陈嘉禾：为何价值投资者难遇滑铁卢？

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最近，市场一落千丈，许多投资者又不平静了。事实上，应对暴跌的方法极其简单，即平时使用较少的杠杆，在暴跌发生时抓住机会购买高质量和廉价的资产，然后等待长期收益。正如彼得·林奇所说，如果你成功避免了历史上所有的大损失，但你没有选择高质量的资产进行投资，你最终还是赚不到多少钱。

然而，如果你说这些价值投资的话，你可以理解一两次。那些不明白的人，就像沃伦·巴菲特说的，他三年内不会听你的，所以如何炒作或者如何炒作，如何跳跃或者如何跳跃以防一个大的下跌。可以说，“无助的人容易烦躁，似曾相识的感觉急剧下降。”

然而，在这个对股市波动充满不确定性的市场中(我认为这个区间充其量只能被视为波动，如果它也被视为崩盘，那么1987年的香港市场是什么)，我想到了一件人们不常思考的非常有规律的事情，那就是，在过去的几十年里，一旦经过市场检验的价值投资者出名，他们很少看到另一个突然倒塌的建筑物和遭遇滑铁卢。

即使一些价值投资者偶尔失败，例如，巴菲特在1999年被《巴伦周刊》嘲笑，安东尼波顿在香港市场的失败往往不会对他们造成致命打击。要么他们后来被证明是对的，要么最坏的情况是，他们只遭受了一点点损害，但仍然逃脱了惩罚。与那些我们经常看到的市场价格趋势今天是对的明天是错的预测相比，与那些偶尔看到媒体失去一切的投机者相比，市场证明的价值投资者的稳定性确实要高得多。

例如，巴菲特在20世纪80年代左右在华尔街有些名气，每个人都知道他是一个有自己价值观和信仰的投资者(但当时市场并不完全认可他)。在2000年之前，这位老人已经非常有名了，他经常在那个时候扼杀互联网泡沫，就像他在过去两年里扼杀虚拟货币一样。

当时，互联网泡沫如此之大，以至于这位老人好几年都没有购买科技股，也没有运行该指数。《巴伦周刊》觉得它终于找到了一个诋毁这位价值投资者的机会，所以它写了一篇封面文章，意思是你终于错了。因此，每个人都知道科技股泡沫已经成为人类历史上著名的泡沫之一，但老人仍然很高兴每年召开自己的股东大会，向全世界宣传价值投资理念。

有些人可能会说巴菲特是个例外，让我们来看看彼得·林奇，这位大师教人们根据价值选择股票，并放弃预测波动。他在1977年担任麦哲伦基金的基金经理，直到1990年都取得了惊人的成绩。他还写了三本书，其中的哲学与他的投资方法完全相同。1990年，林奇觉得自己工作太辛苦，无法与家人相处，于是他退休，从事慈善和投资。根据波士顿杂志的统计，到2006年，彼得·林奇仍然在市场上占有一席之地。直到今天，他的投资哲学仍然影响着一代又一代的投资者。

有人可能会说，如果香港一文不值，安东尼波顿为什么不能毁掉它？伯顿被称为欧洲股神。从1979年到2007年，他的表现一直受到欧洲投资者的称赞。在2010年开始管理投资中国香港市场的基金后，波顿真的没能复制他的欧洲传奇。然而，这种“挫败感”实际上被夸大了。

在安东尼波顿(Anthony Bolton)2010年至2014年的整个任期内，恒生指数上涨了约20%，但我的印象是，波顿只赚了约6%，仅此而已。这既不是巨大的损失，也不是短期的。因此，所谓的“废墟”只不过是安东尼·波顿在短短三年时间里数十年未能在欧洲复制这个传奇。指望价值投资者每年都赚钱，并像银行存款一样安全是不现实的。

伯顿从2014年开始停止管理该基金，所以我们没有机会继续观察他的表现。很难预测这位写下了一生传奇的投资者是否会继续在中国市场投资几年。此外，别忘了，在《成功投资》(Successful Investment in Anthony Bolton)一书中，伯顿表达了他对技术分析的热爱，因此他也被称为“可能是利用技术分析进行价值投资的唯一大师”。然而，技术分析的方法与经典的价值投资理论相矛盾。

然而，在a股市场上，有坚定信念的价值投资者通过市场测试的时间还比较短，所以我们找不出哪个价值投资者有几十年的业绩。然而，我相信海外市场的经验将在中国市场复制，真正相信价值的投资者将会像他们的同行一样在未来取得令人自豪的成就。

那么，为什么真正经过市场检验的价值投资者往往会茁壮成长呢？这是因为价值投资的超额回报来自稳定的社会学原理，而不是赌运气般的投机。一方面，有价值的资产不断产生新的利益；另一方面，非理性的整个社会不断提供高质量的投资机会。然而，整个社会的非理性很难在几十年内得到有效的提升。

一旦一个投资者充分认识到这种价值投资的方法，他就看到了这个社会的各种逻辑。一个对社会有洞察力的人怎么能轻易改变自己的判断呢？因此，当对社会有洞察力的人遇到一个结构不完善的一成不变的社会时，就不难理解价值投资者的长期超额回报。理解这一点，我的读者，你还会把最近的市场崩溃放在心上吗？

(作者是信达证券的首席策略师)