董登新：加速发展国债期货市场

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资本市场越开放，金融衍生品市场就越重要。国债期货是整个利率市场化的基石。为境内外金融机构和其他机构投资者提供更多的套期保值工具和资产配置方式，有利于提高国债市场的流动性和定价效率。

作者:董登新教授，武汉科技大学金融与证券研究所所长

提示:资本市场越开放，金融衍生品市场就越重要。国债期货是整个利率市场化的基石。为境内外金融机构和其他机构投资者提供更多的套期保值工具和资产配置方式，有利于提高国债市场的流动性和定价效率。

近年来，我国国债期货市场建设取得了丰硕成果。2013年，5年期国债期货正式上市，填补了中国市场利率衍生品的/0/0，国债期货市场逐渐成为中国资本市场不可分割的一部分。2015年，10年期国债期货上市标志着我国国债期货从单一品种向多品种突破，风险管理能力和曲线交易能力进一步提升。2018年，两年期国债期货上市，国债收益率曲线进一步改善。

中国国债期货市场的功能正在逐步发挥

中国国债期货上市以来，市场规模稳步增长，到期日不断提高。首先，交易规模和头寸稳步增加。2018年，国债期货日均成交量为44，700手，日均持仓量为79，200手，分别是上市初期的10倍和21倍。第二，国债现货趋势高度一致。上市以来，5年期和10年期债券的现货相关性达到99%以上，2年期债券的相关性也达到97%以上。第三，制度化程度高。近年来，机构投资者对国债期货的参与度持续上升，持仓比例超过80%，是我国机构持仓比例最高的期货品种。第四，交货顺利。截至2019年3月，已交付39份国债期货合约，平均交付量为789批，平均交付率为3.5%，与国际市场水平相当。

虽然我国国债期货长期未上市，但产品运行平稳，市场功能逐步发挥。首先，国债期货为利率风险提供了一个强大的对冲工具。在国债期货上市之前，当债券市场下跌时，该机构不能利用国债期货进行对冲，唯一的办法是出售国债。国债期货上市后，国债期货与国债价格趋势有很强的趋同性，中期现货相关性高达99%。许多机构利用国债期货来管理国债风险，套期保值效果非常好。其次，国债期货提高了国债市场的定价效率。国债期货价格实时变化，采用保证金交易。价格连续、公开、透明，流动性较好，交易成本较低，能快速反映各种市场信息。任何投资者，无论是否是同业拆借市场的交易者，都可以通过各种分析软件看到国债期货的价格变化，了解债券市场的价格趋势和利率方向。拥有各种信息的投资者正在国债期货市场竞价。价格是整个市场信息的快速实时反映，信息的包装容量非常大。第三，国债期货提高了国债现货市场的流动性。国债期货上市后，出现了套期保值、套利、实物交割等跨期现货操作的需求，使得可交割国债成为市场交易的活跃品种。同时，国债期货也提高了做市商的市场意愿，从而提高了国债市场的流动性。作为做市商，许多大银行和公司都有义务提供报价，并承担被迫进行交易并持有报价的风险。有了国债期货，做市商做市商就很方便了。一旦他们被迫持有国债，他们可以利用国债期货快速对冲。始终保持处于风险中性状态。此外，国债期货的出现促进了国债在一级市场的发行。用国债期货对冲价格风险是国际惯例。国内证券公司的许多承销团成员也利用国债期货进行套期保值，在竞价时利用国债期货锁定风险，也取得了不错的效果。

推进国债期货加速发展，服务资本市场建设大局

在对外开放的背景下，按照“建设规范、透明、开放、有活力、有弹性的资本市场”的总体要求，应从以下几个方面加快我国国债期货市场的发展。

一是进一步优化国债期货投资者结构，促进商业银行、保险机构、海外机构、养老金和企业年金等机构投资者参与市场。商业银行和保险机构是债券现货市场的重要参与者，具有很强的风险管理需求。对于保险来说，许多保险机构都存在期限错配的问题，因此利用国债期货来调整期限，使资产和负债的期限更加匹配是非常必要的。

第二，继续丰富市场利率衍生品的供应。积极推进30年期国债期货、国债期权等产品上市，为市场提供更加多元化的产品。

第三，继续完善交易机制，提高市场效率。应尽快引入做市商制度，以提高各种品种的流动性，尤其是无效合约。推进证券业务向金融期货融资融券业务的拓展，拓展担保债券的种类，根据风险情况设定合理的折现率，提高市场效率。同时，应引入大宗交易等场外交易机制，以更好地满足机构投资者的业务需求。

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