肖国元：银证混业经营的美国叙事及其启示

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据媒体报道，6月底，中国证监会计划向商业银行发放经纪业务牌照，或选择至少两家大型商业银行试点设立经纪业务。这份报告立即在股市引发了连锁反应。中信证券(600030)(香港股票06030)、中信建设投资(601066)和招商证券(600999)(香港股票06099)的相关股价大幅上涨。显然，市场将这一消息视为相关部门尝试汞证混业经营的前奏。

银证混业经营不仅是金融发展的结果，也是金融进一步发展的必然，标志着金融发展的新高度。如果你能尝试混合工业的新模式，那将是令人满意的。

然而，熟悉资本市场历史的人应该清楚地知道，中国已经出现了混业经营的银行业和证券业。20多年前，海南发展银行(002163)被关闭，信托业被彻底清理，这是由于混业经营带来的一系列问题，使得可持续经营难以为继。20多年后的今天，银行和证券变得越来越繁荣。在此基础上，实行银行和证券的混合可以给人们更多的联想。

当然，如果我们真的要实施银行和证券的混合业务，这不是灵机一动。从银行和证券本身的复杂性及其所涉及的层面来看，银行和证券混业经营可以说是“带头动全身”，因此我们必须谨慎从事。

分离和混合

美国之路

从历史发展的角度看，银行和证券是不同经济发展阶段的产物，它们独立发展，服务于不同的对象。在分业经营的时候，银行和证券都有过辉煌的发展历程，也有过耀眼的明星企业。这充分证明了专业化的优势和力量——行业中有专业化。

然而，随着自身规模的扩大和业务触角的延伸，两者交叉融合的趋势也不可阻挡。它的立足点在于，它们操作的对象都有一个共同的特征，即它们都是货币形式的价值对象。一般来说，他们都和钱打交道，用左手倒右手既方便又经济。然而，正是这种看似经济的东西使得银行和证券的混合业务变得曲折。美国金融发展史是最典型的一部。

1933年之前，美国的银行和证券是混合的。然而，始于1929年的大经济危机对美国经济产生了全面的影响，银行和证券混合行业暴露出的问题彻底毁掉了它们的未来。最终的解决方案是，美国从1933年开始实施格拉斯-斯蒂格尔法案，并重新建立了银行和证券的分业经营体系。从那以后，这种分离状态持续了60多年。直到1999年美国国会通过了金融服务现代化法案，银行和证券的混合经营才得以恢复。

值得强调的是，在过去的60年里，美国经济和金融在规模、业务范围、服务技术和手段等方面都取得了长足的进步。然而，在经济和金融发展的高潮时期，美国并没有轻易打开银行和证券混业经营的大门。相反，它从不同角度改革和完善了银行体系、利率机制、存款机制和保险机制，并出台了一系列措施，如放松银行利率管制、深化存款保险改革、放松银证银保合作、放宽银行分支机构设置限制等。花了66年才逐渐拆除“玻璃”

与20世纪30年代相比，美国目前的银行和证券业在规模、业绩和风险控制能力方面正处于全盛时期。这充分表明银证混业的渐进式改革是成功的。

从1933年以前美国走过的道路可以看出，诸如简单业务叠加这样的大规模混合业务是无法持续的。对于经营者来说，混业经营具有很强的赋权效应，但这是基于完善的内部治理和强大的风险管理能力。这些前提的成熟取决于两个方面:一是经营者自我约束能力的培养；第一，提高宏观调控能力。这些能力的培养和提升需要足够的时间来打磨。这可能是美国混合经营崎岖道路的最大启示。

专业化和多样化

每个都有自己的长度

根据传统理论，与混合模式相比，分离模式在抑制风险方面具有优势，即分离模式对金融风险传染具有强大的阻滞作用。因此，从国际角度来看，一旦分离模式确立，监管机构往往对恢复混合经营有“阻力”。然而，它在多元化和风险平衡方面存在明显的缺陷。近20年来，欧美等发达国家的实证研究也证明了这一点。

混业经营具有比较优势，但另一个不容忽视的问题是混业经营中的利益平衡。因此，内部治理机制成为混业经营成败的关键。

混业经营的矛盾源于银行和证券在资本和风险上的本质区别。银行风险主要来自信用，证券风险主要来自市场波动。如果混合运营商为同一客户服务，而这些客户同时涉及银行业务和证券业务，当不同的业务面临利益冲突时，如何处理这些利益冲突会给运营商很大的选择空和自由裁量权，这往往有利于运营商，有损于客户的利益，市场原则得不到尊重。从长远来看，这对整个行业的发展非常不利。

混合业务不是业务叠加

这是功能再造

从过去的历史来看，中国经历了从混业到分业的过程，这与20世纪初美国的道路相似，但分业持续的时间相对较短。此外，中国过去的混合产业也是一个规模小、水平低的地方混合产业。虽然短期混业经营积累了一些经验，但更多的是一个教训。

原来的混业经营之所以戛然而止，正是因为其存在利益冲突、机制缺失、监管不足等缺陷。因此，自本世纪初以来，《商业银行法》、《证券法》和《保险法》相继规定，银行、证券、保险等金融服务应当分别设立和经营。这样，中国的分业监管模式逐渐得以延续。

经过20多年的努力，中国金融业特别是银行业发生了巨大的变化。《英国银行家》杂志根据2019年底的一级资本规模对全球银行进行了排名，前四名是中国银行。然而，与世界级银行相比，中国银行业虽大但不强，这是业内的共识。

对于证券业来说，做大做强的任务更加艰巨。就规模而言，净资产超过1000亿的券商为数不多，近60%的券商净资产不足100亿。从业务角度来看，同质化现象非常严重，经纪、交易和投资银行是主要业务，这与世界级投资银行的M&A和债权业务所占比重较大的收入结构有很大不同。更重要的是，即使是主券商也刚刚开始海外业务，具有全球影响力的一流券商还远未出现，整个行业的国际化水平还处于相对较低的水平。

混业经营不是银行业务和证券业务的简单叠加，而是银行业务和证券业务兼容的金融巨头。其规模、实力、治理能力和监管手段是单个企业无法比拟的。就中国而言，其不足之处仍然是软的，包括内部治理机制、风险管理机制和宏观监管的方法和手段。中国要想站在世界混合经营的森林中，还有很长的路要走。