杨望：当“中小微”遇上LPR：融资难题或解？

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作者:王洋，中国人民大学韩德金融技术研究所副所长、国际货币研究所研究员

8月20日，全国银行间同业拆借中心报告称，一年期存款准备金率为4.25%，低于此前4.31%的水平，符合此前变相降息的市场预期。

最近，为了解决中小企业的融资困难，国务院在8月份的常务会议上强调利用市场化改革来降低实际利率水平。央行第二天立即发布第15号公告，要求改革和完善贷款市场利率形成机制。此次lpr改革的实质是开辟有利于中小企业融资的利率渠道，增强企业融资端的降息意识。

事实上，解决中小企业融资困难不是一蹴而就的。引导资金流向实体融资缺口，应从意识形态、市场结构、业务规范分工等方面努力。其中，lpr改革从清理利率渠道入手，增强降息红利对中小企业融资的支撑作用，促进中小企业长期融资机制的建立。

lpr的宏观定位

明确利率传导机制，为政策基础铺平道路

目前，利率传导机制受到双轨制利率体系的阻碍，优惠政策对实体经济融资利率的调整作用不大，这使得融资困境更难解决。利率传导目前，我国货币政策利率传导渠道不够畅通，这意味着当实体获得贷款时，政策贷款利率不能有效传导到利率(如图1所示)。在相对宽松的货币环境下，票据市场、国债到期收益率、银行间抵押贷款利率等水平都在下降，表明以前的利率传导更加有效，但企业的实际利率并没有下降，贷款利率往往滞后于市场利率(如图2所示)。很大一部分原因是贷款定价高度依赖于存贷款基准利率，不能充分反映市场供求关系，导致货币市场利率和信贷市场利率的断裂。政策利率向实体经济贷款利率传导的过程止于存贷款基准利率，而实际市场供求则反映在市场利率上，两者之间缺乏联系，即存在双轨制利率体系。

这一利率市场化改革使贷款利率的决定融入了市场因素，连接了市场供求与政策利率之间的桥梁，疏通了货币政策的传导机制。新贷款利率的决策机制是基于一年期的mlf利率，各报价银行根据自身的风险溢价、市场供求和实际资本成本，并考虑到银行面临的市场因素，确定增加幅度；银行实际贷款的利率水平以一年期lpr为基础，结合企业的经营状况、银行自身的风险偏好等因素来确定利差，包括银行对单个企业的考虑。两步自加过程充分结合了市场波动因素，使实体经济的融资利率不仅能反映资金的供求关系，而且有助于政策利率调节资金的紧张程度。

图1:利率传导的总体水平

(资料来源:公共信息，裘德金融技术研究所)

图2:不同水平的利率趋势

(资料来源:裘德金融技术研究所风)

创造一个融资成本低的大环境

存贷款利率改革遵循国务院常务会议精神，旨在有效降低实际贷款利率。自今年第二季度以来，贷款余额同比增速有所下降，企业贷款占比有所下降(如图3所示)，这与贷款利率偏高有关。以往的贷款利率形成机制实际上是以基准贷款利率为基础的，但由于缺乏及时的浮动，容易导致隐性下限，而lpr趋势将被钝化，这与我国一年期贷款基准利率的趋势不谋而合，从而未能实现充分、及时反映市场供求的浮动机制。同时，lpr以前发挥的作用有限，基于lpr定价的贷款大多集中在一年期的短期项目上，规模相对较小。

lpr改革不同于以往的降息手段，中小企业的实际融资利率是从金融供给侧结构下调的。早在第二季度的货币政策执行报告中，央行就提出要用改革的方法来促进融资成本的降低，缓解中小企业的融资困难。此次改革后，将形成“货币政策利率-lpr-实际利率”的格局，打破lpr报价的钝化，突破隐含的下限。这条新路径凸显了政策监管的影响。如果未来政策利率下降，将会有效地投入到重点支持企业中，增加目标减息点的落地。

图3:信贷结构和信贷增量趋势

(资料来源:裘德金融技术研究所风)

从报价机制减少信息不对称

lpr改革新增8家报价银行，共同点是服务客户主要是小微企业，尤其是面对高风险的中小企业客户，新增报价银行的资产质量仍明显优于行业平均水平。例如，2018年，伟忠银行资产增长169%，贷款余额管理突破3000亿元，不良贷款率仍控制在0.51%，小微企业贷款利率下降2个百分点以上。事实上，早在今年的两会上，银监会主席郭树清就已经肯定了伟忠银行和网上商户银行的业务，并提出今后要进一步推广优秀经验。新增的报价银行熟悉小微企业的信用审核和业务特点。将此类银行的意见纳入贷款利率决策机制，将有效降低信息不对称程度，从改革的角度推广此类银行的优秀经验，从而合理定价小微企业，有效降低贷款利率。

Lpr与“小型、中型和微型”对齐

中小企业已经成为经济发展的支柱。根据《经济日报》的数据，截至2017年底，中国约有2800万法人和6200万个体工商户。在中国，中小企业(包括个体工商户)占所有市场参与者的90%以上，贡献了80%以上的就业机会、70%以上的发明专利、60%以上的国内生产总值和50%以上的税收。

金融机构对中小企业融资的支持力度大大提高。艾瑞咨询的《中国小微企业融资研究报告》显示，中国金融机构小微企业贷款余额约占企业贷款余额的37.8%，中小企业融资缺口亟待填补。世界银行2018年发布的《中小企业融资缺口:新兴市场中小微企业融资缺口与机遇评估》报告显示，中国中小企业潜在融资需求为4.4万亿美元，融资供给仅为2.5万亿美元(16.5万亿人民币)，潜在融资缺口高达1.9万亿美元，占缺口的43.18%。

尽管lpr改革改善了中小企业融资的整体环境，但解决中小企业融资困难的艰难之路仍未结束。

改革不会为信用风险买单

lpr改革更有利于资质优秀的小微企业，过度的信用风险仍然是部分中小企业融资困难的根源。自2018年以来，中小银行不良贷款余额快速上升(如图4所示)，表明中小银行的主要客户——中小企业的信用风险仍然很高，这是融资难、融资贵的根本症结所在。然而，这一利率市场化改革会给贷款利率的决定机制增加市场波动因素，或者会加大中小企业信贷风险决定贷款利率的能力。融资成本的全面下降仍然不能使高风险的中小企业受益。因此，解决融资难的根本出路在于改善中小企业自身条件，提高其经营能力，降低融资风险和自身信用风险。

同时，值得注意的是，贷款利率整体下降的趋势主要是由于优质小微企业融资成本的降低。对于高风险的中小企业，风险溢价对不良贷款的覆盖面在短期内被压缩，中小企业的信用风险问题没有在合理的贷款价格中得到充分体现。因此，融资难和融资贵的问题在未来可能会以隐性的方式持续存在，因此我们应该警惕未来信贷环境恶化导致信贷紧缩的可能性。

图4:中小银行不良贷款余额趋势

(资料来源:裘德金融技术研究所风)

流动性中的信用分层

信用分层使得市场基金不喜欢中小企业。Lpr改革将有助于企业整体降低融资成本，但对一些中小企业来说，融资的痛点在于融资难而不是融资贵，即融资渠道收紧。目前，货币环境相对宽松，但中小企业面临的流动性仍然紧张，表明投入的资金没有有效流向中小企业，中小企业与大型国有企业之间存在市场资金分层现象，两者之间的平衡差距仍在扩大。短期原因与过去金融结构调整和高风险融资渠道减少有关。与此同时，上半年频繁发生的风险事件使中小银行小心翼翼地收缩，中小企业融资渠道进一步狭窄。然而，从长期来看，对中小企业融资状况的歧视将继续发挥作用，中小企业的高信用利差仍将加剧流动性分层现象。

或者增加银行贷款的不情愿

低利率改革旨在降低整体融资成本，但存款利率并未过度波动，这被称为“非对称降息”，对银行利差有挤压效应。存款利率主要指基准利率，我国储蓄倾向高，存款刚性特征突出，因此银行吸收存款的成本也是刚性的，央行设定的存款基准利率较低。目前，一年期存款基准利率为1.5%，而风险水平相近的货币资金收益率仍在2%以上，银行吸收资金的成本也在上升。因此，贷款利率的普遍下降将进一步降低商业银行的利润。特别是中小银行的客户群体主要是中小企业。此前，银行贷款利率较高，以平衡较高的贷款信用风险。在降低贷款利率的目标下，银行利率的收窄将加剧操作风险。为了盈利和稳定，这将加剧中小银行不愿放贷的情况，加剧中小企业的融资困难。

论长期融资战

央行采取了多项措施解决中小企业融资难、融资成本高的问题，如实现货币资金定点投放、定向再融资、再贴现和中期贷款等。在窗口的引导和国家政策的不断引导下，中小企业的融资困难得到了缓解。从数据来看，央行《2019年第二季度货币政策执行报告》显示，今年上半年，新增普惠性小微企业贷款平均利率为6.82%，比2018年全年平均水平低0.58个百分点，普惠性小微贷款同比增加6478亿元。7月底，普惠小额贷款同比增长15.8%。重点银行方面，截至今年6月底，五大银行新增普惠小微企业贷款平均利润率为4.78%，同比下降0.66个百分点；截至今年5月底，五大银行对普惠小微企业的贷款余额较2018年底增长23.7%，政策效应开始显现。

解决中小企业融资难是一场持久战。今后，有必要改善外部融资环境，增强企业的内生弹性。从改善企业外部融资环境的角度来看，应充分发挥中小银行的贷款优势，解决融资难、融资贵等问题。此次将部分本地民营银行纳入报价系统，意味着要利用中小银行的业务优势，深入培育中小企业，吸纳信息。面对信用风险较高的客户，中小银行未来需要加强资本支持，拓展存款来源和活跃债务渠道，建立符合中小银行发展的业务考核体系，将不良贷款率适度增长控制在合理范围内。在全面支持普惠金融的基本方向下，中小银行应努力将解决融资困难与自身业务优化相结合，建立中小企业长期融资供给模式。

然而，仅仅提高各种融资渠道对中小企业高风险、低利润状况的容忍度是远远不够的。不加区别地放宽中小企业的融资渠道，有悖于金融理性和效率。此时，金融技术介入信贷业务，提高了决策速度，同时利用金融技术对信贷业务模式的创新力，提高了筛选优惠政策的力度和准确性。

综合金融服务平台通过网上智能对接和线下资源协调，实现政府、银行和企业三方合作。该平台的主要组成部分是金融联盟链和政府主导的风险分担机制。企业首先向平台发布融资需求，并将数据传输到平台。标准化和本地化的金融产品通过使用abs和其他风险控制模型进行计算，加快信贷决策和创新金融产品设计模型。该平台然后智能地将金融产品推给金融机构，并使用“互联网+”的概念来实现贷款之前、期间和之后的风险管理。此外，平台通过内部区块链技术实现数据透明，辅以信用信息平台，确保数据可靠、风险充分披露，并有效输出资质信用报告，从减少信息不对称的角度有效降低融资风险和融资成本。金融技术和信贷模式优化将是解决中小企业小额信贷问题的两大支柱。

图5:综合金融服务平台的业务模型

(资料来源:庾信。裘德金融技术研究所)

改善中小企业融资困境是一场持久战。早期的突破汇率、规范市场资产、建立金融管理子公司等措施，都秉承了“金融服务实体经济”的基本理念。通过lpr改革开放利率传导机制，也是引导资金流向真正的融资缺口，从而增强中小企业降息意识的重要举措。lpr改革推进了利率市场化，优化了信贷结构，为中小企业融资开辟了新的途径。

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