蒙格斯智库：四万亿或是影子银行野蛮生长的肥料

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专栏简介:《有趣的经济学》是一篇类比国际前沿经济学的论文，由公开发表的芒格斯报告编号。论文通常来自顶级国际学术期刊，如《美国经济评论》(aer)、《计量经济学杂志》(eca)、《政治经济学杂志》(jpe)和《经济学季刊》(qje)。我们希望通过简单易懂的介绍和评论让经济学变得有趣。

作者:魏岛风险研究所评论员孟山海

1.什么是“4万亿计划”和影子银行

2008年9月，国际金融危机爆发后，中国经济增长迅速下滑，出口呈现负增长。大量农民工返乡，经济面临硬着陆的风险。为应对这场危机，中国政府于2008年11月出台了十项措施，进一步扩大内需，促进经济平稳快速增长。根据当时的初步计算，到2010年底，实施这十项措施将需要投资约4万亿元。随着时间的推移，中国政府通过不断完善和丰富应对国际金融危机的政策措施，逐步形成了应对国际金融危机的一揽子计划。从那以后，一些媒体和经济界简单地将其解释为“4万亿计划”。

据金融稳定委员会称；；Fsb)，影子银行是指与银行监管体系相分离的信用中介体系，可能导致系统性风险和监管套利。国内的“影子银行”并不是指某种独立的机构，而是解释了一种逃避监管的功能。

其次，“四万亿计划”出人意料

“4万亿计划”在全球金融危机的关键时刻对拉动内需起到了立竿见影的作用，但最近越来越多的学者指出，它也对当前经济造成了许多意想不到的深远影响。

由国家银行的陈卓、何志国和刘春撰写的最新工作文件《中国地方政府融资:刺激减债和影子银行圈》考察了“4万亿计划”对影子银行崛起的影响。

第三，从“4万亿计划”到影子银行的逻辑

“4万亿计划”主要是政府主导的基础设施建设。既然政府正在为此买单，那么这个计划与民间出现的“影子银行”又有什么关系呢？首先，笔者阐述了我国的财政预算制度。简单地说，中央政府只承担了4万亿元中的11800亿元，这意味着剩下的3万亿元将由地方政府自己出资。然而，地方政府融资有许多限制。

1994年通过的《预算法》第28条对地方政府财政的预算收支和负债有两个规定:(1)“地方各级预算应当按照量入为出、收支平衡的原则编制，不得赤字”；(二)“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”根据这一条款，地方政府的总预算不能列出赤字，更不用说负债了；中国人民银行1996年颁布的《贷款通则》规定:“借款人应当是具有中华人民共和国国籍的企业(事业)法人、其他经济组织、个体工商户或者具有完全民事行为能力的自然人。”这项规定明确了政府部门不能直接从银行借款；1995年实施的《担保法》第8条规定:“国家机关不得作为担保人，但经国务院批准使用外国政府或国际经济组织贷款进行再融资的除外。”根据这项规定，地方政府不得担保债务。

因此，地方政府只能通过建立地方政府融资平台，向大型商业银行或政策性银行借钱。然而，自2010年以来，中央政府开始全面收紧对地方政府的银行贷款，地方政府只能寻找其他融资工具。其中，最重要的是市政公司债券、市政债券和信托融资。其中，城市投资债券是地方政府融资平台向公众发行的公司债券，资金的主要来源是各种理财产品；地方政府债券是地方政府直接或通过中央政府发行的政府债券；信托融资是地方政府融资平台向信托公司借款的一种方式。这三种融资工具都是非银行贷款，即影子银行。2012年后，影子银行取得了快速发展。到2016年，地方政府通过银行获得的贷款比例从2010年的80%下降到20%，而通过这三个影子银行渠道获得的贷款比例从15%上升到接近80%。从相对变化趋势可以初步判断两者的替代效应。

综上所述，作者从“4万亿计划”到影子银行的逻辑可以用下图来表示:

四.经验分析

笔者通过实证研究论证了上述逻辑，即利用数据和模型来论证2012年后在2009年银行贷款较多的地区影子银行的规模是否会扩大。核心解释变量是2009年以来各省市的“超额”银行贷款，解释变量是2012年以后各省市的“超额”城市投资债券，控制变量是财政赤字、“超额”固定资产投资、“超额”地方土地政府收入、gdp增长率和ang等人(2016)生成的腐败指数。其中，“超额”是指每年变量与上年相比的变化量。Return发现，如果2009年地方政府融资平台从1元银行借入更多贷款，2012年后每年将发行0.26元以上的城市投资债券。基于其他类型影子银行的回报调查结果与这一结果相似。这表明“4万亿计划”刺激的政府银行贷款扩张确实促进了影子银行的快速发展。

V.评论

各种经济现象都有一个从良性到恶性的发展过程，都有从量变到质变、从渐变到突变的“拐点”。因此，决策者应建立科学的政策效果评价体系，充分考虑市场反应，注意风险因素的积累。魏岛风险研究所自2015年以来对中国债务问题进行了深入研究，发现目前中国全社会的债务水平已经超过了拐点，这意味着债务对gdp的影响已经处于负面阶段。从整个社会债务的构成来看，当前中央政府债务对经济增长的影响仍处于积极阶段；几年前，中国地方政府债务已经越过拐点，进入了负刺激轨道。欲了解更多研究结果，请关注《芒格斯第三次报告:中国债务转折点研究》，该报告将由芒格斯报告公开号出版。

芒格斯报告

猫鼬报告是由道教风险研究所、中国行为法学会金融法律行为研究会和深圳大学风险研究中心联合发布的一系列宏观经济研究成果报告。