洪灏：1987的历史重演？

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舆论的措辞越来越激烈；这是1987年的历史重演吗？周末，中国媒体的舆论越来越激烈。《人民日报》称，中国“不怕打”贸易战。一位高级政府官员在中国发展论坛上提出了对美国大豆征收关税的想法。

作者:洪灏，国际交通银行董事总经理、研究部主任兼首席策略师

舆论的措辞越来越激烈；这是1987年的历史重演吗？周末，中国媒体的舆论越来越激烈。《人民日报》称，中国“不怕打”贸易战。一位高级政府官员在中国发展论坛上提出了对美国大豆征收关税的想法。在接受彭博社采访时，当被问及中国是否会减少购买美国国债时，中国驻美国大使提到，“中国正在考虑一切可能性。”尽管负面消息不断，但美国股市开盘走高，在尾盘交易时段大规模抛售，没有新的消息。

1987年7月2日上午，日本观众目瞪口呆地看着9名美国国会议员用大锤砸碎日本东芝收音机。媒体的这种政治表现是由于日本违反了双边协议，并向前苏联出售了8台面向计算机的多轴铣床。然而，这一事件在很大程度上被美国媒体忽视了。不到两个月后，美国股市见顶，黑色星期一出现历史性暴跌。1987年7月的这一政治事件是鲜有人谈论的历史性股市崩盘的催化剂之一。

焦点图1:1987年道指与香港恒生指数的比较

1987年美日贸易争端与当前中美两国面临的形势有着惊人的相似之处:20世纪80年代，日本在钢铁、汽车、机床、半导体等各种高科技领域取得了惊人的进步，大大增加了美国相应产业的亏损可能性。日本不断宣传发展“信息社会”的目标，并将其视为一种新的民族主义形式。这进一步加剧了对美国的恐惧。

在科学技术的前沿，“技术民族主义”使日本重获信心。毕竟，由于日本有限的自然资源、频繁的地震和海啸，以及二战后缺乏核武库造成的脆弱性，日本是一个长期缺乏安全的国家。

1987年，日本从一个受美国保护的骄傲的信徒一跃成为世界上一个主要的债权国。美国的贸易赤字为1670亿美元，其中580亿美元来自日本。日本不断循环利用从出口获得的美元购买美国国债。这种交易循环有助于压低美国国债的收益率。1987年，美国国会迅速发布了一份2000页的贸易法案，旨在保护国内市场，迫使日本市场开放并限制日本投资。互惠和“公平竞争”是主题。与此同时，日本在1987年出版了《前川报告》，后来又对其进行了详细阐述。该报告呼吁刺激国内需求，减少对出口的依赖，应对高得惊人的土地价格，改善住房和降低贸易壁垒。所有这些听起来很熟悉，不是吗？

最近，甚至连恒生指数和香港其他主要股票市场指数都与1987年10月股灾前夕的道琼斯指数相似(焦点图1)。我们承认我们可以画出许多像这样的惊人的技术图表。然而，历史先例和股市趋势之间的相似之处令人着迷。这一现象值得投资者关注。

中国央行的资产负债表增长将放缓；人民币的强势将会消退，并可能减弱。中国人民银行选出了新行长和新党委书记。市场一致认为，这些候选人确保了货币政策的连续性。然而，我们认为，央行的政策更多地取决于潜在的经济周期，而不是其人员。此外，央行的政策往往是反周期的。

随着遏制影子银行和去杠杆化的推进，中国人民银行的资产负债表增长将放缓。这与中国的三年经济周期是同步的。(请参见我们的报告《中国经济周期权威指南》(2017-03-24)和《中国经济周期权威指南二》(2017-08-28)。同时，如果我们从历史中吸取教训(重点图表2和3)，人民币汇率可能会走弱。不幸的是，人民币这种潜在的周期性贬值可能会被误解为贸易战中的一步棋。

焦点图标2:对比中国人民银行资产负债表与人民币汇率的同比变化

焦点图3:中国人民银行的资产负债表变化与中国的三年经济周期同步。

大盘股的换手率接近极端；市场仍然充满风险:尽管悲观的膝跳反射可能会吸引一些交易者，但我们认为市场的能见度在短期内仍然很低。在我们题为“了解狗年”(2018年1月30日)的报告中，我们警告了即将到来的市场抛售潮。在报告中，我们建议等到市场动荡平息后，再考虑重新确立我们的地位。同时，我们认为市场可能在2018年上半年达到最高点。在我们的后续文章《市场危机》(2018-02-06)中，我们建议投资者不要急于捡起掉落的飞刀。

尽管美元疲软，但新兴市场和大宗商品在最近的市场动荡中被抛售。美元似乎已经崩溃，与其说它的流动性充裕，不如说它的疲软反映了美国的金融压力。飙升的伦敦银行间同业拆放利率(libor)和不断扩大的伦敦银行间同业拆放利率(libor- ois)息差，都意味着美元存在同样的结构性问题。换句话说，传统的风险避风港不再存在(聚焦图4)。只有中国国债值得考虑。

争端的升级将从根本上改变全球经济增长的前景，目前全球经济增长似乎已逐渐见顶，并将增加通胀压力。如果出现这种最糟糕的情况，所有的投资安排都会落空。

焦点图4:美元的疲软显示了美国的金融困难，而不是美元的充裕流动性。

市场共识关注各主要指数的200日均线，并将其视为技术支撑的心理防线。然而，只有当趋势继续时，移动平均线才是你的朋友，但在拐点前背叛你的将是一个盲人。上交所50大盘股的换手率再次接近历史极值，这往往与上交所50指数的历史峰值相对应(焦点图5)。

市场共识还指出，美国的基本面是强劲的，并认为市场是无忧的。但在1987年，美国的实际国内生产总值增长率为3.4%，美国直到1991年才陷入衰退。在宏观流动性下降的环境下，过去价格势头强劲的交易将会逆转。过去潜在的价格能量越强，现在反转的力量和可能性就越大。我们不能把我们的投资策略建立在某些技术的平均水平上。均线是后见之明。

焦点图5:上交所50只大盘股的换手率趋于极端。历史上，它通常对应于高指数。

这是今天的1987年英语报告的中文译文。英文版将于稍后发行。谢谢阅读。

本文摘自《洪灏的中国市场战略》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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