郭磊：预计企业利润回落还有两季 原油和螺纹钢作预测

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自2017年第三季度以来，目前的企业利润下降周期已有六个季度。从先行指标来看，估计可能会有两个季度跟随，这与本文的逻辑大致一致，即原油和螺纹钢的周期。

作者:郭磊，广发证券首席宏观分析师

报告要点

首先，在量价对冲的影响下，工业企业利润同比进一步小幅下滑。

其次，原油价格是观察企业利润周期性的经验坐标，大致是同一时期。

第三，在过去的两个周期中，原油和企业利润之间只有一个偏差，这可以用力霸(供应方)完美地解释。

第四，从实证角度来看，油价和螺纹钢价格是观察企业利润的两个坐标。

第五，自2017年第三季度以来，当前的企业利润下降周期已经持续了六个季度。从先行指标来看，估计可能会有两个季度跟随，这与本文的逻辑大致一致，即原油和螺纹钢的周期。

第六，事实上，上一轮企业利润下降(2012年第四季度-2014年第四季度)也是八个季度。

文本

在量价对冲的影响下，工业企业利润进一步同比小幅下滑。2018年12月，工业企业利润同比下降-1.9%，较上月的-1.8%小幅上升0.1个百分点。事实上，本月工业品价格反弹，工业增加值从5.4%小幅上升至5.7%。据我们了解，这主要与很多地方供暖季限产方案逐月调整有关(见“谈2018年及中期、期末和短期”)。然而，价格大幅下降，生产者价格指数直接从2.7%下降到0.9%，这主要与原油和黑色体系的下降趋势有关(“原油和黑色体系推动生产者价格指数下降”)。在量与价折衷的影响下，工业企业的利润几乎持平，最终略微下降了0.1个百分点。

原油价格是观察企业利润周期性的经验坐标，大致为同一周期。从实证研究的角度来看，原油价格是企业利润的同步指标。我们可以看看它的历史相关性(图)，这是相对较高的整体。一个原因是重工业谱系是重工业，而原油是其繁荣的影子变量；第二，油价本身也会形成一个扩张和收缩预期的信号，这也会对下游企业的生产和库存行为产生一定的影响；第三，因为利润是价格的指标，而石油价格是价格的关键组成部分。

在过去的两个周期中，原油和企业利润之间只有一个偏差，这可以用力霸(供应方)完美地解释。不难发现，尽管原油和企业利润在大多数时期是一致的，但2017年第一季度和第一季度至第四季度之间的关系并不典型，几乎变成了负相关；这一时期企业利润的波动可以用另一个指标趋势来很好地解释，即螺纹钢价格。供应方改革的推进影响了螺纹钢等产品的价格，对企业利润的周期性趋势有一定的干扰作用。

在经验意义上，油价和螺纹钢价格是观察企业利润的两个坐标。如前所述，原油价格和螺纹钢价格的同比底部将基本等于企业利润的同比底部。当然，原油和螺纹钢也很难判断，所以我们只能沿着一些线索捕捉一些信号作为参考。在《原油与黑色体系推动ppi下行》一书中，我们指出，“一个简单的计算表明，如果原油价格维持目前的水位(布伦特原油价格维持1月份58美元的月平均价格或最近一天61美元/桶的价格)，同比底部将在2019年5月左右。如果螺纹钢价格保持目前的水平，今年的底部大约是2019年8月。”如果是这样，企业利润的底部将大致在5月至8月之间。

自2017年第三季度以来，目前的公司利润下降周期为六个季度，估计接下来可能会有两个季度。这一轮企业利润增长开始从2017年9月的27.7%的高点下降到2018年12月的-1.9%，调整已经进行了六个季度。然而，这一过程很有可能会继续下去:1)从实际增长的角度来看，出口和房地产开工率推动的需求下降尚未见底；2)从价格贡献来看，生产者价格指数尚未见底。因此，2019年上半年利润将继续下降。从融资周期、房地产周期和汽车周期对经济的影响来看，我们预计需求的边际稳定将出现在2019年第三季度初(判断依据见“高峰回归、道路转折”、“2019年上半年将是反周期政策密集期”和“下半年经济边际稳定领先线索”等报告)。

在本文中，与原油和螺纹钢的两个经验定律相对应的结论似乎也大体一致。

事实上，上一轮公司利润下降(2012年第四季度-2014年第四季度)也是八个季度。

核心假设风险:外部环境变化超出预期；经济衰退超出了预期

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