人民币汇率“破7”“返6”都是正常波动

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□文彬，中国民生银行首席研究员(600016，诊断)(港股01988)，白凤，研究员

今年8月5日，美元兑人民币汇率报7.0507，这是2015年“811汇率改革”后首次“突破7”。时隔三个月，11月5日，人民币汇率呈现出强烈的盘中走势，升至7.03、7.02、7.01等上方。收盘报6.9975，这是汇率在8月5日“突破7”后首次“回到6”。总的来说，无论是“突破7”还是“回归6”，都是人民币汇率正常双向波动的表现，人民币汇率基本保持在均衡合理的水平上下波动。

□中国民生银行首席研究员文彬，研究员白凤

今年的趋势可以分为六个阶段

今年以来，人民币兑美元汇率累计下跌2%，汇率走势可以概括为“两升两平两降”六个阶段。

第一阶段(年初至2月底)，人民币对美元升值，累计升值2.5%。美元指数走势稳定，仅小幅升值0.1%，表明人民币升值主要是由于内在价值较强。

第二阶段(3月初至4月中旬)，人民币兑美元走势稳定，期间最高和最低汇率的价差不超过500个基点。美元指数相对稳定，同期仅升值0.6%。

第三阶段(4月下旬至5月中旬)，人民币对美元贬值，累计贬值3.3%。美元指数小幅升值，在此期间累计升值1%。

第四阶段(5月下旬至7月底)，人民币兑美元走势稳定，期间小幅升值0.4%，最高和最低汇率的价差不超过800个基点。美元指数也相对稳定，升值幅度仅为0.6%。

第五阶段(8月初至8月底)，人民币对美元贬值，累计贬值3.6%，8月5日“突破7”。从8月5日到8月底，美元指数上涨了1.4%，表明人民币贬值主要是由于美元走强造成的。

第六阶段(9月初至今)，人民币对美元升值，期间累计升值2.3%，11月5日“回到6”。在此期间，美元指数波动减弱，从指数最高点到最低点的贬值幅度达到2.3%，表明美元贬值促进了人民币升值。

人民币汇率有望改善

总体而言，近期人民币汇率稳步回升的原因是多方面的。

中国的经济基本面总体稳定。经济基本面是影响货币价值的基本因素，货币价值可以通过多种方式影响汇率，如国际收支、货币和资产收益率溢价、国际资本流动、预期和信心。8月5日人民币汇率“破7”与当时经济下行压力加大有关。就国内需求而言，8月份中国工业生产放缓，投资和消费增速均比上个月有所下降；就外部需求而言，全球经济增速明显放缓，国际经济环境不稳定、不确定因素增多，对中国外贸产生影响。考虑到内外因素，中国经济正处于一个加速下行的阶段低点，人民币汇率开始贬值并“破7”。

当前，全球经济普遍疲软，中国经济运行在合理区间。在前三个季度，国内生产总值增长了6.2%。尽管有所下降，但仍在主要经济体中保持领先地位。全年就业目标基本实现，物价总水平可控，国际收支总体稳定，基本平衡。最近，中国加大了实施一系列“稳定增长”措施的力度。生产、消费、外贸等主要指标较8月份有所改善，市场更加理性。之前经济低迷带来的负面情绪已经逐渐被消化，信心也在不断恢复。经济基本面的总体稳定为人民币汇率的稳定和回升奠定了基础。

美元指数由强变弱。两种货币之间的汇率比较不仅取决于货币的内在价值，还取决于相对货币的强弱。人民币与美元之间的强势一般表现为一种不断变化的关系，目前人民币的升值与美元的贬值有关。年初以来，美元指数呈现强劲上升趋势，9月25日升至过去三年99.0438的峰值，然后开始贬值，10月18日降至97.2032，不到一个月的时间，贬值率达到2.3%。主要原因在于美国经济整体放缓和弹性减弱。第三季度，美国国内生产总值按年率计算进一步下降至1.9%。ism制造业的pmi指数连续三个月跌破涨跌线，ppi等数据低于预期。另一方面，市场避险情绪降温，美元需求减弱。

中美之间的差距扩大了。利差反映了两国金融资产的收入和溢价水平。利差的扩大和缩小通常会对两国的汇率趋势产生重大影响。实证研究表明，中美10年期国债收益率差与人民币兑美元汇率之间存在很强的相关性。2005年8月以来的数据分析显示，两者之间的相关系数接近0.9，这意味着中美利差的扩大极大地促进了人民币对美元的升值。自今年年初以来，美联储已三次降息，使中美10年期国债收益率差从年初的30个基点扩大到目前的150个基点。不断扩大的息差稳定了人民币对美元的汇率，并使其反弹。

跨境资本流动总体平衡，稳步上升。中国高度重视对外开放，坚持形成全方位开放的新格局。为此，中国出台了一系列政策，以促进金融市场的开放和外国投资的便利化。如《关于进一步提高利用外资水平的意见》的出台，qfii和rqfii投资额度限制的取消，外资银行准入门槛的放宽，外资银行、证券公司、基金公司等金融机构在华经营范围限制的取消，对跨境资本流动的平衡和稳定产生了积极影响。与此同时，中国经济的长期稳定发展和充满希望的前景推动了外资配置人民币资产的强劲需求。越来越多的国际主流指数，如摩根士丹利资本国际(Morgan Stanley capital international)和彭博社(Bloomberg Barclays)将中国股票和债券纳入其指数体系，并不断扩大。最近，工业和金融投资的资本流入规模明显增加。前三季度，中国直接投资净流入277亿美元，证券投资盈余约400亿美元。今年以来，北行资本净流入总额已达到近2400亿元，特别是10月以来，累计净流入已超过500亿元。跨境资本流入的增加也推动了人民币近期的升值。

人民币汇率有望改善，总体保持稳定。受经济基本面稳定、发展前景看好等因素影响，人民币汇率有望改善，持有人民币的意愿和信心增强，从而推动人民币升值。近期，人民币对美元的一年期远期汇率与即期汇率相似，呈现整体升值趋势。此外，截至9月，我行代客户远期净结汇连续13个月保持顺差，表明人民币长期有一定升值预期。

中国的外汇管理政策操作空比较大。中国对外汇管理实施了“宏观审慎+微观监管”的有效监管政策，加强了对市场顺周期行为的管理，加大了对外汇违规行为的打击力度，有效防范了跨境资本流动风险。与此同时，央行实行“以自我为中心”的稳健货币政策，坚持不搞“洪水灌溉”，并根据内外形势的变化适时运用货币政策工具加强反周期调整，如近期在香港发行的两张人民币央行票据，对稳定汇率预期发挥了积极作用。与此同时，中国目前仍保持着对operation/きだよきだよきだよきだだよききだきだ