熊德志：贸易战下香港机构投资者如何避险

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5月17日，由于中美贸易战没有缓和的迹象，外汇市场和股市双双下跌。在岸和离岸市场上，人民币兑美元汇率再次贬值，创下2018年12月以来的新低。在岸美元对人民币的即期汇率收于6.91以下，进入夜间交易，一度达到6.9184，仅为596个基点；从2018年10月31日的年低点6.9780；美元兑人民币一度触及6.9482，仅比2018年11月1日的年度低点6.9803低321个基点。

土地与股票挂钩及香港股票挂钩基金

分化发生了

在贸易战的背景下，投资者对a股和港股的态度截然不同。受人民币汇率贬值及其引发的恐慌影响，5月17日香港北行基金净流出为56.11亿元，其中上证综指下跌2.48%，深证综指下跌3.15%，创业板指数下跌3.58%。北行基金一周内累计a股净流出190亿元，仅次于2015年7月10日创下的371.15亿元净流出纪录。如果按月计算，2019年5月以来的净销售额为364亿元，创历史新高；4月份，净销售额达到180亿元人民币，总计超过540亿元人民币。

与此同时，内地投资者出于避险购买了香港股票，5月17日沪港通的净流入为15.21亿元人民币。由于佛诞，香港股市于5月13日休市。自周二以来，香港沪港通连续四个交易日进行净买入，并于17日收盘。内地投资者每周净买入超过100亿元人民币，这是自2018年2月以来单周最大的净买入量。沪港通的主要净买入对象主要是蓝筹股，如工行(601398)(港股01398)、建行(601939)(港股00939)和腾讯控股(港股00700)。这主要是因为港元和美元是联系汇率制度，购买港股可以避免一些人民币贬值的风险。同时，由于蓝筹股的波动相对较小，风险波动可以降低。根据彭博社的数据，5月17日恒生沪港通a股/h股溢价指数为123.58，表明a股比h股贵20%以上。因此，透过沪港通投资港股相关目标有一定的安全边际。

陆谷通资本差异化的原因是香港机构投资者不仅要考虑系统性风险和流动性风险，还要考虑市场风险和信用风险，而市场风险主要是规避股票价格、利率和汇率波动的风险。如果中美贸易谈判未能取得有效进展，上述南强北弱的局面可能会继续下去。

受贸易战影响，

恒生指数下跌了28000点

上周，受贸易战形势、美国封锁华为、腾讯业绩低于预期等因素影响，恒生指数一周下跌603点，最终跌破28000点大关。

5月13日，中美贸易战再次恶化，中国决定提高自6月1日以来被列入600亿美元关税清单的部分美国商品的关税。与此同时，美国宣布将考虑对另外3000亿美元的中国商品征收高达25%的关税。

香港股市在14日开盘时暴跌624点，恒生指数一度触及27925点，全天下跌428点。当晚，美国总统特朗普表示，中美会谈没有破裂，并计划在6月底的g20峰会上与习近平主席会面。15日，香港股市反弹146点，收于28268.71点。然而，当天晚上，特朗普针对华为发布了“国家紧急状态”，禁止华为从美国公司购买芯片和其他原材料及相关设备；与此同时，腾讯控股发布了季度报告，其收入低于预期，导致香港股市16日全天波动。17日，受美国经济数据改善和企业业绩超出预期的影响，恒生指数开盘上涨152点，达到全天最高水平28428点。然而，由于人民币汇率跌至今年以来的新低，以及美国对华为的禁令生效，香港股市暴跌328点，收于27946.46点，跌破年线。

在贸易战的背景下

香港机构如何规避风险

香港股票市场作为一个国际金融中心和成熟的金融市场，自1891年第一个证券交易所成立以来，已经存在了一个多世纪。它经历了历史上的血与火的考验，如1973年的股市崩盘、1997-1998年的亚洲金融风暴和香港的金融保卫战、2007年的金融海啸、2015年的股市崩盘等等。大量的国际基金和机构投资者已经越过了多头和空头，他们的投资理念和行为非常成熟和理性。

此外，香港的机构投资者通常擅长逆向思维。4月初，当恒生指数升至30，000点以上时，他们会想，现在市场上还有什么好东西没有反映出来呢？当时，所有人都对中美贸易谈判、国内社会福利和经济数据的改善抱有很好的期望，美联储货币政策的叠加和鸽子的变化等重要因素也被考虑在内，但它们肯定会在市场上得到充分反映。既然市场已经充分反映了所有的收益和预期，我们是否应该考虑卖出头寸以锁定利润？特别是，当市场超出市场预期30，000点时，基金经理应该考虑是对冲下行风险，还是通过空.操作来降低波动性

据了解，自今年年初以来，许多机构投资者开始减少他们的立场时，恒生指数冲到29，000点的立场，然后等待回调，以购买他们回来，如此反复。

因此，香港市场的投资者不敢盲目多头。因为一旦你盲目乐观，你很容易成为别人砧板上的鱼。

同时，香港是一个自由开放的市场，其金融衍生品极其丰富，也方便了投资者进行风险管理。除现货市场外，香港股市的金融衍生品包括股指期货、股指期权、行业指数期货、股票期货、股票期权、etf期货、波动性指数期货、股息指数期货、衍生认股权证、多头和空头证书、股票挂钩票据、股指杠杆和反转产品、汇率产品、利率产品、商品期货和各种场外衍生品。它的丰富程度超过了其他亚洲市场。

就机构投资者而言，他们做不到，也不能贸然脱手空，主要是根据其现有头寸进行适当的风险管理操作。也就是说，在持有现货头寸的同时，适当的金融衍生品被用来对冲风险。在当前的市场环境下，大多数基金经理在持有股票头寸时通常会考虑采用线性衍生品进行风险管理，其主要目的是跟踪相关资产价格的变化。例如，根据相关资产组合，通过卖出空短期期货，或卖出空相应的行业指数期货，可以对冲市场下行风险或回撤风险。

如果投资者持有大型蓝筹股，他们可以使用单个股票期权进行风险管理。在市场下跌的过程中，他们可以通过购买标的股票的长期看跌期权锁定利润。目前，虽然香港的股票期货交易不是很活跃，但个别大型蓝筹股也可以根据情况利用股票期货进行风险管理。股票期货不仅可以作为一种风险管理工具，直接对冲相关的股票价格，还可以锁定利润在较低的成本。但是，在采用股票期货套期保值时，需要考虑股票价格、股利、到期日、利率和借款成本等相关因素，同时需要管理杠杆风险、流动性风险、交易对手风险、利率和外汇风险。当然，股票期货也有很大的优势。首先，它们是高杠杆的，保证金为交易金额的7% ~ 10%，杠杆为10 ~ 15倍，保证了资金的灵活性；二是没有印花税，没有资产增值税和股息税，交易成本低；第三，没有卖出空的限制，不需要股票贷款协议，卖空的贷款利息得到了节省，也不受“低于当时最佳卖出价格”的卖出空规则的限制。

坚持价值投资

更喜欢高利率和公共股票

在贸易战的影响下，香港市场避险情绪持续上升，港股机构投资者继续买入公司治理良好、现金流稳定的高息股票或公众股，以规避风险。在恒生指数下跌的过程中，许多公开发行股票和高息股票逆势上涨。例如，一周内，港铁公司(香港股票0066)上涨3.9%，收于48港元；长江基建集团(香港股票01038)上涨1.52%，收于63.65港元；领先的房地产基金上涨1.72%，收于94.48港元。

本质上，许多公众股都是成长股。以地铁公司为例，由于地铁的票价在元旦后几乎每年都会增加，所以该公司的业绩一直稳步增长。其股价已从2018年底的41.2港元上涨至48港元，今年迄今其股价已上涨16.5%。虽然展会是一个房地产基金，但它在香港有138处房产，其85处市场管理房产已经连续六年提价，租金收入持续上升；它还在北京、上海、深圳、广州和内地其他地方拥有房产，租金回报稳定。其股价已从2018年底的79.3港元上涨至94.85港元，今年迄今其股价已上涨19.6%。

作为一个有效市场，香港股市的价格由机构主导，机构具有较高的风险定价能力，因此资产价格充分反映了市场整体的风险和预期。今年4月，香港股市的整体估值约为市盈率的11倍，上周五回落至10倍左右。截至5月17日，上证综指是12.8倍，深成指是23.6倍，中小板是43倍，创业板是133.3倍。a股的估值明显高于港股。虽然香港股市的整体市盈率只有10倍，但投资者仍然非常谨慎。机构投资者认为，如果贸易战持续下去，未来可能会导致经济增长放缓、债务增加和外资撤出，这将意味着企业业绩可能下降，并进一步导致估值下调。

综上所述，香港股市作为一个成熟有效的市场，充分反映了风险和预期。作为一个自由开放的市场，它富含金融衍生品，便于机构投资者进行风险管理。在贸易战的背景下，香港机构投资者在对冲风险的同时，坚持价值投资。

(作者是香港的金融从业者)