朱太辉：我国Fintech发展演进的综合分析框架【上】

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研究发现，fintech并没有改变金融系统在支付结算、融资、理财和风险管理等方面的功能属性，而是改善了金融系统在这些方面的功能表现。

资料来源:亚太未来金融研究所

本文在系统梳理中国金融创新技术主要功能属性的基础上，结合当前金融体系环境和中国金融创新技术的发展实践，构建了中国金融创新技术发展演变的综合分析框架，深入分析了中国金融创新技术发展的驱动因素和影响机制，并对其未来发展前景进行了判断。研究发现，fintech并未改变金融系统在支付结算、融资、理财和风险管理等方面的功能属性，但改善了金融系统在这些方面的功能表现；中国金融科技近年来的快速发展是“四轮驱动”的结果(由四个因素驱动):信息技术发展的技术支撑、金融科技企业的监管规避、实体经济金融需求的发展和传统金融体系的金融供给不足。中国金融科技的未来发展，离不开科技创新对金融功能效率的提升，也取决于传统金融体系市场化改革的进程及其对金融供求缺口的缓解程度，还受制于相关市场主体的风险管控能力。

关键词:金融技术；互联网金融；财务职能；金融发展

朱泰辉，中国银行业监督管理委员会政策研究局经济学博士

(本文摘自《金融监管研究》2018年第1期，已授权出版)

一.导言

近年来，fintech在拓宽融资渠道、深化金融深度和提高金融效率方面发挥了越来越重要的作用，被认为是影响未来金融业务模式的最重要因素之一。在这种背景下，fintech未来将如何发展，将对现有的金融体系带来什么样的影响，受到了国内外金融业、政策界和学术界的广泛关注。近年来，由于各种形式的金融技术在中国的快速发展和不均衡表现(类似于这个本地化的标题是“互联网金融”)，这个问题受到了更多的关注。

目前，国内外对fintech的运作和发展的研究多以单一的形式进行，但很少有研究对整个fintech系统的发展做出全面、系统和深入的解释。在fintech单一格式的发展中，王、、(2013)和美国财政部(2016)分析了p2p贷款行业的发展历史和前景；苗和(2014)，李和金(2015)分析了股权众筹的发展动因；赵玉静(2014)、杨毅和彭(2015)分析了网络移动支付发展的原因。关于金融技术体系的发展和演变，目前只有一些零散的研究解释。Arner、barberis和buckley(2015)在梳理fintech的四个发展阶段(fintech 1、fintech 2、fintech 3和fintech 3.5)的基础上，分析了国际金融危机爆发后公众的金融需求、信息技术公司涌入金融业以及银行业多元化发展对fintech当前发展的影响。根据赵耀(2016)的分析，fintech近年来发展和崛起的原因是2008年全球金融危机爆发所创造的机遇、以年轻客户为代表的尾部客户群日益分化的金融需求，以及传统金融体系低效运行导致的“金融脱媒”。fsb金融技术工作组在2017年6月的报告中，对金融技术发展的影响因素进行了简要分析，认为全球金融技术发展是由三个相互关联的驱动因素驱动的:消费者预期等需求因素的变化、信息技术的快速发展以及金融监管和市场结构的变化(fsb，2017)，但报告没有详细分析这些因素的具体影响机制。

一方面，缺乏对fintech系统发展的系统分析是由于目前不同格式fintech系统的发展状况不同，另一方面，不同格式fintech系统在世界不同国家的发展模式和功能表现也不同。一个合理的金融技术发展解释框架不仅需要考虑不同格式的发展绩效和功能属性，还需要考虑一个国家的金融发展和金融体系环境。因此，本文将在系统梳理中国金融创新技术主要功能属性的基础上，结合当前金融体系环境和中国金融创新技术的发展实践，构建中国金融创新技术发展演变的综合分析框架，深入分析中国金融创新技术发展的驱动因素和影响机制，并对其未来发展前景做出判断。

第二，金融技术业务的功能属性

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金融技术系统的格式分类

Fintech是金融和技术的结合，它描述了金融业务和新兴技术(主要包括大数据分析、云计算、区块链、人工智能等)的结合发展。)，其核心是利用新兴的互联网信息技术改造和创新金融产品和商业模式(朱泰辉和陈璐，2016)。在国外，fsb(2016)将fintech定义为“技术驱动的金融创新”，即新的商业模式、新的技术应用、新的业务流程、新产品服务等。，这对金融市场、金融机构和金融服务供应(包括前端行业和后端技术)都有重大影响。这一定义后来被巴塞尔银行监管委员会接受(巴塞尔银行监管委员会，2017年)。在中国，互联网金融类似于fintech，也是“互联网”和“金融”的结合，是指传统金融机构或互联网企业利用互联网和信息通信技术提供融资、支付结算、财富管理和信息中介等服务的一种新的金融业务模式。然而，从术语使用的趋势来看，“fintech”的概念正被越来越多的国内研究机构所使用，因此“fintech”的表达也将在下面的分析中被采用。

在国际上，fintech的形式主要包括以下几类:网络移动支付、数字现金和其他支付清算、p2p点对点借贷、股权众筹和其他网络融资、电子交易、智能投资顾问和其他网络投资管理以及互联网保险(wef和deloitte，2015；fsb，2016年；李、、蒋泽申，2017)。从实施主体来看，fintech可以分为两类:第一类是“金融+技术”，即传统金融机构利用新兴的互联网和信息技术创新产品和服务，转变业务模式，转变管理理念；第二类是“技术+金融”，即信息技术企业搭建网络平台，利用新兴信息技术开展金融业务(如支付结算、资金筹集等)。)或支持金融业务(包括提供信息和中介服务、承接金融机构业务外包等。)。后者在狭义上可称为fintech，这是国际研究和讨论的焦点，也是后来研究的焦点。

根据中国人民银行等部门2015年7月发布的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》(以下简称《指导意见》)及相关研究资料，中国金融科技主要包括以下形式:互联网支付、点对点借贷、股权众筹、互联网投资理财、互联网银行和互联网保险。从实施主体来看，国内互联网金融的运作也可以分为两类:第一类是“金融+互联网”，即特许金融机构利用互联网信息技术升级改造传统的支付结算、存款、贷款、金融管理等金融服务及其运作模式；第二类是“互联网+金融”，即互联网公司或平台利用互联网信息技术开展金融服务或金融支持服务，如互联网支付、p2p借贷、股权众筹、互联网投资和财富管理等。(见表1)

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fintech格式的功能分析

网络支付服务是指收款人或付款人依靠公共网络信息系统，通过计算机、移动终端等电子设备远程发起支付指令，付款人的电子设备不与收款人的专用设备交互，支付机构为收款人和付款人提供货币资金转账服务的活动[1]。可见，网上支付并没有改变传统银行系统的支付和结算功能。随着中国互联网消费等网络经济活动的快速发展，以及移动应用在电子商务平台上的推广和大量移动购物支付优惠活动的开展，第三方互联网支付发展迅速；反过来，第三方互联网支付的广泛使用也提高了移动互联网消费的便利性，进一步强化了消费者的互联网和移动消费习惯。

网络贷款包括两种主要类型:网络小额贷款和p2p。其中，网络小额贷款属于小额贷款公司的范畴，通过互联网和数据分析技术为个人或企业提供小额贷款。p2p(peer-to-peer to-peer lending，P2P)是指拥有剩余资金的企业或个人通过信息中介将资金直接贷给需要资金的企业或个人的直接借贷模式。2016年8月，中国银行业监督管理委员会等四部门发布了《信息中介机构对等贷款业务活动管理暂行办法》(以下简称《暂行办法》)，将p2p对等贷款平台定义为专门从事对等贷款信息中介业务活动的金融信息中介企业，主要以互联网为主要渠道，为借款人和贷款人提供信息收集、信息发布、信用评估、信息交流、贷款匹配等服务，实现直接贷款。可见，网上贷款的金融功能主要满足小微企业的个人债务融资需求。

根据项目回报法，众筹可分为奖励众筹、股权众筹、公益众筹和债务众筹(即p2p借贷)。根据中国证监会2015年8月发布的《关于开展网上股权融资活动机构专项检查的通知》，股权众筹主要是指创新型企业家或小微企业通过股权众筹中介的互联网平台(互联网网站或其他类似电子媒体)公开募集股权的活动。从金融功能来看，股权众筹中的项目融资者和管理者可以自由进入和退出，项目融资者和投资者可以自由选择，信息不对称被弱化。每个参与者都可以通过选择优化策略实现共同利益的优化和平衡，从而有助于股权融资市场的分层发展，更好地实现资金和项目的匹配优化(hardy，2013；苗，和，2014)。

互联网投资和财务管理主要包括互联网基金销售和智能投资顾问。其中，互联网主动销售从2013年余额宝推出开始，然后迅速发展。其本质是集资金归集(资金销售)、支付、投资和转移于一体。赎回和交易更加灵活，这丰富了投资者的投资和财务管理选择。智能投资顾问根据投资者的风险偏好和财务状况，通过信息技术和人工智能、大数据分析等量化模型，为用户提供在线自动资产配置方案和财富管理服务，跟踪市场变化，为投资动态调整提供建议。智能投资顾问的功能仍然属于为投资者提供投资和金融咨询服务，但与传统的人力投资咨询服务相比，其标准化的服务输出有助于缓解投资顾问和投资客户之间的利益冲突，防止道德风险。

国际网银的发展经历了两个阶段:网银1.0和网银2.0。其中，网上银行1.0，又称直接银行或直接银行，是指不作为银行内部部门，但具有独立法人资格，没有营业网点，通过信函、电话、邮件、自动取款机等方式提供相关服务。；网上银行2.0，又称数字银行或移动银行，是在互联网移动技术的支持下，在深度和广度上发展起来的一种新模式。他们大多没有独立的银行牌照，依靠传统银行，通过手机远程提供银行服务，更加注重客户体验(廖立等，2016)。目前，中国的网上银行，如伟众银行和浙江网上招商银行，利用互联网技术、渠道创新和大数据分析，为小微企业和农村地区提供差异化、特色化、优质便捷的金融服务，一般属于“网上银行1.0”或直接银行业务。此外，国内许多银行都在积极开展“金融+技术”的尝试，并设立了电子银行部、网络金融部或直接银行部等业务部门。

根据中国保监会2015年7月发布的《网络保险业务监管暂行办法》，网络保险业务是指保险机构依托互联网、移动通信等技术，通过自营网络平台和第三方网络平台，签订保险合同，提供保险服务的业务。从2013年中国第一家网络保险公司中安保险的运营模式来看，网络保险改变了保险公司的业务运营模式，但并没有改变保险业务的属性及其风险管理功能。

金融的核心功能包括支付结算、融资(存贷款)、财富管理、风险管理、价格发现等。从我国各种金融技术形态的业务运作和功能表现可以看出，金融技术的发展改变了金融业务的运作模式，但并没有改变金融体系的功能属性。这不仅印证了莫顿的“金融功能观”——金融功能比金融机构更稳定(默顿，1995)，而且也得到中国金融监管当局的认可——“指导意见”明确指出“互联网金融的本质仍然属于金融”。

第三，金融技术发展的分析框架

结合fintech的运营模式、功能属性和中国当前的金融体系环境，我们可以发现，fintech近年来在中国的快速发展是四个因素共同作用的结果:新信息技术在技术上的发展支撑，实体经济对金融需求的日益增长和多样化的需求，传统金融体系在供给方面的金融服务能力相对不足，以及fintech企业在监管方面的监管规避和套利(见图1)。

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技术创新和应用是根本保证

近年来，互联网通信技术、大数据分析、云计算、区块链、人工智能等。发展迅速，并在金融领域得到积极推广和应用，为fintech在供应方面的发展提供了技术基础。

金融信息的数字化缓解了金融交易的信息约束。随着互联网的普及和广泛应用，个人和企业信息的数字化正在加速，并且更容易收集和汇总。随着搜索引擎、云计算、大数据分析等技术的发展，个人和企业的信息数据得到了充分的整合、分析和利用。这加强了金融交易和风险定价的信息基础，缓解了投资、融资、保险和财富管理等金融交易的信息不对称约束。许多原本受信息不对称约束，在传统金融服务模式下难以获得服务的客户，已经成为p2p、股权众筹、平衡财富管理等fintech格式的主要服务对象。正是因为网络信息技术缓解了信息约束，网络金融才开启了金融服务的“长尾效应”。

金融交易的非中介化降低了金融服务的成本。在互联网金融模式下，资金供需双方都可以通过网络平台自行完成产品筛选、交易匹配、价格设定、支付结算。金融服务的去中介化和分散化不仅降低了服务成本，而且提高了服务效率。一方面，消除了传统金融机构开设营业网点的固定投资和运营成本，减少了交易环节，降低了金融服务的最终成本；另一方面，互联网金融服务主要由计算机处理，操作流程标准化，业务处理速度更快，降低了金融服务的成本收益比。例如，蚂蚁小额贷款依赖于电子商务积累的信用数据库。在大数据分析和云计算之后，引入了风险分析和信用调查模型，大大减少了客户申请贷款审批的时间，提高了贷款发放的效率，实现了金融服务中类似“信用工厂”的“规模效应”。

金融服务的网络化提高了金融服务的覆盖面。近年来，互联网、移动通信网络、电话网络和广播电视网络逐渐融合，高速无线网络的覆盖范围越来越广。一方面，对于金融客户来说，互联网金融已经解除了传统金融服务的地理限制和时间限制，无论何时、何地、何人，金融服务都是唾手可得的。另一方面，对于金融产品，互联网技术的应用侧重于客户体验和与客户的互动。通过差异化的金融产品，客户的金融需求得到越来越好的满足，从而实现金融服务的“网络效应”。

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需求方的金融需求是驱动引擎

无论以m2/gdp、金融资产规模/gdp还是金融业创造的增加值/gdp来衡量，中国金融体系的规模已经走在世界前列，但仍存在很强的结构性问题。融资体系过于依赖银行贷款，金融机构专业化服务能力不强，金融市场投资产品相对单一。家庭部门、小型和微型企业、创新和创业的资金需求没有得到有效满足。

居民的金融需求推动了互联网投资和金融管理的快速发展。从产品的风险和回报属性来看，有许多“低风险低回报”的产品(如存款、国债、货币市场基金等)。)和“高风险高回报”产品(如股票和信托等。)在中国的金融市场上，但由于缺乏中等风险、高回报的中间产品，导致了金融体系“有效前沿”的不连续性。随着中国居民收入的增加和理财意识的增强，对这种“中等风险-中等收入”金融产品的投资需求不断增加。一些互联网投资和金融管理的引入，在风险和收益特征上契合了居民对“中等风险-中等收益”金融产品的投资需求。

小微企业的信贷需求推动了p2p点对点贷款的快速发展。在传统的金融服务模式下，由于金融体系不完善、缺乏抵押担保、业务发展不稳定、信息不对称等原因，小微企业、“三农”客户难以有效获得银行贷款，“麦克米伦融资缺口”在世界各地普遍存在，中国也不例外。p2p借助网络技术和信用评估技术，帮助投资者和借款者实现直接贷款的中介服务活动，包括信用评级、发放贷款请求、贷款资金、收款等。，这大大放松了传统金融体系中小企业和个人的信贷配置。

创新创业的股权融资需求推动了股权众筹的快速发展。近年来，我国相关部门积极推进股票市场的改革和发展，但目前国内股权融资在社会融资规模中的比重并没有明显提高，仅有数百家创业板上市公司远远不能满足广大创新型企业的股权融资需求。股权众筹不仅通过互联网开辟了大量创新型企业的股权融资渠道，还大大降低了创业企业的股权融资门槛，促进了股权融资的分层发展，改善了企业创新创业的金融环境。

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供应商的业务发展是内生的驱动力

近年来，中国金融体制的市场化改革取得了显著进展，但金融抑制仍然广泛存在。尽管利率管制机制已经解除，但汇率浮动区间继续扩大，金融机构商业化改革继续推进，地方政府的隐性担保、对金融机构运行的行政干预以及金融市场的“刚性赎回”，表明中国金融体制市场化改革需要全面深入推进。黄(2015)基于国际货币基金组织编制的金融抑制指数的计算显示，中国的金融自由化在91个样本国家中仅排在第87位。尚福林(2014)也明确指出，中国仍然存在一些金融抑制，这不仅限制了金融功能的发挥，也降低了金融体系的效率。这些金融抑制造成的供需缺口为IT企业进入金融市场展览业提供了潜在的空空间。

一方面，居民投资、财富管理和小微企业金融服务的供需缺口较大，这为金融科技企业提供了一个巨大的空展览业空间。在金融抑制的背景下，巨大的市场供求缺口为信息技术企业开展投资理财、企业贷款服务等业务提供了积极的动力，实际上推动了中国金融市场化改革。近年来，中国p2p借贷平台和股权众筹平台在2012年后快速发展的原因有很多，但金融约束下的市场发展无疑是一个重要因素。借助网络平台和大数据分析技术，p2p开展中介服务活动，帮助投资者和借款者实现直接贷款，包括信用评级、发放贷款请求、贷款资金、收款等，极大地缓解了传统金融体系中小微企业和个人的信用分配，促进了小微企业金融业务的市场竞争。

另一方面，金融机构和实体之间存在着巨大的利润差距，金融技术业务对空.来说利润巨大近年来，随着中国实体经济持续下行的压力，实体企业的盈利能力一直徘徊在较低水平，而金融机构的盈利能力也在下降，但与实体企业相比仍相对较高。在高投资回报的激励下，通过大数据分析可以改善财务风险管理和控制，通过网络效应和规模效应可以有效降低运营成本。近年来，信息技术企业开展金融业务的热情相对较强。在风险管理方面，mgi(2014)的计算表明，借助大数据和云计算，互联网技术与金融的结合确实会提高金融机构的风险管理能力，减少不良贷款。在降低成本方面，bcg(2014)计算出2013年互联网支付和移动支付节省的支付成本约为500亿元。根据这一发展，到2020年，其节约的累计成本将达到1万亿元左右。

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监管套利是一种潜在的激励

除了技术创新的强有力支持和金融供求的潜在促进，中国金融技术发展的另一个驱动因素是监管规避和监管套利。

余额宝产品通过“预付款”实时兑现，避免了第三方支付服务的监管。通过支付宝的“预付款”，余额宝账户中的资金可以用于网上购物、绑定支付宝的银行账户转账、消费支付等。购买货币资金后，相当于实现了资金的实时交易、清算和赎回。然而，无论支付宝的“预付款”是自有资金还是客户的支付准备金，都无法得到有效的监控。支付宝挪用支付宝账户中的存款(即客户备用金)进行预付款，违反了《非金融机构支付服务管理办法》的相关管理要求。

许多p2p平台违背了信息中介的定位，规避了银行业金融机构的监管。目前，我国大部分平台不仅从事网上信息采集、信息发布、信用评估、信息交流、贷款匹配等信息中介服务，还开展了大量融资担保业务、融资和发放贷款的信用中介业务。在《暂行办法》颁布实施之前，这些p2p平台没有获得融资担保、小额贷款、商业银行等金融许可。，并且在资本和流动性方面不必接受来自上述机构的同样程度的监督。这降低了p2p平台的运营成本，但增加了p2p行业在P2P借贷中的潜在风险。

一些机构以股权众筹的名义逃避私募股权基金的监管。股权众筹的实质是在一个开放的网络平台上开展股权投融资活动，可以理解为“基于互联网的私募股权”。但是，一些市场机构以“股权众筹”的名义，通过互联网进行宣传，向合格投资者以外的单位和个人进行非公开股权融资或私募股权投资基金募集，违反了《证券法》、《证券投资基金法》、《私募股权投资基金监督管理暂行办法》等有关股票发行和基金募集的相关规定[1]。部分股权众筹平台的业务形式不符合《指导意见》的要求，混淆了公开发行和私募，利用政策差异进行监管套利，既不属于合法公开发行也不属于合法私募的范围。

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