沈建光：从万家上市公司财报 看企业抗疫情能力

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随着疫情的发展和防控工作的不断推进，企业开工和复工困难的问题日益突出，企业发展的压力越来越大，引起了中央政府和地方政府的高度关注，相关政策不断出台。新冠肺炎肺炎疫情对企业管理的总体影响有多大？不同行业之间有什么不同？

经济学博士，现任京东集团副总裁、京东数字技术首席经济学家。

今年年初以来新型冠状病毒的爆发已经成为今年中国经济中最大的黑天鹅。截至2月17日，全国已报告72，436例确诊病例，且仍在上升。当然，治愈率持续上升，单日新增病例和疑似病例数明显下降。湖北以外的确诊病例数已连续14天下降。早期大力实施的家庭隔离、城市封闭、道路封闭、延期复工、交通中断等一系列防控措施取得成效。

然而，这些防控措施不仅隔离了病毒，控制了疫情，而且给经济运行带来了副作用。目前，企业开工难、返岗难的问题越来越突出，大多数中小企业的生存状况已经引起了整个市场的关注。新冠肺炎的肺炎疫情对企业的影响有多大？

笔者注意到，最近一些机构在问卷调查的基础上分析了这一问题。清华大学和北京大学对995家中小企业的联合调查结果显示，58%的企业预计2020年营业收入将下降20%以上，近30%的企业预计营业收入将下降50%以上；同时，85%企业账户的现金余额最多可维持3个月。邮政储蓄银行(601658)对2200多家小微企业进行的问卷调查也显示，77%的小微企业业绩不佳(39%略差，38%明显差)，54%的企业表示自有资金难以维持三个月以上。

这些调查为我们掌握疫情对经济发展和运行的影响提供了有益的参考。但是，考虑到本次问卷调查的样本量有限，调查结果可能会受到调查者主观情绪的影响，且缺乏量化评估，新冠肺炎肺炎疫情对企业经营和行业差异的整体影响需要在更大范围内进行分析和验证。

因此，笔者分析了肺炎疫情对企业经营影响的机制和路径，并以近五年来新冠肺炎1万多家民营企业(2000多家a股上市公司和近8000家新三板上市企业)的财务数据为基础，全面客观地评价了肺炎疫情给企业带来的利润压力和资金链断裂风险。

作者着手构建一个压力测试来评估新冠肺炎肺炎疫情对中国微型企业的影响。虽然目前疫情的各项指标都在改善，但根据钟南山院士的评估，疫情的高峰期尚未到来。根据目前的疫情情况，笔者假设疫情对企业的重大不利影响将持续到4月底，且大多数企业在最近3个月(2-4月)内无法恢复正常运营。

在样本选择方面，笔者认为近年来民营企业贡献了中国50%以上的税收，60%以上的国内生产总值，70%以上的技术创新成果，80%以上的城镇劳动力就业，90%以上的企业数量，这是不言而喻的；其中，中小企业是疫情的主要目标，但它们抵御风险的能力明显弱于国有和集体企业。因此，本次调查的企业范围主要集中在民营企业，共选取10，198家样本企业，其中a股民营上市公司2，273家(可代表大中型企业)，民营上市公司7，925家(可代表中小企业)。样本数据为2015-2019年最新财务报告数据。

在核心指标的设计中，为了考察流行病影响对企业利润和现金流的影响，笔者主要设计了两个核心指标:利润压力评价指标=3个月固定成本/月平均净利润，用于评价利润压力，其中固定成本主要包括工资和薪金、折旧和摊销、租赁费、财务费用等。；现金支出压力评价指标=货币资金/(固定现金支出)，用于评价资本压力，其中固定现金支出是固定成本扣除折旧和摊销后的剩余部分。

结果表明，疫情对大中型企业(均为a股民营上市公司的代表)有一定的利润影响，但财务压力有限。根据2018年年报，报告期内所有a股上市样本企业平均总资产约为146亿元，平均营业收入约为82.5亿元，平均净利润约为4.04亿元，主要为大中型企业。在关闭状态下，三个月流行病带来的固定成本将使所有民营上市公司的年净利润减少约30%(相当于3.82个月的净利润)；另一方面，账面资金可以在4.4年内维持固定的现金支出，如工资、租金和利息。即使在此期间有大量现金支出，如购买原材料和技术以及偿还融资本金，这一数字也使现金流具有良好的安全边际，并且没有观察到固定成本造成的资本链断裂的风险。

疫情对中小企业(新三板上市的所有民营企业)的利润影响较大，疫情带来的财务压力增加了一倍。根据2018年年报，报告期内所有在新三板上市的样本企业的平均总资产、平均营业收入和平均净利润分别约为2.08亿元、1.69亿元和629万元，更接近中小企业的概念。在关闭状态下，三个月的固定成本将使所有在新三板上市的民营企业的年净利润减少50%(相当于6个月的净利润)；从表面上看，账面资本可以维持2.2年的固定现金支出，但考虑到期间可能存在的其他大额支出，现金流量的安全边际远不如a股上市公司乐观。

对新三板重点行业民营企业的分析表明，疫情对服务和零售行业中小企业的影响最为显著。酒店、餐饮和休闲行业最差，样本企业3个月的固定成本将使其损失18.6个月的净利润；账面货币资金只能承担0.6年(7.2个月)的固定现金支出，近50%的企业面临短期资金缺口风险(账面资金只能覆盖6个月内的固定支出)；特别是对于餐饮企业，账面现金只能维持2.4个月的固定现金支出，破产风险极高。

零售业也不乐观。三个月停产的固定成本为样本企业12.5个月的净利润损失；虽然整体账面货币资金可以承担1.4年(16.8个月)的固定现金支出，但近40%样本企业的货币资金覆盖了6个月内的固定现金支出。此外，交通行业和房地产行业的情况相对较好，但也有28.7%和11.1%的样本企业的账面货币资金只能支付6个月的固定现金支出。

需要注意的是，以上计算是基于样本企业2018年的年报数据，从2019年公布的数据梳理来看，样本企业2019年的经营状况并没有改善。在疫情的影响下，一些行业的风险甚至超过了上述计算结果所反映的情况。

本研究与北京大学和清华大学的联合研究以及邮政储蓄银行的研究方向一致，可以为评估疫情冲击下中国微型企业的生存压力提供更全面、更客观的基准参考。

虽然新三板企业在规模上接近中小企业，但未能在公开市场融资的小微企业的风险抵御能力远弱于新三板企业。可以合理推测，疫情对中小企业的总体影响应该大于上述评估结果。

有鉴于此，近年来中央和地方政府的思路发生了很大变化，从早期全面保障疫情防控到平衡经济波动，反周期调控、企业纾困等相关政策不断出台。作者认为，现行政策对疫情防控和稳定增长的“两手”应对应该是合理的，需要坚持。正如前面的评估所揭示的，不同行业和同一行业的不同企业面临着不同的利润压力和资本压力。如何根据不同行业企业面临的不同压力以及下一步开工复工面临的不同困难，制定和实施更有针对性的企业救助政策，也是决策者需要考虑的关键问题。

此外，需要注意的是，由于样本和方法选择的不同，评估结果与调查结果之间存在明显差异。与制度研究的结果相比，笔者发现中小企业的利润影响比研究企业反映的更为严重，短期资金链压力比研究企业反映的略小。这种差异可能意味着更清晰、更有针对性的政策启示。

例如，就财政政策而言，企业利润的下降将大大降低减税政策的效果，通过进一步降低费用(行政费用、社会保障等)来减轻企业的负担可能会更好。)；在货币政策方面，短期内仍有必要通过公开市场操作来保证资金供应和保持充足的流动性，但对于未来企业复苏和经济反弹来说，促进融资成本的尽快降低意义更大。

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