018年稳步下滑，2019年没有必要过于悲观。2018年第四季度，国内生产总值增长率如预期下降，消费疲软，投资有弹性，净出口仍为负贡献。2019年，将从增加消费、稳定投资、改善贸易等方面推进宏观政策。在更多的减税和刺激需求政策下，消费可能会迎来一定的反弹；虽然房地产投资可能下降，但基础设施投资的有效反弹和制造业投资的初步好转将使总体投资保持稳定；中美贸易谈判正在积极推进，开放市场、加强知识产权保护、扩大进口等政策相继出台，这将优化外贸环境，缓解出口压力。因此，尽管2019年中国经济仍面临继续下滑的压力，但没有必要过于悲观。

基础设施的过重和有限生产的削弱支持了生产的恢复，但供求格局没有显著改善。出口下降对工业生产的负面影响仍有所反映，但基础设施建设的速度抵消了一些外部需求压力，水泥和玻璃等建筑材料的产量有所增加；生产极限略有减弱，矿业等上游产业供应增加，工业生产仍得到一定程度的支持。工业生产和销售率季节性回升，但弱于过去三年的同一水平，供求格局没有明显改善。

基础设施投资稳步反弹，制造业投资正显示出见顶的迹象。2018年12月，制造业投资同比下降，但对高端技术和民营企业的政策支持可能会对冲一些压力；房地产销售在年底见顶，新建筑和建筑面积的增长率保持在较高水平。2019年，房地产投资仍有保持弹性的基础，关注后续销售和资金来源的边际变化；基础设施投资稳步回升。最近，国家发展和改革委员会集中批准了对轨道交通和其他项目的投资，并提前发行了地方特别债券。空.的基础设施投资仍在上升

社会零增长率回升，汽车消费改善。去年12月，有三个因素促成了社会零反弹:首先，汽车消费仍同比负增长，但拖累有所缓解；二是减税免税带来的刺激效应开始体现；第三，去年同期基数较低。2019年，随着特别减税政策的实施和汽车、家电等消费刺激政策的出台，叠加的汽车消费将向低基数转变，消费有望继续回升。

中国经济在2018年稳步下滑，2019年没有必要过于悲观。2018年第四季度，国内生产总值增长率如预期下降，消费疲软，投资有弹性，净出口仍为负贡献。2019年，将从增加消费、稳定投资、改善贸易等方面推进宏观政策。在更多的减税和刺激需求政策下，消费可能会迎来一定的反弹；虽然房地产投资可能下降，但基础设施投资的有效反弹和制造业投资的初步好转将使总体投资保持稳定；中美贸易谈判正在积极推进，开放市场、加强知识产权保护、扩大进口等政策相继出台，这将优化外贸环境，缓解出口压力。因此，尽管2019年中国经济仍面临继续下滑的压力，但没有必要过于悲观。

就分解而言，2018年第四季度国内生产总值增长率降至6.4%，主要原因是消费疲软。2018年第四季度，实际国内生产总值增长率降至6.4%，名义增长率降至8.1%。其中，消费同比增长率从去年第三季度的5.2%下降到5%，这是增长率下降的主要原因(图1)。随着去年第四季度社会零增长速度的下降，第三产业的国内生产总值增长率下降了0.5个百分点，表明商品消费和服务消费都出现了疲软迹象。投资同比拉动保持在2.1%，而净出口同比拉动从-0.7%收窄至-0.6%，两者相对稳定。

基础设施的过重和有限生产的弱化支持了生产端的复苏，但供需格局并没有显著改善。2018年12月，工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.3个百分点。其中，矿业同比增长3.6%，比上个月提高1.3%，全年保持上升趋势；制造业同比增长5.5%，较上月下降0.1%；公用事业同比增长9.6%，比上个月下降0.2%(图表2)。出口下降对工业生产的负面影响仍然存在。12月份，出口交货值同比增速进一步回落至4.1%，集成电路、智能手机等电子产品增速位居第一(图3)。然而，一方面，基础设施建设的速度降低了一些外部需求，水泥和玻璃等建筑材料的产量增长有所上升(图4)；另一方面，生产的边际限度减弱了，诸如采矿等上游产业的供应增加了，生产方面得到了一定的支持。12月，工业生产和销售率为98.5%，季节性增长0.9%，但弱于前三年的同一水平，供求格局没有明显改善(图5)。2019年，在中国出口不确定、投资难以大幅改善、整体需求基础薄弱的背景下，工业生产将继续企稳并放缓。

基础设施投资稳步反弹，制造业投资正显示出见顶的迹象。2018年12月，全社会固定资产投资同比增长5.4%，比上个月下降2.4个百分点。其中，制造业投资同比增长9.5%，较上月下降3.6%。自去年第四季度以来，单月同比增速下降趋势明显，1-12月累计同比增速也与1-11月持平，呈现出一些见顶迹象。2018年制造业投资的反弹与此前工业企业利润的改善有关。工业企业利润增长的转折点一般领先制造业投资2年左右。本轮工业企业利润增长的高点出现在2017年2月，相应的制造业投资增长高峰可能在2019年初(图6)。然而，与此同时，对高端制造业和私营企业的政策支持预计将对冲部分压力。

2018年12月，房地产投资同比增长8.2%，下降1.1%。由于12月份已购土地面积增长率再次上升，预计建安投资将很有可能出现负增长。12月，土地交易价格增长率进一步降至6.7%。2019年，土地购置费增速将下降，而建安投资在新开工建设和建筑面积高增长的支撑下，预计将出现反弹。值得注意的是，12月份房地产资金来源同比负增长4.1%，比上个月大幅下降10.7个百分点，其中银行贷款同比负增长15.2%，表明银行的资金供应仍然比较严格，在货币宽松的背景下，银行没有给房企更多的贷款额度。

2018年12月，基础设施(不含电力)投资同比增长1.1%，并继续稳步增长。其中，电力和供热投资增长率提高了16%，表明UHV和其他设备最近在基础设施方面做出了巨大努力(图7)。最近，国家发展和改革委员会集中批准了对轨道交通和其他项目的投资，地方特别债券的早日发行也将有助于改善今年第一季度的资金来源。预计基础设施投资仍将加速。我们预测，基础设施投资预计将在2019年上升至8%左右。

房地产销售在年底。2018年12月，中国商品房销售面积同比增长0.9%，比上个月提高6个百分点，结束了连续三个月的负增长，呈现出一定的年末形势(图8)。12月份，一些城市的房地产调控政策出现了小幅放松，这可能会支持房地产销售。在12月份对莫尼塔房地产的基层调查中，一些中介机构对房地产企业做出了反应。政策放松后，顾客关注度和咨询量等指标有所回升。今年的房地产销售增长率是最大的宏观不确定因素之一。如果很快跌破-5%，可能会给房地产调控政策带来很大的约束。2018年12月，现有待售房屋面积为5.24亿平方米，比上个月继续下降；商品房销售同比增长12.3%，仍高于销售面积的增长率，库存下降缓解了部分价格下行压力。

社会零增长速度保持稳定，对汽车的拖累有所缓解。2018年12月，社会消费品零售总额同比增长8.2%，环比增长0.1个百分点；实际同比增长率急剧上升至6.7%，连续两个月上升。12月份消费反弹有三个原因:第一，汽车消费没有出现同比负增长，但下降幅度缩小了1.5个百分点；二是减税带来的刺激效应逐渐体现出来；第三，去年同期基数较低。随着特殊扣除的实施以及家用电器和汽车等消费刺激政策的出台，预计消费将稳步发展。

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