凌鹏：什么是自上而下？

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纯粹的“自下而上”是一种奢侈。除了选股能力之外，它还对资本自由和回撤幅度有很高的容忍度，这是大多数a股市场投资者所不能做到的。

作者:荒地资产创始人，申银万国研究所前战略部主任，彭羚东吴基金前基金经理

最近，我和一些朋友谈到了“自上而下”，我觉得有很多误解。许多人认为“自上而下”意味着只关注宏观和市场，而不关心行业和公司。这种观点是有偏见的。这篇文章谈了我的看法。

第一，第一推动力

我记得在大学里和一位著名的哲学家交谈，问“唯心主义和唯物主义的区别”。教授沉思了一会儿，说:“事实上，唯心主义和唯物主义并不是那么截然不同和不相容的。很多时候，事物是唯心主义和唯物主义的结合，唯心主义和唯物主义的区别只有在争论哲学的第一动力时才有意义。”

“自上而下”和“自下而上”也是如此。利弗莫尔从“纸带操作”开始，最终以大势取胜，但它在空的重复载体是铁路和钢铁，这是当时美国的主导产业；索罗斯在宏观对冲领域处于领先地位，但“双鹰基金”是在20世纪70年代由空美丽的50；克洛的几本书似乎更接近于技术分析，但基本分析的本质渗透在字里行间。因此，我不知道是否有纯粹的“自下而上”，但我肯定没有纯粹的“自上而下”。

而一个真正的“自上而下”的人，或者说“自上而下”和“自下而上”区别的第一推动力是市场。你会因为觉得有系统性风险而卖掉你的爱情股票吗？你会因为市场疯狂而购买垃圾股票吗？第三条线和第四条线弥补了上涨的部分。你认为年初的房地产和近期的食品市场是去年周期和近期医药市场的延续和扩散吗？今年年初，保利和最近的顺信农业(000860)肯定有各自的原因，但他们的崛起是否也增加了房地产和消费的光？所有这些都是“自上而下”的人的基本出发点。“自上而下”和“自下而上”的根本区别不在于关注宏观或个股，而在于市场或基本面的根本出发点。

从工作范式上看，也有差异。由于市场是第一推动力，“自上而下”的人非常重视恢复交易，并在历史片断中进行不断的分解和重组，希望找到市场的内在驱动力。“自下而上”的人可能几天都不看盘子，而是翻山越岭地做实地调查。所有的路都通向同一个目标。当一个“自下而上”的人看到一棵优秀的公司幼苗时，他会在记忆中找到同样的样本，回忆当时的管理和公司战略；当“自下而上”的人看到市场暴跌时，他们会立即想到历史上的各种暴跌。前面和后面的趋势是什么？

第二，微观基础

我在《大规模资产的微观基础》一文中说过，大规模配置需要有微观基础，对策略的熟悉程度将直接影响战略的制定。同样，对行业和个股的熟悉程度也直接影响到对策略的判断，二者相辅相成，缺一不可！

例如，市场微观结构的变化对判断市场格局非常重要！关注技术的人会告诉你，价格比较更重要，因为数量实际上是交易的，不会骗人。但根据我这么多年的观察，比数量更可靠的是市场的微观结构。所谓市场微观结构是指行业之间的关系、行业中主导股和从属股的变化、市场热点的持续存在以及市场对空突然获利的反应程度等。对这些因素的持续观察是了解市场阶段的真正基础。例如，从2015年4月到6月，市场非常疯狂，成交量和价格都在上涨。然而，代表本轮牛市精神的几只股票，如恒生和蔡东，都出现了滞胀，表明牛市已经结束；另一个例子是2015年12月28日的盘中跳水，在接下来的两天里反弹。虚拟现实和智能驾驶等主导产业也有所上升，但其中的龙头并没有上升，而是得到了三线和四线品种的支持，表明“春天躁动”(美国消费电子展带来的虚拟现实和智能驾驶)的第一枪可能有问题。

以上都是市场的微观结构，也是每日复盘的主要内容。然而，要熟悉这些内容，并不是简单地了解几个宏观指标、市场估值等因素，而是要了解行业之间的关系以及个股在行业中的地位。因此,“自上而下”不能排斥行业和个股，但也要高度重视它们，否则water,/きだ124240/nothing的策略只是被动，就像算命一样！

然而，微观基础不是简单的总结，也不是报告。在策略前面写一段，在每个行业写一段；这不是跨行业的电话会议。除了在策略上有一点改变，这个行业总是说这几句话，那些公司总是被推荐。

第三，它不是没有好处

我在之前的文章《宏观战略的作用》和《我们那些年经历的股灾》中提到，了解宏观战略和a股自上而下是大有裨益的。很多人认为从宏观到个股有太多的逻辑链，市场是不可预测的，所以最好是从下往上走。

这并非不合理，但纯粹的“自下而上”是一种奢侈。除了选股能力之外，它还对资本自由和回撤幅度有很高的容忍度，这是大多数a股市场投资者所不能做到的。

这篇文章摘自“彭羚的战略论文”。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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