付立春：完善融券机制维护科创板健康稳定发展

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证券借贷是科技板块提高市场效率、对冲单边市场的关键机制。上海证券交易所公布实施的送审稿规定，从上市首日起，可将科创董事会的股份作为融资融券的对象；证券公司可按规定借入科技股，具体事宜另行规定。上市首日证券借贷、平衡证券借贷与融资、优化证券借贷交易机制等。，将成为解决单边市场问题和防止市场大起大落的重要手段。

无论如何，证券借贷真正发挥对冲风险、稳定波动、提高市场效率的作用是非常必要和迫切的。

a股证券借贷发展不足

目前，融资融券在中国的发展极不平衡。截至2019年3月11日，中国沪深股市的证券借贷余额仅为86.5亿元，不到融资余额8683.86亿元的1%。在美国、日本和台湾，证券借贷和融资的比例超过30%。

a股证券借贷的标的要求很多，但范围不够大。根据上海证券交易所现行的a股证券借贷业务规则，股票成为证券借贷的主体有很多条件。就时间而言，它需要上市3个月以上。根据交易指标要求，通过融资购买的标的股票的流通股本不低于1亿股或流通市值不低于5亿元，通过证券借贷出售的标的股票的流通股本不低于2亿股或流通市值不低于8亿元。要求最近3个月内不存在以下情况:日平均换手率低于基准指数日平均换手率的15%，日平均换手率低于5000万元；日平均涨跌与基准指数平均涨跌的偏差超过4%；波动幅度是基准指数的5倍以上。其他条件包括:股东人数不少于4000人；股票发行公司已完成股权分置改革；以及证券交易所不实施股票交易的风险警告。符合这些要求的证券借贷对象不多，证券借贷交易不能在上市初期进行。

我国可供证券借贷的证券来源稀缺，证券借贷渠道不畅。目前，证券借贷凭证的来源是证券公司拥有的证券或从中国证券金融股份有限公司合并的证券..券商持有大量未服务的证券借贷来源，与证券借贷资本中介业务的定位相悖。受证券公司自营规模和交易策略的限制，证券公司的证券借贷来源非常有限。作为再融资和证券借贷的集中平台，证券公司需要与外部机构联系。

关于科技局证券借贷的建议

一是提高标准，扩大证券借贷对象范围。

空厅还扩大了证券借贷的标的范围。在科技板块，对现有证券借贷目标的要求需要大大修改和完善。在市场化原则下，证券借贷的主体应满足参与者的交易需求，而不是人为地设定过高的要求。由于要求太高，目标太少，这不仅降低了市场配置的效率，而且使一般投资者难以得到保护。

第二，扩大放贷者的范围，允许机构和股东放贷。

在科学和技术委员会，公共基金和其他机构的贷款限制有序释放，合格的投资机构被允许开展证券借贷业务。在美国市场，共同基金、养老基金和大型托管银行一直是凭证的主要贷方。目前，国内具有长期头寸的公共基金、社保基金和保险机构不参与证券借贷业务，但这些机构拥有大量具有长期头寸的证券资产，也需要盘活资产，提高整体资产回报率。首先，可以允许公共基金借出科技股的证券，其次是保险机构和社会保障基金。此外，根据证券业协会备案的线下投资者名单中所列的机构，许多机构都有放贷能力，在一定条件下可以一个一个发放。

完善证券借贷相关法规，提高股东借贷意愿。它可以完善相关法律、法规和业务规则，澄清证券借贷与减持、反向交易等之间的概念差异。，简化证券借贷的信息披露标准，统一适用于借贷业务的会计准则。还可以鼓励股东从行政系统层面开展证券借贷业务。

第三，利率和期限应该市场化，以降低再融资和证券借贷的成本。

证券借贷成本较高也是中国证券借贷业务发展缓慢的一个重要原因。与融资不同，投资者将证券借贷作为一种风险管理工具。投资者利用证券借贷来保护他们的投资组合，更多地关注这一工具的使用成本，而不是利润杠杆。过高的证券借贷费用阻碍了投资者对证券借贷工具的使用。

建议科技委员会证券借贷利率和期限市场化，以降低证券借贷成本。目前，无论是非协议申报还是一对一协议申报，证券借贷的再融资都是与固定期限相对应的固定价格，证券公司根据不同的再融资期限收取1.5%-2.5%的费用。固定价格不反映再融资和证券借贷的市场供求关系，管理风险极小。建议在再融资和证券借贷方面进行协商，以提高贷款利率和贷款期限的灵活性。可以将证券借贷公司收取的费用降低到约定申报的0.2%和非约定申报的0.5%。与此同时，投资者可以用证券借贷出售的资金购买货币基金，赚取大约2%的利息。这样，可以向贷款人补偿更多的收入，提高贷款人的积极性。另外，可以体现市场供求和价格发现的功能，降低借款客户的借款成本。

第四，探索市场化分散授信，完善和增加业务平台。

科技局可以探索以市场为导向的分散授信。在美国的市场化模式中，证券交易经纪公司处于核心地位。美国的信贷交易高度市场化。投资者进行信用交易时，向证券公司申请融资融券，证券公司直接向投资者提供信用。当证券公司资金或证券短缺时，证券公司向银行申请贷款或回购融资，并向非银行金融机构借入短期证券。在这种模式下，证券公司可以根据客户需求，顺利、便捷地调整银行和非银行金融机构的资金和证券头寸，并将资金或借入的证券快速分配给有需要的投资者。美国以市场为导向的分权模式具有高效率和低成本的特点，可以在科学技术委员会上逐步探索和借鉴。

完善现有业务平台，增加上海证券交易所平台。目前，证券借贷业务平台存在分割等问题，需要不断完善。此外，作为科技板块市场的组织者，上海证券交易所建议建立证券借贷交易系统，以集中统一的方式提供证券借贷服务。上海证券交易所确定可贷证券范围、担保品范围、转换率等风险控制指标，统一管理业务参与者。证券出借人和借款人可以通过证券出借交易系统中的各种交易形式达成交易；证券借贷交易系统提供以市场为导向的交易方式，如议价、定价和竞价，以满足市场的多样化需求；登记结算机构直接接受转让抵押物的指令，并进行交易结算。

总之，证券借贷机制是科技板块乃至整个交易不可或缺的关键组成部分。弱化证券借贷机制不仅会降低市场效率，甚至可能走a股市场的老路，科技板块重大渐进式改革的战略意义也将相应弱化。科技委员会应保持其战略实力，坚持市场化和法制化原则。无论是与海外还是国内融资业务相比，a股证券借贷的发展仍不成熟。完善证券借贷机制，可以修改证券借贷目标的要求，扩大借贷者范围，在市场上再融资和降低费用，分散信贷，增加平台。

(作者是中国市场学会金融学术委员，东北证券(000686，诊断股票)研究总监)