李奇霖：贸易战暂缓后 我们应该关注什么？

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中美第二轮贸易谈判后，发表了一份联合声明。被采访的中方负责人表示，中美达成共识，不打贸易战。贸易战风险中止后，我们应该注意什么？

作者:李麒麟，联讯证券董事总经理兼首席宏观研究员

中美第二轮贸易谈判后，发表了一份联合声明。被采访的中方负责人表示，中美达成共识，不打贸易战。贸易战风险中止后，我们应该注意什么？

1.中美贸易战中止后，美国的战略重心可能会转移到中东，关注油价上涨和相关投资机会。

特朗普在挑起贸易战的同时，向叙利亚开火，并退出了伊朗核协议，扰乱了中东局势，使人们无法看出美国的战略重点是在亚太还是中东。随着中美贸易谈判超出预期的进展以及朝鲜核危机向和平谈判的发展，亚太地区在美国战略中的地位可能会被削弱。

目前，美国重返中东符合各种利益的要求。首先，重建美国在中东的影响力，维持石油美元体系。奥巴马从中东撤军后，中东出现了一个真正的空，这让伊朗和中东的其他地区大国、俄国和欧盟受益，这让美国无法忍受。事实上，特朗普批评奥巴马在就职后退出中东战略。

其次，随着中期选举的临近，特朗普有能力扰乱中东局势，推高油价。从历史上看，在共和党执政的中期选举年的第二季度，油价将会上涨，这一次也不例外。特朗普有足够的理由提高油价，无论是从他身后的黄金所有者(能源巨头支持特朗普)、决策层(特朗普政府中的许多部长都有能源行业背景)和选民(美国六大产油州在2016年大选中投票支持特朗普)的角度来看。

最后，美国作为原油净出口国，可以增加能源行业的资本支出。资本支出的加速是美国本轮经济复苏的主要推动力，尤其是在能源行业。2017年第四季度，标准普尔500指数能源板块的资本支出同比增长86.8%，是所有行业中最高的，远远高于18.7%的平均增长率。2018年第一季度，同比增长23.1%，各行业增速排名第三。

因此，无论是从国家层面的政治和经济角度，还是从个人和政党的利益角度来看，在中美贸易战停止后，特朗普都有望继续对中东采取行动，并维持高油价。我们可以关注石油开采、煤炭等替代能源、新能源、煤化工等受益于高油价的行业的投资机会。

2.内外平衡。只有当外部经济约束暂时解除时，内部金融清洗和结构性去杠杆化才能从担忧中解脱出来，并继续向前推进。

在推广过程中，一批高杠杆率、盲目追求规模、不精而大、不注重现金流积累的企业将面临巨大的融资压力，投资者需要密切关注地方债务风险。

在债券市场，低评级企业的好日子已经过去。在2015-2016年的新换资产管理和银行间扩张时代，评级较低、债务规模迅速扩大的企业受到青睐，在后新换时代，这类企业将遭受更多不公平待遇。

非标准债权作为一种替代性融资工具，在资产管理新规定、贷款委托管理办法、信托业走向渠道、中国科学技术基金会新政策等诸多法律法规的共同作用下，陷入了“供给被打+债务资金难找”的双重困境。显然，再融资压力大、盲目扩张的高负债企业的脱敏程度远低于高质量企业。

在银行信贷市场，为宏观去杠杆化服务的紧缩信贷额度仍然存在。作为与企业接触最深的金融家，我行“晴天打伞，雨天收伞”的特色将在高负债风险的金融环境中得到充分发挥。这将进一步挤压企业的现金流，加速债务风险的释放。

在股票市场上，新的固定增减规则加大了企业在资本市场上再融资的难度，新的股票质押规则大大加强了对企业、出质人和出资人的限制，使得一些希望在资本市场上紧急融资的企业陷入空.困境

3.摆脱土地抵押融资加杠杆模式，为科创中国创造一个良好的窗口。

自2017年以来，psl+棚改拆政策有效释放了四线城市的房地产需求，消除了长期以来的高房地产库存。房地产开发商现在有强烈的购买土地以补充库存的动机，从而1)房地产投资有了一个底部(除了中美贸易战风险的下降和外部需求的小扰动)，经济弹性充分，强监管和去杠杆化的约束和担忧减少；2)土地价格上涨，地方政府收入增加。

一方面，地方政府收入的增长是减轻现有债务的一剂强心针。

自审计署审计地方政府债务并明确划分地方债务和融资平台债务的归属以来，中央政府一直在努力应对高存量债务的风险。此前，地方债券互换被采用，时间被换成了空房。现在高地价是另一种方式。前者是一个延迟，而后者是一个完整的解决方案。

另一方面，它为地方政府提供财政支持，以支持产业结构转型和加快技术进步。

中国宏观经济杠杆，尤其是非金融企业和地方政府的杠杆如此之高，很大程度上是因为土地抵押贷款融资提供了一个舒适的温床。

在过去的十年里，“房价上涨-土地价格上涨-基础设施建设增加-房价上涨”的循环很常见。经济增长依赖于增加投资和扩大投资，依赖于政府部门和非金融企业部门增加杠杆扩大生产能力，而不是扩大生产曲线和提高投入产出比。

当经济总需求不足，经济周期转向衰退时，经济将陷入产能过剩、库存过剩和高债务压力的漩涡。2014年是一个缩影。

现在，为了摆脱这个漩涡，我们需要处理股票债务，这已经说过了；第二，要控制增量，避免还债时的无用借贷。

这有赖于强有力的财政金融监管，有赖于政府重塑基础设施融资模式的权力，从而抑制地方政府不顾自身实际情况乱借钱、乱上马基础设施项目的冲动。

当扩大投资、建设基础设施的模式无法发挥时，地方政府将被迫在经济增长的压力和中央政策的引导下，将土地增值收入用于支持技术进步和创新，提高投入产出比。如果宏观杠杆进一步降低，政府收入也会稳步增加，股票债务风险也会进一步降低。

4.借助资本市场鼓励科研创新，加快转型。

众所周知，房地产行业不能代表中国经济的未来，但创新才是。然而，由于房地产是如此重要，保持房地产市场稳定至关重要。中美贸易谈判取得的进展给中国和空留下了更多时间和空间来推动房地产长期机制的建设，从而大大降低了刺激房地产的需要。

这也给空留下了中国经济转型的空间。根据中美联合声明，双方高度重视知识产权保护，同意加强合作。中国将推动包括专利法在内的相关法律法规的修订。预计知识产权保护可能是后续谈判的关键问题。

可以肯定的是，在这场风暴之后，中国将进一步增加对科学研究的投资。除了支持大学、国有企业和科研机构之外，它还将进一步鼓励民间资本参与科技创新，并通过资本市场对创新活动给予较高的溢价，从而使风险投资和体育机构迎来一个新的发展机遇时期。

5.非银行机构应加大风险投资的布局，商业银行应重视投贷款联动的机会。

科创中国将是未来的焦点。创新型企业和高科技企业不同于传统的制造业和房地产业，它们缺乏抵押品，传统信贷难以提供足够的融资支持。因此，在未来，创新型企业和高科技企业在政策红利的庇佑下可能非常需要股权投资。

在这种情况下，非银行机构应加大在风险投资领域的布局，商业银行也应顺应政策，更加重视投贷联动的商机。具体方法是整合企业、投资银行和资产管理客户资源，发挥银行在企业客户渠道和网络渠道两端的优势，以投资行为为纽带，通过投贷联动、债券融资及相关融资咨询服务，向企业、回报来源和回报主体渗透。

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