叶檀：2018年 请不要再误解价值投资

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如果大多数人相信“一月风向标”，并根据一月的涨跌决定买入或卖出，那么全年的趋势很可能与一月一致。此外，没有数据证明一月份的风向标是不可靠的。也许有一些逻辑，但我们就是不知道。所以信不信由你，这取决于你。

作者:叶檀，著名金融评论家和专栏作家。

在过去的三年里，有强烈的痕迹。主要主题是供应方改革和熊安新区，次要主题是人工智能和芯片。

事实上，在2015年，供应方改革被提出，但市场直到2017年才做出反应。再加上环保和限产政策，以煤炭和钢铁为代表的周期性行业产品价格大幅上涨，相应的上市公司业绩和股价也令人汗颜。八钢(600581，诊断股)和方大特钢(600507，诊断股)的股价接近

供应方改革的大主题为投资者“上车”留下了足够的时间，但最终他们没有上车，完全依靠自己的眼睛。然而，另一个大主题是空诞生，这并没有给投资者任何反应时间。

2017年4月1日，千年计划熊安新区恒空诞生，金隅股份(601992，诊断股份)、中化岩土(002542，诊断股份)、资本股(600008，诊断股份)等连续跌停板，领先股票相继换手。

受稀有金属价格上涨的影响，锂、镍、钴、钨等。被一个接一个地炙烤，于是一种新的炒作逻辑——“元素周期表”诞生了。相应公司的股价大幅飙升，韩瑞钴(300618，诊断股)上涨12倍，方达碳(600516，诊断股)上涨210%...

慢牛市场:只有大型蓝筹股在上涨

2017年，中国股市仍有过去的“旧”影子，但也有越来越重要的“新变化”。尽管慢牛市已经到来，但许多投资者并没有全部赚钱。在缓慢的牛市下，中国股市经历了前所未有的分化。

贵州茅台(600519)、日立(002415)、格力电器(000651)等辉煌的“美女50”纷纷飙升，越来越多的机构开始持有白马股票。上证50指数自5月以来大幅上涨，半年内上涨了22.35%。

除了蓝筹股，其他股票基本没有上涨，估值过高、表现不佳的股票大幅下跌。创业板指数今年下跌了11.12%。

这19年的报价彻底改变了a股投资者的固有观念。

从2006年初到2015年底，如果你在每年年初购买市场价值最低的5%的股票，十年的累计回报率将达到61倍，年回报率将超过50%。如果你购买的股票组合的市盈率超过200倍，十年回报率将接近800%。

这种奇怪的现象是题材炒作的结果。即使是正规的投资机构也是“散户投资者”，追随投机的趋势，普通投资者因为无法上涨而躲着大蓝筹股。

瞬间崩溃，改变的代价

2017年，那些没有改变想法、继续以小盘股和重组为主题进行投机的投资者遭受了巨大损失。散户投资者“掉蜡，恢复交易”，而机构投资者则在狂欢。

嗅觉敏锐、专业能力突出的机构投资者长期以来抛弃了市值小、估值高的垃圾股票，最终导致这些股票的交易量大幅下降，流动性风险逐渐暴露。

据中国券商统计，今年以来，日均交易量低于1000万股的股票数量一直在增加。从1月到4月，没有一只股票，11月增加到17只股票，自12月以来已飙升至124只股票。有些股票甚至有半小时不交易的罕见现象。

这是成熟的市场表现。全民愚蠢的时代已经结束了。无论是真傻还是假傻，投资者都必须时刻牢记投资者的价值。垃圾股票只支付垃圾价格，小盘股的估值也应该接受流动性折扣。

没有无痛的变化，a股市场的价格变化就是个股的瞬间崩盘。

价值投资也有陷阱

从“关灯吃面条”到“掉蜡复牌”，中国股市跌宕起伏，但本质在变，股市体系逐步完善，价值投资时代已经到来。

[关灯吃面条]一个专门针对股市的短语，最早出现在一个股票酒吧的帖子中，用来表达发帖人在失去股票投资后的极度痛苦和绝望。

描述失去股票投资后的极度痛苦和绝望。比关灯吃面条更绝望。

6月21日，摩根士丹利资本国际宣布将a股纳入摩根士丹利资本国际新兴市场指数。经过四次突破，a股最终被国际市场接受，价值投资理念将进一步强化。

可怕的是，许多投资者对价值投资概念有相当大的误解。

价值投资中没有必要看市盈率和市盈率。价值投资的核心是对股票进行“正确”的估值，即估计股票的内在价值，当股票价格低于内在价值时买入，当股票价格高于内在价值时卖出。

该公司的股价暴跌，跌破其内在价值，此时买入仍被称为价值投资。优秀的股票，大的蓝筹股，股价飙升到内在价值之上，此时买入不叫价值投资。

例如，今年，大型蓝筹股的股价飙升，一些股票已经远远超过了它们的“内在价值”。当散户投资者再次涌入时，他们不被称为价值投资，而是被称为“价值投机”，即公司是一家好公司，但股票价格被高估了。价值投资与技术分析、投机等截然不同。这不能通过参加速成班来实现。学习一点知识更可怕。

例如，一只股票，每股净资产值1元，而当前股票价格为0.8元，此时购买一只值得投资的股票？

如果公司破产并立即清算，此时购买当然是一种价值投资；否则，很难说。

举个例子。2005年，西尔斯百货公司拥有大量商业地产，仅商业地产的价值就达到了每股150美元。当时，该公司的股价不到50美元。如果投资者购买股票，公司将立即破产清算，投资者将获得100美元的净利润。

然而，西尔斯百货公司并没有破产清算，它的业绩越来越差，不断消耗现金流。结果，在2005年，该公司的市值高达120亿美元，但到2017年12月27日，市值仅为4亿美元，在八九年间下降了96.67%。也就是说，如果你当时投资了西尔斯百货公司，你会在1989年损失几乎所有的钱。

这就是价值投资陷阱。价值投资更关注上市公司的过去、现在和未来。

延伸阅读

“一月风向标”仅对a股有效吗？》

我们测算了1957年至2017年(61年)的美股(标准普尔500指数)和港股(恒生指数):标准普尔500指数，45年来1月份的涨跌方向与全年一致，占73.77%；恒生指数从1966年到2017年(52年)，有33年的涨跌方向与全年一致，占63.46%。美国股市和香港股市也证实了“一月风向标”。

然后，问题来了——“一月风向标”可信吗？

理智告诉我，有点不情愿。无论是27年的a股数据，还是61年的美股数据，数据量都太小了。如果有足够的数据，一些规则会自己跳出来，你甚至不能相信。诺贝尔奖获得者丹尼尔·卡内曼称之为“小数法则”。

[十进制定律]认为人类行为本身并不总是理性的。在不确定性下，人们的思维过程会系统地偏离理性规律，走捷径。人们的思维定势、表征思维、外部环境等因素会使人们出现系统性偏见，采取非理性行为。

如果样本不够大，事情就会表现出极端的情况，这与他的本性无关。

一所只有20人的农村中学，突然一年就有两个人考上清华，一所每年有2000人考上清华的中学，这是完全无与伦比的。

只要你愿意忽略所有不符合规则的数据，就很容易找到没有规则的规则。然而，如果统计样本不够大，什么也解释不了。然而，股票市场并不那么理性，股票市场的兴衰不是一个随机事件，因为它包含了太多的人性。例如，如果大多数人相信“一月风向标”，并根据一月的涨跌决定买入或卖出，那么全年的趋势很可能与一月一致。此外，没有数据证明一月份的风向标是不可靠的。也许有一些逻辑，但我们就是不知道。所以信不信由你，这取决于你。

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