高善文：疫情冲击显著大于2008年金融海啸 应关怀疫情下特定受损群体

本篇文章3035字，读完约8分钟

第一季度的经济数据是经济学家观察新冠肺炎疫情对国内经济影响的最直观窗口。

5月1日晚8点，安信证券首席经济学家高善文准时发言，从总供给与总需求的关系、线上线下消费模式的变化以及对服务业的额外影响等方面，分享了他对第一季度经济数据的观察和分析。

平衡需求和供给的演变

“这种流行病对总经济产出的影响远远大于2008年的金融海啸。”高善文在开始时提到，根据2020年第一季度的经济数据，从经济增长率的角度来看，疫情影响下的经济增长率下降速度是金融海啸的四倍。

值得注意的是，这种流行病对整体物价水平的影响要比金融海啸的影响小得多，在金融危机期间，物价下降只有20%左右。根据过去十年的经济波动规律，这相当于工业活动下降0.5%，国内生产总值下降0.3%。

换句话说，从价格角度来看，新冠肺炎疫情的影响只相当于非常温和的经济放缓；然而，从产出的角度来看，这一流行病对经济的影响是前所未有的，比金融海啸严重几倍。

高善文认为，产出和价格之间的巨大反差主要是由于新冠肺炎疫情对总需求和总供给造成的巨大干扰。

一方面，这一流行病大大减少了人们的消费和投资活动，导致短期内总需求急剧下降；另一方面，由于政府对整个经济活动的封锁，许多生产活动和服务供给已经基本停滞，总供给也经历了巨大的下降。

这显示了生产活动在产出水平上的急剧下降，但由于供求之间的差距不是那么大，它只显示了价格水平上的轻微下降。

“在完全解除对总供给的封锁之前，单向刺激总需求可能不会取得良好的预期效果，但很容易引发通货膨胀。”高善文指出，在确保疫情得到控制的情况下，如果逐步解除对供应活动的限制，经济自然会回升。

因此，他建议该政策应均衡考虑总需求和总供给的变化，以及二者之间差距的大小和动态演变，以避免过度依赖总需求管理。

经济在动态调整中逐步复苏

受疫情防控影响，一季度国内线下消费受到较大冲击，网上消费活动似乎迎来扩张机遇。事实上，除了网上食品交易没有受到新冠肺炎疫情的影响，而且可能只是略有提升之外，其他相对可选择的领域，如服装和日用品的网上消费也大幅下降。

高善文认为，这显示了面对冲击时消费者行为的复杂性。“消费者、企业和政府已经经历或正在经历恐慌、适应和预期调整三个过程，这三个过程推动了他们的行为变化和最近的数据波动模式。”

根据他的分析，在新冠肺炎疫情的影响下，人们的行为决策是沿着以下三个层次发展和演变的:

第一个层次是恐慌。因此，人们不仅会限制外出，还会将网上交易活动集中在日用品领域。然而，随着时间的推移和更多信息的积累，恐慌会逐渐平息。

第二个层次是适应。如果预期感染风险长期存在，人们会评估各种交易行为的感染风险，逐步恢复那些收益大、感染风险小的经济行为，并动态进化适应新的生活环境。

第三个层次是预期调整，通过评估疫情对个人长期收入前景和短期现金流的影响来调整支出计划。

“我认为这个模型不仅适用于描述消费者行为，也适用于描述政府、金融投资者和企业家。”高善文表示，尽管在疫情条件下许多线下活动存在风险，但人们将逐步针对不同的交易行为制定差异化的控制措施，并分别评估成本和收益。在这种背景下，许多离线交易将逐渐恢复。

在过去的一个半月里，中国一直在进行这样的行为调整，到目前为止，效果一直不错。例如，对地方政府来说，早期过于严格的控制政策逐渐放松，这有助于恢复经济的供应能力。根据月度数据，3月份工业生产的复苏与供应限制的解除密切相关。

他认为，即使经济活动完全正常化，在疫情风险完全解除之前，也很难完全恢复到疫情爆发前的活跃水平。然而，与我们目前的状态相比，与疫情共存的最佳状态可能还很遥远，因此仍有必要并正朝着这个方向缓慢调整。

在流行病情况下照顾特定的受损群体

“我个人认为，从三到十年的角度来看，新冠肺炎疫情对长期经济增长和(港股00001)收入的影响可以忽略不计。”在一个较长的经济周期中，高善文说，一些行业可能会受到很大影响，它们的模式和商业模式将被颠覆，但其他行业将在后大流行时代发展得更好。

在这种背景下，如果长期收入流不受影响，中高收入、有一定金融资产和储蓄、信用资质相对较好的人群的短期消费行为将受到较少影响。

然而，如果一个群体的长期收入预期不变，其收入在短期内急剧下降，没有足够的金融资产储备，甚至有一定的负债，那么新冠肺炎疫情将在短期内造成巨大的社会痛苦。

第一季度Cpi数据显示，以金融海啸为参照，在家庭服务和加工维护服务领域，相对价格下降是整体价格水平的5倍。这表明低端劳动力市场(也可以延伸到一些行业和中小企业)在疫情中遭受了额外的需求冲击。

“就经济总量而言，这一群体在流动性约束下被迫减少消费支出，这也将导致二级经济总量萎缩，进而影响经济复苏。”那么，我们能给这个群体一定程度的收入支持来刺激需求吗？

在高善文看来，这不一定是刺激需求的最有效手段，但它反映了帮助特定受损群体的社会义务和责任，即通过未来纳税人的负担支持当前的债务发行，为低收入人群提供必要的转移支付，支持他们的某些生活水平，并防止总需求进一步收缩。

同时，这些受损的行业和企业持有大量的社会资本存量，如客户网络、管理技能、品牌等。转移支付有助于维持这些有效的社会资本存量，稳定就业，并帮助经济在疫情爆发后迅速复苏。

与基础设施活动相比，救助受损行业和企业不仅可以最大限度地保持和促进资本存量的增长，而且具有灵活性和可逆性。在这些方面，扩大基础设施投资比刺激需求更有效。

你如何看待第二季度及以后的经济增长趋势？

“虽然第二季度外部需求会受到很大影响，但巨大的国内需求正在逐渐恢复，所以我个人认为第二季度的经济压力不会更大。例如，工业增长率不太可能比1月和2月的情况更糟。”高善文认为，事实上，中国国内需求已经完全恢复，尽管恢复速度缓慢，而且恢复程度与均衡状态存在一定差距。消除恐慌带来的内需复苏是自发的，就像恐慌过后市场的自发反弹一样。而这种促进不仅仅局限于消费领域，还广泛体现在投资、政府管理等领域。

在他看来，中国未来经济复苏的趋势是W型的。它的第一个底部是一月至二月。根据月度数据，尽管第二季度出口面临压力，但不太可能像1月至2月那样严重；第二个原因是出口相关活动正在萎缩，经济在被完全吸收后将继续复苏。

不过，第二次触底后的上行复苏过程将相对温和。由于存在长期的流行风险，人们行为模式的调整和企业经营模式的调整都有一个试错的过程，所以右侧的恢复速度相对较慢。即使经济能够在疫苗大规模制备和流行病风险完全消除之前缓慢恢复到新的平衡状态，平衡水平也可能明显低于流行病之前。

结合4月份的经济数据，广发证券(000776)(港股01776)首席宏观分析师郭磊指出，与3月份各行业整体好转相比，4月份的经济已初步呈现分化特征。后续经济可能依次经历三个阶段:恢复期、压力期和稳定期。

其中，3-4月处于全面复苏期，与1-2月相比，几乎所有行业都将好转。其背后的主要驱动力是不断上升的重返工作岗位率和消费生产物流条件的改善。

4月份，经济指标显示出分化的特征。以pmi为例，总体指标下降，制造业下降，但建筑业和服务业有所改善。4月之后，经济可能会进一步进入分化和承压阶段。据估计，基础设施产业链和消费服务业将继续改善；然而，出口和工业可能会进入停滞和压力，政策将在这一阶段进一步升温。

预计到第三季度末，反周期政策的效果将逐步形成，随着海外经济进一步复苏，经济将进入稳定和复苏时期。