【每周金融观察】地产金融的“关门”与“开窗”

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房地产企业正在经历一个困难时期。

当中长期转型的压力与日俱增时，更多的人担心眼前的尴尬。6月15日，上海证券交易所网站显示，北京金融街投资(集团)有限公司计划发行50亿元小型公众公司债券，状态显示为“暂停”。这只是最近几个月房地产企业“暂停”发债的一个例子。据不完全统计，从3月到5月，暂停发行的房地产债券总额持续上升，分别达到20亿元、225亿元和589亿元。

事实上，除了发行债券，住房企业的整体融资正在收紧。根据通策研究所监测的数据，5月份，40家典型上市房地产企业融资额为451.17亿元，较4月份的769.12亿元下降41.34%，为去年最低水平。

使融资困难更加难以忍受的是，住房企业正处于偿还债务的高峰期。根据海通证券的报告，在现有的房地产债券中，2018年的偿还规模为1613亿元，是2017年的2.3倍，2019-2021年的偿还规模分别为2807亿元、3998亿元和4037亿元。

偿债高峰和融资困难同时出现，对许多企业来说是生死攸关的事情。控股一个集团进行热身，寻求大的资本庇护或扩大融资渠道，包括海外上市，已成为许多房地产企业的选择。

然而，这种“被动”的选择很难从根本上改变住房企业的尴尬。从某种意义上说，金融政策实际上是一个信号，表明政策导向和房地产行业本身需要转变。随着本轮房地产调控政策和思路的逐步出台，无论未来房地产市场走向何方，战略变化都是不可避免的。因此，如果融资只被视为“输血”的一种手段，而不与战略转型相结合，短期的“输血”只能在不远的将来延长生命。

因此，对于房企来说，更积极的选择是将融资策略与中长期发展方向结合起来，观察融资政策打开了哪些新的“窗口”。

万科就是一个被业界广泛关注的例子。6月11日，万科股份有限公司宣布，中国证监会批准公司在房企普遍融资困难的背景下，向合格投资者公开发行总面值不超过80亿元人民币的公司债券。经批准的公司债券是一种特殊的住房租赁债券，是当前租售并举、建立多层次住房制度的政策所鼓励的方向。

事实上，为房屋租赁打开的“金融窗口”并不仅限于发行债券。房地产信托投资基金(Reits)是一种发展相对滞后的金融产品，现已成为振兴需要长期运营的可自我维持的长期租赁资产的新机遇。在去库存化、杠杆化和挤压泡沫的多重作用下，传统的非标准融资和非法信贷渠道被堵塞，房地产投资信托随着住宅企业的转型进入了发展的快车道。

随着本轮楼市调整的探索和长效机制的建立，2017年10月，国内首个中央企业租赁房房地产投资信托基金——“中联前海开源-保利地产租赁房一号资产支持专项计划”发行，总规模达50亿元。首期17.17亿元；然而，国内首个产权长期租赁公寓资产的reits产品——“新公寓产权住房资产支持专项计划”于同年10月获批，并于11月发布。特别是在不提供额外第三方信用增级、计划依靠自持物业运营的前提下，新项目依靠基础优质资产发行产品，被视为中小开发商可以借鉴的融资模式。

当然，“房屋租赁”并不是一把无敌的剑。成功融资的关键是坚实的商业基础。众所周知，万科在开发长期租赁公寓方面做出了自己的努力。目前，万科设计了三条产品线:青年公寓(停车公寓)、家庭公寓(河湖公寓)和服务公寓，旨在为不同阶段的客户提供长期租赁需求。其中，致力于解决家庭群体租房需求的何裕，已经初步形成了完整的产品体系和运营模式，新学校也是少数优质底层资产的代表。

与之相对应的是，其他房屋租赁企业未能发行房屋租赁专用债券。5月25日，拟由房地产公司幻想曲集团(中国)有限公司发行的50亿元住房租赁私人债务被显示为“暂停”；5月28日，上海证券交易所披露，碧桂园计划发行200亿元公司债券(其中150亿元用于长期租赁公寓建设)，审计状态为“暂停”。应该说，类似的项目并不是一个个案。尽管原因不同，但“低评级”等问题已经浮出水面。

作为一种相对较新的金融产品，类似reits的项目发展迅速，但市场持谨慎乐观态度。据业内专家称，国内租售比低、reits收益率和利率上下颠倒等因素。，意味着高质量的基础资产稀缺。中华全国房地产商会创始会长聂梅生公开表示:“东京的出租率达到了50%，旧金山的出租率达到了60%。目前，中国约有12%的人口租房，只有至少30%的人租房。我们的租赁市场reits可以继续。”

当然，谨慎的登陆是为了避免鱼龙混杂造成的过度投机。建立健全的长期租赁市场是提高reits类项目回报率的前提，而后者也是前者的有效支撑。由此可见，在当前房地产行业的发展中，金融导向与行业发展方向高度一致。

在刚刚结束的陆家嘴金融论坛上，中国人民银行党委书记、中国银行保险监督管理委员会主席郭树清在主旨发言中提出，要根据不同领域、不同市场的金融风险，采取差异化、个性化的方法。对于情况复杂、覆盖面广的病例，应采用缓慢调理的方法，通过“缓慢排气”逐步缓释。其中，房地产贷款也被列为潜在风险较大的领域。

事实上，所谓“慢调理”和“慢排气”的实质是“堵塞比疏通好”。在堵住“不规范”等后门的同时，要通过“打开新的窗口”来引导房企转型。在应对可能存在或已经开始形成的“泡沫”时，监管当局已经发出了一个明确的信号，已经支付了高额债务的企业应该抓住这个信号，将“融资”与战略转型结合起来，整合和优化基础资产。