王涵：税改+贸易保护 特朗普效应影响几何？

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美国政府的融资压力加大，债券发行大幅增加。不断上升的财政赤字直接推高了美国政府的融资压力。正如我们在2018年海外年报《重塑全球新格局》中所指出的，“规模缩减+税制改革”的格局叠加在通胀预期之上，美国债券收益率中心今年将会上移。自年初以来，我们看到美国债券收益率大幅上升。

作者:王涵，工业证券研究所副所长兼首席宏观经济分析师

【宏观】税制改革+贸易保护特朗普效应影响几何？——全球宏观视角

内容摘要

本周焦点:税制改革+贸易保护，特朗普效应的影响是什么？

关注伦敦银行间同业拆放利率利差扩大背后离岸美元拆解成本的上升；

税制改革，贸易保护BLACKPINK登场；

风险和压力最集中的时期:美国中期选举的密集投票期。

全球市场动态:

白宫再次上演“纸牌屋”，高级官员频繁洗牌。通过对庞贝和库德拉的分析，白宫对中国的态度将比以前更加强硬。

参议院同意修改多德-弗兰克法案，金融放松管制迈出了关键的一步。总的来说，结合特朗普被任命为美联储主席，放松金融监管应该是大势所趋。

海外数据详细说明:

税制改革后，美国政府财政赤字的压力已经显现。据美国联合税务委员会称，税收改革将在未来10年内增加1.5万亿美元的赤字。此外，根据国会预算办公室的估计，税收改革将把政府债务与国内生产总值的比率从现有框架下的91%提高到2027年的97%。税制改革实施后，美国政府面临的财政赤字压力已经初步显现:2月份，美国财政收入同比下降9%，至1560亿美元，财政赤字达到2150亿美元，创下6年来的新高。

请注意离岸美元拆息成本的上升，这是伦敦银行同业拆息利差扩大的背后原因。国债供应量的增加导致国债价格下跌，从而降低了其他货币市场产品的价格，迫使银行提高借款利率以吸引资金，这可以部分解释最近伦敦银行间同业拆借利率(libor-ois)息差迅速上升的原因。从税收改革的节奏和行政与预算办公室(omb)的预算来看，美国政府赤字的压力在2019年将继续上升。因此，美国债务供应增加将推高离岸美元借贷成本的风险在中期仍将存在。

风险和压力最集中的时期:美国中期选举的密集投票期。贸易保护是特朗普竞选承诺的重要组成部分，也是除税收改革之外特朗普为中期选举做准备的另一个关键工具。2018年11月6日，美国将举行国会选举，其中三分之一(33个席位)的参议院和所有成员(435个席位)的众议院将再次当选。目前，特朗普的共和党在两届国会中占据主导地位。能否在中期选举中保持优势，对未来两年各项政策的顺利实施至关重要。共和党的传统投票箱位于美国中部和南部，代表着传统产业的利益，如制造业、能源、钢铁、交通、军工和农业。在总统竞选期间，特朗普的口号“贸易保护，美国制造”也成功地打动了大湖区“铁锈地带”的选民，帮助他们赢得了白宫的关键选票。因此，随着中期选举的开始，贸易保护将再次成为游说选民的重要工具。从这个逻辑来看，美国将在5月份中期选举中进入密集投票期。因此，从时间上看，美国贸易保护的压力将从5月份开始明显增加。

如果您想对特朗普的贸易保护问题有更深入和全面的了解或回顾，请点击以下链接阅读我们之前的报告。

20世纪80年代美日贸易冲突

为什么贸易冲突会导致日本衰落？(《攫取需求》系列报道第2期)

特朗普的贸易保护政策对各种贸易伙伴的潜在影响

美国贸易保护，谁受伤最深？(《攫取需求》系列的第三篇报道)

特朗普的贸易保护政策对中国出口总量、出口子行业和经济的潜在影响

美国的贸易保护对中国有多大影响？(特朗普系列报道之一)

特朗普能把中国变成汇率操纵国吗？

阐述美国贸易保护的法律基础(特朗普系列第二次报告)

全球市场动态

2018年3月12日至3月18日，海外市场主线:白宫人事再次变动，金融监管放松。

白宫再次上演“纸牌屋”，高级官员频繁洗牌。自科恩于3月7日辞去白宫首席经济顾问一职以来，白宫在3月12日至3月18日的一周内再次经历人事变动:3月13日，特朗普解雇了国务卿蒂尔森。职位，并提名中央情报局局长庞贝接任；3月14日，特朗普任命库德洛接替科恩担任白宫首席经济顾问；3月15日，美国媒体曾传言参谋长凯利和国家安全顾问麦克马斯特也将相继离开。在那之后，白宫新闻秘书桑德斯表示，他们暂时“安全”，这一轮白宫人才变动暂时告一段落。目前，特朗普上任以来离开白宫的员工人数高达24人。政治动荡也成为美国股市波动的主要原因。通过对庞贝和库德拉的分析，白宫对中国的态度将比以前更加强硬。

新任国务卿庞贝:外交立场更加强硬。与埃克森美孚前首席执行官蒂尔森相比，前中情局局长庞贝更接近特朗普的政策主张:他在朝鲜核问题和伊朗核问题上非常强硬，而且对中国也持鹰派立场。他上任后，美国国务院在外交政策上的立场预计会更加强硬。

新任白宫首席经济顾问库德拉:填补科恩自由贸易的空白。就职前，库德拉是cnbc高级评论员库德拉。在特朗普的总统竞选期间，他就税收和其他问题给了特朗普建议。他支持特朗普的经济措施，如减税和放松管制，但公开批评特朗普的关税计划。然而，在与中国的贸易问题上，他采取了更强硬的态度，称“美国可能领导一个主要贸易伙伴联盟来对付中国，让中国知道他们正在各地违反规则。”

参议院同意修改多德-弗兰克法案，金融放松管制迈出了关键的一步。3月14日，美国参议院以67票对31票通过放松多德-弗兰克法案中的一些规定，并修改中小银行的整体利益。其中，全球资产低于2500亿美元的银行将放宽资本限制，全球资产低于100亿美元的银行将不受《沃尔克法案》约束，可以进行自营交易。目前，立法程序将进入众议院投票阶段。总体而言，从特朗普在选择美联储主席候选人时强调放松金融监管，到任命夸尔斯为美联储金融监管副主席，放松金融监管应该是大势所趋。

海外数据详细说明

美国:通胀符合预期，零售额疲软，但工业产出强劲

2月份的通胀与预期一致，劳动力市场保持稳定。美国2月份cpi数据与预期一致:2月份cpi同比增长2.2%，略高于此前的2.1%；2月份，核心消费物价指数同比增长1.8%，与上年同期持平。美国劳动力市场仍处于紧张的平衡状态:1月份美国就业岗位数量急剧下降，空停止下降并出现反弹，增长率高于市场预期。作为美联储货币政策的两个重要支柱，劳动力市场的持续改善决定了美国货币政策的正常化将继续推进。通胀水平将是美联储2018年加息的主要影响因素。例如，在“海外和国内通胀会产生共鸣吗？如前几份报告所述，电信和医疗保健的主要效用阻力将在2018年3月消失，因此美国通胀反弹需要关注3月份的数据。

零售额继续疲软，但消费者信心仍然很高。二月份，美国的零售额环比下降了0.1%，比市场预期低了0.3%，比之前的数值低了0.3%。自2017年9月以来，美国受飓风影响的地区对汽车和家庭装修产品的需求激增，这提振了零售额。随着替代需求的完成，零售额的增长率有所下降；同时，圣诞节和新年的需求也在一定程度上推高了年底的消费。因此，年初以来零售额的疲软可能不足以显示美国消费的疲软，有必要密切关注后续趋势。与此同时，消费软数据继续改善。今年3月，密歇根大学消费者指数为102，继续攀升至高位。

房地产市场的新屋开工和建筑许可大幅减少。美国2月份新房开工量比上月下降了7%，低于预期的2.7%；2月份，建筑许可环比下降5.7%，为2017年2月以来的最大降幅。实际下降与预期下降之间存在巨大差异的原因可能与特朗普的减税政策有关。随着特朗普的减税政策增加了居民的可支配收入，消费者的预期有所提高，市场预期也较为乐观。

工业产出超出预期。与房地产和消费行业的硬数据表现疲软不同，美国的工业产值数据相对强劲:美国的工业产值在2月份从-0.1%变为1.1%，高于预期的0.4%。

欧元区:通货膨胀仍然疲软，工业产出增长率已经下降

工业产值增长率略有下降。2月份，欧元区工业产值环比下降1%，低于预期的0.5%的负增长，也明显低于此前0.4%的增幅。

通货膨胀仍然很弱。欧元区2月份cpi同比下降1.1%，低于预期的1.2%和此前的1.3%；核心消费物价指数同比增长1.0%，与预期值和之前的值相同。其中，德国、法国和西班牙的cpi分别为1.4%、1.2%和1.1%，与预期值和之前的值一致。弱通胀一直是欧洲央行货币正常化道路上的主要担忧。目前，欧元区早期一直在改善的软指标正显示出松动的迹象，因此有必要密切关注随后公布的硬指标能否继续保持复苏趋势。

海外其他:日本机械订单增长率强劲反弹

日本的机械订单在1月份强劲反弹。尽管1月份工业产值仍为负值，但日本1月份核心机械订单同比增长8.2%，高于预期的5.2%和之前的-11.9%，表明日本工业整体仍相对稳定。

风险警示:1)全球贸易保护主义抬头对经济的影响；2)与预期不一致的其他政策变化。

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