姜超：从日韩转型经验看下一个十年

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那么，中国的经济增长中心在未来会经历怎样的过程？这在很大程度上取决于政策。以此类推，当前的政策正朝着正确的方向前进，这将避免中国经济的起伏。

作者:蒋超，首席宏观分析师，中国首席经济学家论坛高级研究员

摘要

告别高速增长，迎接中央政府的下行

在高速增长的尽头，“L”形的底部在哪里？回顾过去十年，中国经济增长率从10年第一季度的12.2%持续下降到18年第四季度的6.4%，这一快速增长即将结束。展望未来十年，“L”型经济将稳定在哪里？在高质量发展阶段，增长中心在哪里？

经济中心下移，越过中等收入陷阱。高速增长的终结绝非偶然。自1960年以来，只有13个经济体成功完成了增速和转型，位居高收入经济体之列。德国、日本、韩国和台湾是典型的代表，他们的转型过程是相似的:经过20-30年的快速增长，人均国内生产总值达到美国的50-60%，他们都开始加速转型；在中速增长时期，增长率一般减半，持续10-20年，最终人均国内生产总值达到美国的70%-80%。

经验是相似的，转型值得学习。比较了德国、日本、韩国和台湾的人均国内生产总值、工业化率、人口抚养比、城市化率、人均电力和粗钢消费量以及人均耐用品拥有量等经济指标。目前，中国与20世纪70年代中期的日本和90年代初的韩国十分相似。

日韩经验:提速转型下的升级之路

不可避免的中心下移。日韩经济增长转向的根本原因是经济已经达到潜在增长率下降的临界点，而来自要素层面的约束使得高速增长不可持续。首先是劳动。在快速增长的后期，日本和韩国正面临着总人口增长放缓、人口红利终结和城市化进程放缓的局面，这反过来又导致工资水平的快速增长。其次是资本。在快速增长期间，土地、能源和其他因素的价格急剧上升。最后，技术，随着与发达国家的差距逐渐缩小，技术模仿的发展模式遇到瓶颈，不得不转向积极创新。

产业结构改变鸟笼。要素水平的变化也带来了产业结构的调整。在中速增长时期，日韩经济结构发生了相对一致的变化，工业增加值比重明显下降，服务业比重逐年上升，第二、三产业也在不断升级。日本制造业的支柱产业已经从钢铁、有色金属、化工等基础原材料产业转变为汽车、家电和机械，后者完成了从进口替代到出口扩张的华丽转身。韩国的制造业支柱产业已经从轻工业转向电力和电子。随着人口红利的消退、居民收入的持续增长以及中速增长期的到来，日韩消费不断从传统消费向新兴消费转变，从实物消费向服务消费转变。

政策决定变革的道路。在日韩经济转型过程中，政策也发挥着重要作用，这在很大程度上决定了转型的路径。石油危机给日本经济敲响了警钟。日本政府尽早下调国内生产总值目标，采取稳健的货币政策应对通货膨胀，采取积极的财政政策支持经济，并相继出台产业结构政策，帮助结构性低迷的产业走出困境，使日本经济平稳转型。然而，韩国政府一度回避改革，仍试图保持高速增长，这最终导致了金融危机。危机过后，韩国实施了四项关键部门改革，尤其是清理坏账和恢复融资功能的金融改革，以及解决产能过剩、高负债和财阀垄断的企业改革，最终将韩国经济转变为安全经济。

下一个十年:中国的经济增长中心在哪里？

众所周知，中央经济下行是不可避免的。中国政府在13月底开始降低其经济增长目标。学术计算表明，在“十三五”和“十四五”期间，中国经济增长率可能会继续下降，国际货币基金组织、世界银行和经合组织等国际机构也预测，未来五年中国国内生产总值年均增长率将低于6%。日本和韩国的经验表明，供给约束、发展模式瓶颈和产业结构调整将是未来十年中国经济增长中心下移的核心驱动因素。

在正确的道路上，中长期增长率可能会减半。我们认为，在未来十年，中国经济增长重心下移的路径将更像日本那样是渐进的，而不是像韩国那样受到危机的逼迫，这是因为当前的政策是正确的:政府不仅积极降低gdp目标，而且从过度货币转向稳健货币；积极融资是基础设施建设和减税的结合；产能削减和短期补偿促进了经济和产业结构的调整。根据历史经验，在中速增长期，中国的经济增长中心或高速增长期(10.5%)减半至5%左右，持续时间约为十年。

1.告别高速增长，欢迎重心转移

1.1中国经济:高速增长的终点，“L”型的底部在哪里？

回顾过去十年，中国国内生产总值增长率从2010年第一季度的12.2%的高点持续下降至2018年第四季度的6.4%，创下2009年第一季度以来的新低。2016年5月，《权威人士》指出“中国经济运行是一个L型趋势”，并强调“这个L型是一个阶段，不可能在一两年内过去”。根据第十九次全国代表大会的报告，“中国经济已经从高速增长阶段转向高质量发展阶段”。站在当下，我们不禁要问:“我”的“L”形已经出现了，“我”会在哪里出现，会持续多久？在高质量发展阶段，经济增长中心在哪里？

1.2他山之石:经济中心下移，跨越中等收入

根据世界银行的统计，自1960年以来，全球共有101个经济体在经历了一段时间的快速增长后进入中等收入经济体行列，但截至2008年，只有13个经济体进入高收入发展阶段，其中德国、日本、韩国和台湾是最具代表性的经济体。具体来说:

德国:60年代中期。从1951年到1965年，西德实现了年均7.1%的高速经济增长。1965年，西德人均国内生产总值(按1990年不变价格国际美元计算，下同)达到9186国际美元，是同期美国的68.5%。从1966年到1972年，经过7年年均4.0%的经济增长，西德进入了高收入经济体的行列，其经济进入了低速增长区间。

日本:20世纪70年代初。从1955年到1973年，日本实现了年均8.8%的高速经济增长。1973年，日本人均国内生产总值达到11434国际美元，是同期美国的68.5%。从1974年到1991年，日本经济进入中速增长期，年均增长率降至4.1%，然后进入高收入经济体行列。

韩国:20世纪90年代。从1961年到1996年，韩国经济继续高速增长，年均增长率为9.4%。1996年，韩国人均国内生产总值达到13211国际美元，是同期美国的52.1%。从1997年到2010年，韩国经济增长率下降，年均增长率降至4.7%。

中国台湾:20世纪90年代。从1951年到1989年，台湾经济快速增长，年均增长率为9.5%。1990年，台湾人均国内生产总值为9938美元，是同期美国的42.8%。此后，台湾进入了中速增长阶段，1990年至2010年，年均增长率降至5.5%。

1.3经济比较:经验相似，转型值得借鉴

不难发现，在上述经济体的增长中心下移的过程中有许多相似之处。那么，以此类推，中国在哪个阶段向中心下移？在这里，我们通过比较主要的经济指标做出综合判断。

人均Gdp。经济史专家安格斯·麦迪森教授考虑了购买力平价因素，用国际元对世界各国的人均gdp数据进行统计，这对于跨国比较非常方便。16年来，中国人均国内生产总值为9885国际美元，接近德国的68，日本的70和韩国的91。

工业化水平。工业增加值与国内生产总值之比是衡量一个国家工业化水平的核心指标。根据世界银行的统计，日本的工业化率在1970年达到最高点42.9%，而韩国在1991年达到最高点40.2%，然后逐年下降。中国工业占国内生产总值的比例在2006年达到峰值，然后逐渐下降，在17年内回落到40.5%，接近日本的74%和韩国的91%。

人口结构。与日本和韩国相比，中国面临着更加严峻的人口增长和老龄化问题。从人口增长的角度来看，中国目前的出生率和增长率相当于20世纪80年代的日本和00年后的韩国。从老龄化程度来看，17世纪末，中国65岁以上人口占总人口的比例已上升至10.6%，明显高于20世纪70年代末的日本和90年代的韩国，2009年接近87岁的日本和韩国。

城市化率根据联合国的统计，中国的城市化率在18年内达到59.2%，接近日本的56年和韩国的82年。相比之下，德国的城市化率在20世纪60年代初超过了70%，此后稳步上升至近80%。值得注意的是，从日韩的经验来看，中国的城市化率仍由空上升，但在过去的12年里，上升速度已经开始放缓。

人均电力和粗钢消耗量。人均电力消耗和粗钢消耗是代表性的中间指标。根据世界银行的统计，中国人均用电量在14年内达到3927千瓦时，接近德国的71、日本的73和韩国的95。据世界钢铁协会统计，中国人均粗钢消费量在17年内达到0.54吨，接近日本70年代和韩国90年代初的水平。

耐用消费品渗透率。从城镇每千人新开工数来看，中国房地产周期的峰值出现在13年，而日本和韩国分别出现在73年和90年。再看看汽车，中国18年的汽车拥有量约为0.17辆/人，接近日本70年和韩国94年的水平。

2.日韩经验:提速转型下的升级之路

2.1不可避免的中心下移

为什么日本和韩国等国家从高速增长转向中速增长？我们认为，根本原因是日韩经济已经达到潜在增长率下降的临界点，而劳动力、土地、能源、技术等因素限制了gdp的快速增长。

人口增长放缓。在转型期间，日本和韩国的总人口增长都有所放缓，这意味着社会总需求下降。在71-75年间，日本总人口的平均年增长率仍为1.4%，但在76-80年间降至0.9%，然后继续下降。韩国的人口增长率在81-85年间降至1.5%以下，在90年代初基本保持在1%的低水平，然后在01-05年间降至0.5%以下。

人口红利即将结束。在增速和换挡期间，日本和韩国人口抚养比的快速下降已经结束，抚养比保持在长期低水平。尽管它还没有进入劳动力负担上升的时期，但它也表明人口红利在这一时期已经结束。虽然日本人口的抚养比率在1992年确实下降到43.0%的历史最低点，但早在1969年就下降到45.2%，接近历史最低点。同样，韩国的人口支持度花了13年时间才降至36.2%的历史最低点，但1992年后，下降速度明显放缓，年降幅不到1个百分点。

城市化正在放缓。更大的影响来自空.劳动力转移的减少支持经济快速增长的一个重要因素来自农村劳动力向城市的转移，但这种转移将会结束。日本在20世纪70年代中期，韩国在20世纪80年代末和90年代初，城市化速度明显加快。例如，日本的城市化率在60-80年间增长了10个百分点，但在80-00年间仅增长了2.5个百分点。

工资水平被迅速提高了。随着人口红利逐渐结束和空劳动力转移减少，劳动力供给相对于需求明显收缩，导致工资水平迅速上升。日本的年平均工资增长率在65-75年间达到近15%，而韩国的制造业工资在80-90年间增长了近16%。当时，工资基数相对较高，劳动要素价格不再低。

其次，土地、能源等因素的价格也经历了大幅上涨。土地要素在经济中起着重要的作用。在经济发展的初期，低地价吸引企业增加投资和建厂，随着土地需求的增加，地价会逐渐上涨。日本在55-73年间，城市工业用地价格上涨了25倍，韩国在75-90年间土地价格年均增长率接近20%。此外，日本和韩国在经济增长转变期之前都受到了石油危机的影响，能源价格也不再便宜。

最后，技术模仿陷入了瓶颈。在经济发展的初级阶段，后发展国家可以通过技术引进和模仿来赶上来。然而，在与发达国家的差距逐渐缩小后，一些行业已经走在了国际前列，技术模仿的发展模式将会遇到瓶颈，因此有必要转向积极创新。然而，模仿容易，创新难，潜在经济增长的下降趋势不可避免。例如，日本的海外技术引进项目数量在65-75年间达到高峰，然后增长放缓并趋于稳定，韩国的pct专利申请数量在1992年后也大幅跃升，反映了加速转变时期从技术模仿到创新的转变。

2.2产业结构鸟笼

要素水平的变化也带来了产业结构的调整。

产业结构的变化趋势是一致的。高速增长期结束后，日韩两国的产业结构都经历了相对一致的变化，工业增加值比重明显下降，而服务业比重逐渐上升。例如，韩国工业增加值率在1991年达到40%的峰值后开始逐渐下降，而日本工业增加值率的峰值出现在73%左右，对应着增速和换挡的过渡时期。从中国的现状来看，产业结构的变化方向也很有可能与此相一致。

日本制造业:从钢铁和化学工业到机械和汽车。从制造业结构来看，日本在加速转型时期经历了明显的产业升级，从技术含量较低的钢铁、有色金属、化工等上游原材料产业，到技术含量较高的机械、汽车等中游加工装配产业。80-85年间，日本加工装配工业增加值增长近10%，在所有行业中名列前茅。随着日本经济的加速转型，钢铁、有色金属和化学工业的比重也有所下降，机械和运输设备的增加值比重明显上升。

解决产能过剩。随着总需求的下降趋势和产能的快速扩张，以钢铁为代表的日本传统制造业长期产能过剩。日本制造业的产能利用率从69年的高点113.4%下降到75年的低点85.1%，尤其是钢铁行业。同期容量利用率从132.8%下降到101%，然后下降到100%以下，甚至达到87.4%的低点。日本政府专门颁布了《特定萧条法》，旨在解决钢铁等结构性萧条行业产能过剩的问题。

从进口替代到出口扩张。

第一次石油危机严重推高了日本的通胀水平，控制通胀的紧缩政策也成为了高速增长终结的导火索。然而，油价的上涨让消费者更喜欢低油耗和小型化的汽车。然而，日本最初主要生产小型汽车，并利用欧洲和美国市场的疲软，迅速增加其在国际汽车市场的份额。

日本机械工业经历了技术引进、进口替代和出口扩张的发展过程。随着劳动力成本的上升，对机器代替劳动力的需求不断增加，而应对经济萧条的经济刺激政策增加了政府引导的投资，这为机械行业带来了良好的发展环境。日本机械出口在出口总额中的比重继续上升。此外，为了应对汇率上升的压力，小松等制造商在此期间开始从出口转向本地工厂生产，这迫使他们通过创新和产业升级来适应海外市场。

韩国制造业:从轻工业到电子工业。韩国的制造业结构在增速和转移前后也经历了明显的变化。此前，韩国制造业中轻工业的比重相对较高。食品饮料、纺织服装等行业一度占制造业总增加值的20%以上。提速转型前后，轻工业比重持续下降。到2000年，曾经是韩国最大的制造业的纺织业，只占总附加值的不到7%。相应地，电气和电子行业的迅速崛起从1970年仅占制造业4%的小行业跃升至2000年的25%，成为韩国最大的制造业。

政府注重引导和整合资源。受汇率上升和中国低成本劳动力的影响，韩国轻工业的发展正面临提速和换挡时期的困境。随着全球信息化的开始，政府集中出台了支持集成电路等电子产业发展的计划，重点引导产业结构调整，并集中大财团推动资本、人才和技术的集中整合，充分发挥资本和技术密集型的优势。目前，韩国的电子工业在世界上处于领先地位。在过去的18年里，韩国公司三星和海力士分别占据了第一和第三位，总市场份额超过20%。

投资在下降，消费在上升。从需求结构来看，后发展国家的转型经验表明，高速增长期往往伴随着投资的大规模扩张，而在加速转移后，由于要素价格上涨的制约，投资需求将明显下降。与此同时，在高速增长期间被压抑的消费需求将在速度转变后触底反弹，其在经济中的比重预计将继续上升。目前，中国的经济转型过程也正遵循这一趋势。

消费:从物质消费到服务消费。经过增速和换挡，消费在经济增长中的作用越来越大，同时消费结构也在升级，一般表现为从实物消费向服务消费的转变。例如，1970年，日本的食品和服装消费支出占38%，而1990年仅为26%，下降了10个百分点以上。这一份额由医疗保健、通信和文化教育等服务消费相对较高的支出科目占据。韩国消费支出结构的变化更加明显。服务消费比重从70年的30%左右持续上升到10年的近60%，而同期非耐用品消费比重为54%

2.3政策决定转型的路径

我们发现，在日韩经济增长方式转变和经济结构调整的过程中，政策也发挥了重要作用，这在很大程度上决定了转型的路径。

日本:降低国内生产总值目标，稳定货币和扩大金融，调整产业结构

国内生产总值目标被动下调。65年后，日本政府在经济政策中不再过分强调经济增长率，而是更多地考虑民生等问题。然而，在规划70年的时候，日本政府仍然设定了过高的目标增长率(10.6%)，并且仍然采取宽松的政策。突如其来的石油危机导致日本经济大幅波动，并使日本政府意识到10%左右的高增长率是不可持续的。1976年，国内生产总值目标定在略高于6%，1979年进一步降低到5.5%。

货币政策总体上是稳健的。在经历了73-74年战后最严重的通货膨胀后，日本银行反思并更加重视控制货币供应。在1975年的《日本货币供应的重要性》一书中，日本银行强调了稳健货币政策的方向。为了应对1979年的第二次石油危机，日本银行吸取了第一次石油危机的经验，及早收紧货币政策，有效地控制了通货膨胀。这一时期的最高通胀率仅为8.7%。

虽然货币政策总体稳健，但利率仍将根据通货膨胀趋势进行调整。随着74年后通货膨胀的缓解，日本银行在75-78年间逐渐将贴现率从73年底的9.25%降至78年的3.75%，直到79年第二次石油危机才加息。

财政政策显然是积极的。与高速增长时期形成鲜明对比的是，财政收支基本保持平衡。20世纪70年代后半期，金融对国债的依赖迅速增加。在1977-1978年，政府采取了积极的财政政策，以满足人民的期望，将世界经济与美国和西德拉在一起。然而，日本政府债务占gdp的比例也从1974年的8%迅速上升到1980年的30%。

从财政支出结构来看，政府将更多资源配置到与民生相关的方面。社会保障支出比重从20世纪60年代的15%左右上升到75年后的20%，而基础设施相关公用事业比重和地方政府转移支付比重有所下降。财政投融资被称为第二金融，曾在基础设施建设中发挥重要作用，20世纪70年代，其在道路、交通运输、区域发展等方面的支出明显下降。在此期间，政府的财政投融资更侧重于与民生相关的领域。

产业结构调整。日本在经济转型时期，产业结构呈现出明显的两极分化，钢铁、有色金属、化工等基础原材料的生产停滞不前，而汽车和家电的繁荣却有所抬头。供给因素的恶化加上尼克松冲击和第一次石油危机迫使日本调整其产业结构。从1971年到1978年，日本政府出台了一系列产业政策来调整和升级产业结构。

其中最具代表性的是1978年颁布的《稳定某些萧条的临时措施法》。其核心内容包括废弃剩余设备、限制或禁止新设备、鼓励集约化和提高集中度。日本政府指出，这些“结构性萧条行业”的特点是:“不能指望只靠总体振兴计划、短期生产和价格调整就能扭转企业的局面，即使形势暂时好转，在中长期内，由于产能严重过剩等原因，供需平衡难以恢复。”

韩国:从走稳定经济的老路到全面彻底的改革

从货币紧缩到金融改革。1980年全斗焕上台后，在制定第五个五年计划时，他提出了宏观稳定政策和民间主导的增长模式。为了实现宏观稳定，韩国实施了财政和货币紧缩政策。m2增长率从1983年前的35%左右下降到20%左右，财政赤字占国内生产总值的比重从1981年的4.3%继续下降，1987年实现了财政盈余。然而，由于政府仍直接控制信贷供应，央行直接创造贷款，货币环境仍然宽松。为了保护出口竞争力，韩国政府推迟了货币调整，投机性热钱流入导致国内货币被动投资。

金融危机后，金大中政府开始了财政、企业、政府和劳动四个部门的结构改革。其中，金融部门改革领先，包括四个方面。一是整顿不良金融机构，清理不良债权，调整银行结构；二是改革金融机构运行机制，开放金融市场；三是建立独立统一的金融监管机构；四是培育资本市场。最终，金融机构的坏账得以清理，正常的融资功能得以恢复，信贷环境得以避免恶化。

从大到不能倒到破产。韩国重化工业产能过剩和利润下降的问题出现在20世纪70年代末。79-83年韩国政府对重化工业实施了三轮投资调整，对调整后的企业提供了减免措施和信贷支持，85-90年实施了系统的产业理性政策，给予税收减免、信贷支持和限制新进入者。然而，依靠加强垄断、限制准入、提供信贷和税收激励等反竞争措施，不仅直接导致竞争失衡和财阀不断壮大，还会使企业过度追求规模扩张，拖延清理过剩产能，间接增加银行风险。

金融危机后，韩国政府实施了企业部门结构改革的“5+3”原则。1998年1月，韩国政府和四大财阀达成了企业结构调整的五项原则，如提高企业管理的透明度、禁止相互担保债务、改善财务结构、注重专业化经营、强化大股东和管理者的责任。1999年8月，韩国政府增加了三项补充原则，即改善非银行金融机构的治理结构，限制企业间的循环出资和不公平内部交易，禁止非法继承和赠与。最终，企业负债率大幅下降，主营业务更加突出，财务结构和治理结构得到很大改善，政府与企业之间“马来西亚不会死”的道德风险得到解除。

3.未来十年:中国的经济增长中心在哪里？

3.1中央向下已成共识，转型升级势在必行

未来十年，中国的经济增长中心将如何演变？显然，高速增长即将结束，潜在增长率正在下降，这已成为各行各业的共识。

在13日结束的中央经济工作会议上，高层官员开始淡化经济增长目标。2013年底，中央组织部还下发了《关于改进地方绩效评估的通知》，指导地方政府淡化gdp评估。在过去的14年里，全国人民代表大会和全国人民代表大会宣布的国内生产总值增长目标也呈现出逐年下降的趋势。

学术界对中国未来经济的潜在增长率进行了测算，有两种代表性的观点。首先，时任国家研究中心副主任的刘世锦提出，未来15年的国内生产总值平均增长率将为6.2%；第二，时任央行金融研究所所长的姚玉栋在16年内提出，在“十三五”期间为6.5%，在“十四五”期间为5%。

此外，国际货币基金组织、世界银行和经合组织等国际组织也普遍预测，中国的国内生产总值增长率在未来五年可能仍处于下行通道。国际货币基金组织和经合组织预测，未来五年中国国内生产总值的平均增长率将分别为5.95%和5.9%。

未来十年中国经济增长中心下移的驱动力是什么？借鉴日本和韩国的经验，我们认为主要来自以下三个方面:

首先是供应水平的约束。目前，中国的人口红利即将结束，城市化进程放缓，工资水平上升，土地和能源价格明显上涨，技术模仿陷入瓶颈，这是导致日韩经济增长方式转变的根本原因。

第二，经济发展阶段。目前，中国的人均国内生产总值、工业化率、人口抚养比、城市化率、人均电力和粗钢消费量、耐用消费品(如旅游汽车)的渗透率，都与日本在20世纪70年代末、韩国在20世纪90年代中期的水平相当。日本和韩国在相应的经济发展阶段面临着经济转型和速度变化。

第三，产业结构调整。随着工业化的结束，中国的产业结构也迫切需要转型升级。钢铁、有色金属、水泥、化工、煤炭等前支柱产业已不复存在，而制造业中的医药装备制造业和服务业中的信息服务业的崛起将成为必然。产业结构调整与日本、韩国有相似之处。

3.2如果走上正确的道路，中长期增长率将减半

那么，中国的经济增长中心在未来会经历怎样的过程？这在很大程度上取决于政策。以此类推，当前的政策正朝着正确的方向前进，这将避免中国经济的起伏。

首先，虽然为了实现党的十八大提出的“两个翻番”的目标，未来两年的经济增长率必须保持在合理的范围内，但中国政府早在13日就主动下调了增长目标，淡化gdp评估已成定局。其次，过去两年去杠杆化政策的实施和《资产管理新规定》的出台，意味着过去货币过度的状况正在发生变化，货币政策的基调已经从宽松转向稳定。第三，财政政策不仅比以前更加积极，而且将重点从扩大政府支出转向减税，这将有助于市场自由化和鼓励转型。第四，取消生产能力和弥补不足的政策促进了中国经济和产业结构的调整，也加速了新旧动能的转化。

这意味着，在未来十年，中国经济更有可能像1973-1985年的日本那样“软着陆”，而不是像韩国那样“硬着陆”，韩国渴望增长，避免改革，直到金融危机有助于清理它。

未来中国的经济增长中心将在哪里？它将持续多久？参照日本和韩国的经验，中速增长时期的经济增长中心比高速增长时期减少了一半，日本从8.8%降至4.1%，韩国从9.4%降至4.7%，中国高速增长时期的增长中心约为10.5%。我们判断中国的经济增长中心在未来十年可能在5%左右，其持续时间应该与日本相似，大约10年。

本文摘自《蒋超宏观债券研究》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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