黄湘源：退市机制常态化依然任重道远

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由于“上市不易”，每一个面临退市危机的企业都受到许多利益相关者的影响。地方政府的行政干预、重要股东的利益诉求、资本参与者的经营需求等。，都对退市形成强烈抵制。

退市机制正常化的呼声再次响彻市场。原因无非是上海证券交易所决定终止st Jean和st Kunji股票的上市，而深圳证券交易所紧随其后，立即发布了终止st .烯烃碳上市的最终意见。

近年来，人们多次听到退市机制正常化的说法。然而，展望未来几年，来自媒体的数据显示，自2001年退市制度建立以来，沪深两市仅有92家公司退市，平均每年退市率约为0.35%，很少有公司主动退市。与纽约证券交易所平均每年6%的退市率相比，约有50%的公司正在积极退市；纳斯达克的年平均退市率为8%，主动退市率占近三分之二。美国的退市机制与发达国家的成熟市场还有很大差距。即使从现在开始，有关部门已经下定决心要撤退，充其量只能说除名机制的正常化可能开始。我们怎么能说除名机制已经正常化？

圣让和圣昆吉都是多年来业绩一直亏损甚至破产的公司。将这些公司从名单中除名，原本是除名制度规定的主要情况之一。2001年2月23日，中国证监会发布了《亏损公司暂停和终止上市实施办法》。同年4月，连续4年亏损的pt水仙公司被依法摘牌。在随后的7年中，共有57家上市公司被依法退市，其中42家因持续亏损而退市。然而，2008年后，这个系统失败了一次。相关数据显示，在随后的四年中，虽然有17只退市股票因吸收合并退出a股，但没有一只股票因持续亏损而退市。即使因持续亏损而暂停上市，被暂停上市的公司仍可通过调整财务指标恢复上市，或通过补充材料推迟上市期限。据不完全统计，停牌后恢复上市的企业多达35家，占过去十年恢复上市总数的60%。

2012年4月，根据完善退市指标、简化退市程序的原则，上海、深圳证券交易所公开征求关于调整上市公司退市制度的意见，该意见于6月正式发布并投入使用。此次调整改变了以往以利润为单一标准的退市指标体系，对退市制度的推广产生了立竿见影的积极影响。2013年，*st创智和*st炎黄正式宣布退市，结束了连续几年无损失股票的退市；然而，由于新旧规定的区分，这两家公司的退市依据仍遵循2012年前的规定。2014年，*st畅游成为自2012年“新政”退市后连续三年亏损退市的第一只股票，也是第一家a股央企退市。与此同时，南方股份(600250)连续5年因欺诈被证监会查处，包括此前同样严重违法的鲁达迪和万福生科，并未被停牌和直接退市。因此，2014年，上市公司退市制度再次改革和完善，确立了“主动退市”和“强制退市”为核心内容。第二年，*圣郭恒因连续三年经审计的净利润为负而被暂停上市，最终因空壳保护不成功而退出市场。同年，连续四年亏损的st主动退出市场。新都酒店连续两年被出具不规范的审计意见，当年也被暂停上市，最终因不符合深交所恢复上市条件而退市。2016年5月，*圣袁波成为首只因为严重违反法律法规而被迫退出市场的股票。2018年，上市不到4年的新泰电气首次公开发行(ipo)申请文件中存在虚假财务数据，上市后披露的定期报告中存在虚假披露，成为首起因欺诈发行而强制退市的案例，也是首起创业板退市的案例。新泰电气拒绝接受，并向最高法院上诉，最终败诉。

由于上市资源的稀缺性，上市公司很难退出市场。由于“上市不易”，每一个面临退市危机的企业都受到许多利益相关者的影响。地方政府的行政干预、重要股东的利益诉求、资本参与者的经营需求等。，都对退市形成强烈抵制。正如一些法律界人士指出，在各种力量的拉锯战中，个别士兵不容易在除名制度上取得突然的进展。

上市公司很难退出市场，这也与政策城市过度的自尊分不开。由于新股发行和资产重组以来，行政审批制度一直没有被搁置，监管部门总是自觉或不自觉地为获准上市的企业承担背书保证责任。退市制度，从st、pt到*st，甚至退市巩固期，都体现了行政权力对面临退市的上市公司的无限仁慈和无微不至的关怀。这不仅为壳牌和空提供了时间保护和后门；它还可以很容易地避开与退市相关的各种指数，尤其是交易和金融指数。特别是在证监会延迟将上市和退市审批权下放给交易所的情况下，权力过大的首席执行官的意志总是成为退路的保护伞。

由于法律不健全，上市公司很难退出市场。客观上，由于《证券法》、《公司法》及相关法律没有及时修订，中国证监会根据时代的变化和上市公司的实际情况，多次修订退市规则。然而，在实际实施过程中，缺乏必要法律保障的行政法规不可避免地会遇到各种障碍，即作为政策制定者和具体执行者的监管当局本身也不可避免地会遇到左右逢源的冲突。在这方面，非法信息披露就是一个突出的例子。即使专门制定了构成欺诈发行、重大信息披露违规或其他重大违规的上市公司监管文件，中国证监会今后仍将根据修订后的《证券法》处理涉及此类问题的相关案件，被迫退出市场的情况极为罕见。即使那些制定和执行政策的人对强制退市持可有可无的态度，在实践中，他们应有的法律效力也不能放松或收紧，如果他们只是让位于尚未来得及修改《证券法》的“以罚代处”法，也不足为奇。《证券法》修正案为什么没有出台？有人把退市机制的不完善当成替罪羊。根据这种说法，如果退市机制不在一天之内正常化，《证券法》会不会在一天之内修改并付诸实施？这显然不是一个现实的说法。事实上，《证券法》的拟议修正案本应大幅修改退市条件和退市方法。如果《证券法》的修订没有被推迟，也许不应该说实施登记制度改革现在不会成为一个问题，而除名机制的正常化更有可能在很久以前成为一个问题。为什么它还在担心撤退？

话虽如此，但不可能提及深圳证券交易所最近发布的战略发展计划。该计划似乎并不急于一看到有几个公司因退市条件而退市就欢呼退市机制正常化，而是现实地提出到2020年在退市机制正常化方面取得新的突破。我认为，2020年监管部门在退市机制规范化方面取得了新的突破，这与《证券法》修订的进展是一致的。只有在法律修订到位和监管行动配合的支持下，除名机制才能正常化并真正付诸实施。根据深圳证券交易所的计划，这一实施只能说是一个新的突破，但并不意味着船到码头，车到车站。在此之前，任中退市机制的正常化还有很长的路要走。对此，我们应该有一个清晰的认识。