陈嘉禾：为什么发掘特别伟大的公司特别困难

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在过去的两年里，随着市场风格开始向价值股倾斜，许多投资者开始加入“崇拜”价值投资的行列。而且，随着价值股，特别是优秀价值股的价格上涨，一种“不要太注重估值，只要找到最伟大的企业，就能做出好的投资”的理论开始在市场上传播。

然而，发现特别伟大的公司实际上是非常困难的事情。在许多情况下，要找到哪家公司“好到不在乎估值”，要比找到“一家估值低、业务稳定的公司”更难。那么，为什么很难找到一家好公司呢？原因并不复杂。

在任何行业中，一个公司要成为一个特别伟大的公司只有两种方法:一是从竞争对手手中夺取巨大的市场份额；第二是长期保持很高的利润率。

对于第一种情况，如果在竞争开始时市场上有500家公司，而在竞争结束时只剩下5家公司，那么这5家幸存的公司往往会在成长过程中成为大公司，伴随着大量的并购，吞噬市场份额。然而，问题是，你怎么知道哪5个家庭会活下来，哪495个家庭不会？你知道，只有1%的可能性。

如果我们看看美国的技术产业，我们会发现尽管许多伟大的公司诞生了，但这些公司中的许多公司在刚成立时都面临着严重的市场垄断。当微软诞生的时候，ibm并不认为它是一个东西。当网景如火如荼的时候，没有人会想到它会很快倒下，互联网世界最终会被移交给谷歌和脸书这样的公司。当苹果最终站起来时，是诺基亚倒下了。

中国的家电行业也是如此。虽然我们今天都认为格力是一家伟大的公司，但格力并不是早期中国空调整行业中的唯一企业。在美的集团(000333)脚下，有无数的家电企业。

在第二种情况下，也就是说，当大公司主要靠高利润率维持时，尽管企业之间的竞争不像第一种竞争那样直接和悲惨，但这往往意味着竞争失败者的利润率会更低。

比如，今天很多投资者认为白酒行业是一个优秀的行业，行业内龙头企业的利润率都很高。然而，在那些日子里，中国被称为八大名酒。是什么导致了今天领先企业的高利润率和当时其他企业的低利润率？这个因素有一天会逆转吗？

保持高利润率不是一件容易的事情。同时，高利润率意味着消费者支付更多的钱，但购买更少的东西，所以剩余的一部分钱成为企业的高利润。同时，这也意味着这个企业的同行不可能获得如此高的利润，社会资本的回报也不会如此之高。

然而，在市场经济中，每个人都想赚更多的钱。不仅竞争对手想赚钱，资本投资者也想赚钱，消费者也想省钱。在这种情况下，保持高利润率并不容易。人与人之间在智力、资本和魔法方面有什么不同？这就像沃伦·巴菲特说的，护城河的作用是抵御敌人的不断攻击。

例如，预混合白酒行业曾在中国市场享有很高的利润率(利润/销售额)。一方面，预混酒的生产工艺不复杂，成本不高。另一方面，它是由冲动消费驱动的(喝酒的人总是比买菜的人更不在乎钱，尤其是那些在聚会上喝预混合酒的人)，所以他们经常可以高价出售。然而，高利润率很快吸引了资本和同行的注意，而竞争的快速涌入也导致高利润率不能维持太久。

相反，可口可乐公司在保持强大的客户粘性的同时并没有定价过高。在世界各地的市场上，可口可乐通常以很低的价格出售，而一大瓶在国内市场上只有几美元。这样，很少有竞争对手愿意为这项业务而战。毕竟，可口可乐有很高的知名度，很强的客户粘性和很大的规模效应。为这样一个大公司的销售利润而奋斗是非常辛苦的。

由此我们可以看出，虽然找到一家特别优秀的公司可以给投资者带来非凡的投资业绩，但要找到这样一家公司并不容易。相反，在那些没有激烈竞争的行业中，尽管我们很难找到特别优秀的公司，但也不容易错过，而且很不幸地选择了特别差的公司。难怪巴菲特在早期投资中倾向于寻找廉价公司而不是好公司。这不完全像老人的判断失误那么简单，但是找到便宜的普通公司比找到不便宜的好公司容易。

(作者是信达证券的首席策略师)