盛松成谈利率并轨：取消贷款基准利率后 贷款应如何定价？

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降低实际贷款利率不是通过降低央行监管来实现的，而是通过利率市场化改革和市场力量来实现的。当然，以“并轨”利率为目标的市场化改革能否满足宏观调控的现实要求，缓解企业融资难、融资贵的问题，还需要进一步研究。

作者简介:盛松成，教授、研究员、博士生导师，享受国务院政府特殊津贴。现任中国人民银行顾问(局级主管)、上海市政府顾问、中国互联网金融协会统计分析委员会主任、中欧国际商学院兼职教授。他曾担任中国人民银行调查统计部主任和中国人民银行沈阳分行行长。

在今年的《政府工作报告》中，李克强总理提出了“深化利率市场化改革，降低实际利率水平”和“着力缓解企业融资难问题”。改革和完善货币信贷投放机制，适时运用存款准备金率、利率等量化和价格手段，引导金融机构扩大信贷投放，降低贷款成本，准确有效地支持实体经济。”

“利率整固”可能是利率市场化改革的“最后一英里”，或者是疏通货币政策传导的重要环节。由于我国基准存贷款利率和公开市场操作利率分别对应于信贷市场和货币市场的监管，两个市场的利率操作实际上是一个“双轨制”。取消基准贷款利率能否融入利率市场化改革？取消基准贷款利率能否达到降低企业融资成本的目的？

3月8日，上海市人民政府参事、原中国人民银行统计调查司司长盛松成在上海交通大学上海高级金融研究所主办的“全球金融结构变化与中国金融改革”会议上表示，降低实际贷款利率水平不能通过降低央行监管来实现，必须通过利率市场化改革来实现。当然，以“并轨”利率为目标的市场化改革能否满足宏观调控的现实要求，缓解企业融资难、融资贵的问题，还需要进一步研究。

目前，中国的货币政策传导主要涉及四个利率

盛松成表示，中国的利率体系非常复杂。按照从货币政策调控到实体经济贷款的顺序，大致可以归纳为以下几类:

首先是央行货币政策的操作利率，如公开市场操作的正向和反向回购利率，再融资和再贴现利率，以及新货币政策工具(如多边基金)的操作利率等。例如，目前中国一年期中期贷款利率为3.3%，而去年新增的支持小微企业和民营企业融资的定向中期贷款利率比目前的3.15%高15个基点。

第二是货币市场利率，它已经市场化了。主要包括银行间存款机构的质押式回购利率(例如，r007为利率债券质押的银行间市场存款金融机构间7天加权平均回购利率)、银行间质押式回购利率(例如，R007为银行间市场各金融机构间7天加权平均回购利率)和金融机构间同业拆借利率(与回购利率的区别在于没有抵押品，如上海银行(601229，诊断股票)。

第三，央行设定的存贷款基准利率自2015年10月调整以来没有变化。我们熟悉的活期存款基准利率为0.35%，一年期定期存款为1.5%，六个月至五年以上的贷款为4.35%-4.9%。

第四是信贷市场利率，即商业银行向企业、个人和其他实体发放贷款的利率。目前，大部分贷款利率都是由商业银行在基准贷款利率的基础上形成一定程度的浮动。

央行政策利率向信贷利率的传导不够顺畅

盛松成指出，自2018年下半年以来，央行实施了一系列反周期调整政策。一般来说，央行的货币政策操作会影响货币市场利率，进而影响实体经济利率。然而，从实际情况来看，目前我国货币市场利率向信贷利率的传导并不顺畅。

在货币市场利率方面，去年12月银行间同业拆借和质押式回购的加权平均利率分别为2.57%和2.68%，分别比去年同期低0.34和0.43个百分点。去年第四季度，金融机构一般贷款加权平均利率为5.91%，同比增长0.11个百分点。为什么会有货币政策传导的问题？

盛松成指出，在存贷款基准利率机制下，由于商业银行主要参照基准贷款利率，当前货币市场利率较低，基准贷款利率保持不变，商业银行由于能够获得较高的利差收入，缺乏降低贷款利率的动机，这往往强化了贷款利率的刚性。这也是利率“融合”的背景。去年4月，中国央行行长易纲在博鳌亚洲论坛上指出，要逐步统一存贷款利率和货币市场利率。

利率合并时还需要考虑哪些问题

盛松成总结了深化利率市场化改革和实施利率并轨需要深入思考的四个方面的问题。

首先，长期改革目标和短期政策要求之间的关系。

利率市场化是中国金融改革的长期目标，缓解企业融资难、融资成本高是当前宏观调控的现实要求。盛松成指出，这两个要求可能并不完全一致。如果取消贷款基准利率，短期政策要求能否落实仍需研究。目前，货币政策传导不够顺畅，这与银行风险偏好下降有关。为什么？近两年来，经济下行压力较大，导致银行风险偏好下降，银行不愿放贷，尤其是对风险较高的中小企业。取消基准贷款利率可能不会立即解决这些问题。

随着金融去杠杆化和表外融资国际化，银行的资产负债表不断扩大，银行的资本约束将会加强，抑制银行进一步增加贷款。当然，表外融资在过去一两个月已经恢复。

盛松成还提出了解决小微企业融资难比解决融资难更为紧迫的观点。如果这两个问题中只有一个可以解决，绝大多数小微企业会选择先解决融资难的问题，因为如果他们不能借钱，他们就不能解决融资难的问题。解决困难和昂贵的融资并不容易。

二是新的人民币贷款定价基准。

如果取消贷款基准利率，贷款应如何定价？盛松成说，主要有两种观点。

一种观点认为，新的贷款利率与货币市场利率挂钩，如银行间存款机构的质押式回购利率dr和上海银行间同业拆放利率shibor。这种联系可以反映资本的实际成本和贷款的供求关系，但这种方法的缺点是信贷市场的利率波动可能会增加，因为货币市场的利率波动一般比较大。

另一种观点认为，按贷款最优惠利率(lpr)定价，即商业银行发放贷款时的利率，可以根据实际情况根据最佳客户的lpr生成。这种方法有利于信贷市场利率的稳定。但lpr的变化相对缓慢，这可能会削弱货币政策的传导。虽然lpr在美国、日本和香港等世界各地都有使用，但其运行效果并不理想。这些国家和地区的大多数贷款利率不是由lpr决定的。自2013年中国开始lpr报价以来，lpr与贷款基准利率的变化几乎是同步的，近年来甚至是一致的，所以lpr意义不大，几乎就是贷款基准利率。要想在利率整合后充分发挥lpr的定价作用，就需要完善其运行机制。

盛松成表示，利率政策是货币政策决策中最困难的部分。从亚当·斯密到现在，几乎所有的经济学家都对利率有自己的看法，这表明利率问题非常复杂。如果“两轨合一”的步骤能够顺利进行，中国的利率市场化改革将基本完成。在实际推进改革时，对于不同的定价基准，我们可以考虑让不同的利率基准并存一段时间，让市场选择。央行可以鼓励商业银行为客户提供多种选择，从而找到更合适的定价方法和基准。

三是贷款利率和存款利率的市场化要协调。

中国推进利率市场化改革的经验是先贷款后存款。如果将取消基准贷款利率作为巩固利率的第一步，还需要考虑银行债务方面的情况。因为在现实中，银行负债(存款)的结构会影响银行资产方的贷款定价。如果取消贷款基准利率，贷款将在市场上定价，而存款仍按存款基准利率定价，这对商业银行自身的资产负债管理提出了更高的要求。商业银行的资产定价和负债成本是相互联系的，因此需要协调和促进。

第四，利率并轨后央行货币政策的传导。

如果取消基准贷款利率，我们如何确保货币政策的有效传导？是否有必要将一定的货币市场利率作为货币政策的中介目标？我国政策利率向实际贷款利率的传导存在诸多摩擦。尽管发达国家存在摩擦，但中国的摩擦可能更大、更复杂，比如监管要求和政策调整。利率市场化改革应充分考虑这些因素。

综上所述，取消贷款基准利率是利率市场化改革和疏通货币政策传导的重要一步，还有许多问题需要解决，需要进一步研究和稳步推进。