以退求进 放水养鱼！——兼论积极财政的背景、来源与抓手（海通宏观于博、

本篇文章10646字，读完约27分钟

重要提示:《证券期货投资者适格性管理办法》自2017年7月1日起正式实施。通过该微信订阅号发布的意见和信息仅供海通证券(600837)(港股06837)专业投资者参考。完整的投资意见以海通证券研究所出具的完整报告为准。如果您不是海通证券客户中的专业投资者，请退订、接收或使用此认购号码中的任何信息，以控制投资风险。很难设置此订购号的访问权限。如果给你带来不便，请谅解。我公司不会因为关注、接收或阅读此订阅号码推送的内容而将相关人员视为客户；市场有风险，所以投资应该谨慎。

以退为进，放水养鱼！

——也谈积极融资的背景、来源和把握

(陈星海通宏宇博)

摘要

关于积极金融的一个问题:为什么它会成为重心？海外:金融空的空间有限，货币泛滥。在过去的19年里，“零利率”和“负利率”在主要发达经济体频繁出现。核心原因在于资本回报率低和有效需求不足。然而，股票债务的压力巨大，使得各国的金融空明显受限，因此主要采取了以降息和量化宽松为代表的超宽松货币政策。国内:不搞洪水灌溉，坚守住房，不投机。目前，国内货币政策面临多重约束:第一，去杠杆化相当有效，而任忠要稳定杠杆化还有很长的路要走。如果“洪水灌溉”，以前所有的成就都将付诸东流。第二，目前“无投机住房”政策的红线没有放松。最后，当前货币政策的焦点不是广义货币，而是广义信贷。央行打算缓解银行间的流动性拥堵，引导金融机构增加对实体经济的支持，尤其是小型和微型私营企业，而不是直接降息。战争流行病:有效地扩大国内需求，并在财政上积极和有希望。目前，国内政策正进入第三阶段，政策重点已从疫情防控、复工复产转向扩大内需。更积极、更有希望的财政政策也已成为有效扩大内需的重要起点。

第二个问题:积极融资:生命之水从何而来？赤字率必须保持红线，功能金融的BLACKPINK上台。美国、欧洲和日本等发达国家的经验表明，3%的赤字率并不一定要保持在红线以内，功能性金融也多次帮助其走出危机。横向比较，中国政府债务比率约为50%，总体水平仍较低。我们认为，中国的财政赤字率仍将增加0/房，预计20年后将增加到3.5%。在极端措施的非常时期，特殊债券脱颖而出。特别债券用于支持特定政策和项目，不计入财政赤字，意义重大。中国在1998年和2007年发行了两次特别债券，用于补充四大银行的资本，并为建立中投公司注入资金。我们相信，20年后特别债券的发行规模将不会低于1万亿元，这将有助于理顺货币传导机制，释放流动性，支撑经济。规范地方政府举债和发行专项债务来刺激基本建设。专项债务作为地方政府资助重大项目的主要工具，不可或缺。一季度，地方特债发行呈现“发行速度快、规模大、基础设施强”的特点。我们认为，20年后地方专项债券规模有望上升到3.3万亿，基础设施投资比重有望上升到50%以上。

积极金融的三个问题:如何扩大内需？减税和减费的规模相当大，延长了期限，挽救了企业。这种流行病对企业造成了明显的影响，“降低税费，缓解企业成本方面的压力”将是积极财政的首要立足点。目前，总体财政负担有所减轻，对疫情影响严重的行业采取了有针对性的措施。我们预计后续减税政策的期限将会延长，并将推出更有针对性的减税措施。居民部门定向补贴、收入恢复和消费补充。疫情对居民也有影响，因此补贴居民势在必行。首先，从收入方面，直接补贴那些失去收入来源的企业员工。第二，从消费者方面，补贴特定的消费品(如可选消费品)或发行消费券。我们预计将来会引入更多的补贴。基础设施投资规模扩大，新老领域齐心协力。扩大政府支出可以刺激需求，其中扩大基础设施投资不仅可以直接刺激经济，还可以带动产业链的相关需求。我们认为，一方面，电力、交通物流、水利设施等传统基础设施将保持原有的扩张速度；另一方面，与高质量发展相适应的“新基础设施”将成为未来的主要增长点，未来20年基础设施总体投资有望实现10%的增长率。

金融放水养鱼，经济非常好。3月底，中共中央政治局会议提出，积极的财政政策更积极、更有希望。从源头上看，它是一个三管齐下的办法:财政赤字、特别债券和地方特别债务；从何去何从来看，这是企业减税救市、居民补贴收入和消费、政府扩大支出的三大出发点。本质在于公共部门通过撤退取得进展，并为私营部门放水养鱼。正因如此，第二季度外部需求仍处于压力之下，但国内需求预计将全面复苏，而内外需求预计将在下半年全面复苏。在5%的投资和消费增长的支持下，国内生产总值仍可在20年内实现3-4%的增长。

-

1.问活跃金融:为什么它会成为重心？

1.1海外:空金融空间有限，货币泛滥

在过去19年中，零利率和负利率频繁出现，主要发达经济体维持或降低了基准利率，使其接近零利率。造成这种状况的核心原因无疑是投资回报率低和有效需求不足。然而，这一流行病在全球范围的蔓延使各国的经济恶化，空的政策也捉襟见肘。

每个发达经济体的金融都是有限的。应对需求短缺的措施之一是积极的财政政策，但代价是政府债务不断上升。自2009年以来，发达经济体的政府杠杆率明显上升。到1919年第三季度，发达经济体的平均政府杠杆比率已经达到100%，其中最激进的日本已经超过200%，美国、英国和法国都已经超过80%，甚至最保守的德国也已经超过60%。股票债务的压力巨大，这使得各国的金融空范围明显有限。

降息和量化宽松已成为主要对策。在金融约束的情况下，货币政策成为主要应对措施。为了缓解疫情蔓延造成的危机，世界各大央行纷纷推出新一轮宽松政策，主要表现为降息和量化宽松。美联储在3月份两次降息，英国、加拿大、澳大利亚等国的央行也宣布降息，几乎达到零利率。与此同时，美联储宣布了无限制的量化宽松政策，推出了大规模资产购买计划和一系列流动性支持工具。欧洲、日本和其他长期实行零利率甚至负利率的央行也推出了宽松措施。日本银行将etf和j-reit的购买规模扩大了一倍，欧洲央行推出了一项7500亿欧元的紧急债券购买计划。

1.2家政:不搞排灌，坚守房子，住无投机

然而，与美国、欧洲和日本不同，当前的国内货币政策面临许多约束。

首先，去杠杆化相当有效，而任忠要稳定杠杆还有很长的路要走。由于过去几年的去杠杆化，中国货币的增长率明显下降。在17年和18年中，m2的增长率低于名义gdp的增长率，而在19年中，m2的增长率基本相同。m2/gdp也下降并逐渐稳定。然而，自19年来，中国实体经济的杠杆率一直稳定在250%左右。如果再进行一次洪水灌溉，“稳定杠杆”将会失去以前的所有成就。

第二，坚持“不投机”的原则，红线没有放松。16日晚，中央经济工作会议首次提出“无投机住房”，并将其列入第19次全国代表大会17年报告中。在18年和19年里，中央经济工作会议和几次政治局会议也再次强调了这条高压线。今年3月27日，中共中央政治局会议没有提到“不准炒房”，这让当前市场上的一个声音认为房地产应该放松。事实上，自2月份以来，国家部委在许多会议和文件中多次强调“留而不投机”的导向，新楼市政策“一日游”的案例也不少，这表明房地产调控政策保持稳定，坚持“留而不投机”的高压底线。

第三，疏通传导机制，支持小微民营企业。目前，货币政策的重点不是广义货币，而是广义信贷。3月27日，中央政治局会议提出了“疏通传导机制，缓解融资难”的思想，3月28日，央行货币政策委员会第一季度例会也明确指出“要大力疏通货币政策传导”。事实上，自今年年初以来，央行已经两次对金融机构实施了有针对性的RRR降息、omo降息和超额存款利率下调。自一系列政策出台以来，低利率的下调幅度仍然相对有限，这意味着目前的政策重点是缓解银行间流动性拥挤，继续释放改革潜力，以促进实际贷款利率的降低，并引导金融机构增加对实体经济的支持，特别是小微民营企业，而不是直接降低利率。

1.3战争流行病:有效地扩大国内需求，并在财政上积极和有希望

目前，国内政策正进入第三阶段，重点从疫情防控、恢复工作和生产转向扩大内需。更积极、更有希望的财政政策也已成为有效扩大内需的重要起点。

第一阶段:以防疫和控制为核心。从1月下旬，全国大会部署疫情防控工作，政治局常委会成立疫情处理领导小组，到2月18日，全国大会提出确保生产、稳定就业。第一阶段的政策侧重于流行病的预防和控制，同时强调确保供应和稳定秩序。

第二阶段:以恢复工作和生产为核心。随着假期后湖北省外疫情的初步控制，2月下旬召开的政治局会议和推进疫情防控和经济社会发展的会议标志着该政策进入了以恢复企业生产和工作为重点的第二个阶段，随后大力推行的一系列财政金融措施也致力于降低成本和帮助企业稳定岗位。

第三阶段:以扩大内需为核心。3月下旬，随着各省市企业复工工作接近尾声，境外疫情不断扩大，中央政治局和国务院常务会议强调要加强宏观调控，释放国内市场需求，同时把预防进口和防止反弹作为疫情防控的方向。到目前为止，防疫政策已经进入“扩大内需、正常化”的第三阶段。

积极的金融已经成为扩大内需的主要出发点。第三阶段的反周期调整侧重于金融手段。自3月初政治局会议提出“扩大内需”以来，财政部和商务部联合发布了一份文件，强调使用专项资金支持“两个稳定、一个促进”，宁波、南京和济南等地政府也已协调资金推出消费券，帮助居民消费。针对3月27日政治局会议提出的“积极而有希望的财政政策”，全国人大常委会提出进一步扩大地方政府专项债券规模，扩大有效投资以弥补不足，加快重大项目和重大民生工程建设；同时，我们将加大对弱势群体的相关补贴政策力度，确定三项汽车消费削减和奖励政策，从投资和消费两方面扩大内需。从部委、地方政府到中央政府，金融调控将成为第三阶段防疫需求的重心。

2.第二，积极融资:生活用水的来源是什么？

3月底，中共中央政治局会议明确指出“积极财政政策应该更加积极和有希望”，并明确指出积极财政的三大来源:一是适当提高财政赤字比例；第二，发行特别债券；第三，扩大地方政府特别债券的规模。

2.1赤字比率必须保持红线，功能性金融BLACKPINK将首次亮相

首先，3%不一定是红线，在非常时期需要功能性金融。“赤字率不得高于3%，国债/国内生产总值不得高于60%”的财政赤字约束源于20世纪90年代初的《马斯特里赫特条约》。然而，回顾世界百年经济史，在非常时期，美国、欧洲和日本等发达经济体并没有坚持这一约束，而是借助功能金融走出了衰退或危机。

让我们从美国的经历开始。1929年大萧条爆发时，以积极金融为核心的凯恩斯主义登上了历史舞台。此后，美国政府有意识地扩大支出规模、刺激有效需求的赤字财政思想对各国产生了深远的影响。从1933年到1939年，美国政府通过联邦救济法案向各州拨款，并设立公共工程部门投资建设设施。通过多年的赤字，它增加了救济工作，创造了就业机会，从而逐渐使经济走出了萧条的阴影。二战后，面对20世纪70年代的大滞胀和2009年的全球金融危机，美国政府也采取了大量举债和增加财政赤字的对策。

让我们看看日本和欧元区的经验。扩大财政赤字也是应对突发事件、支持经济增长的重要手段。面对20世纪90年代投机泡沫破裂后的平成危机，日本国债的债务负担率从下降上升到支持以公用事业为核心的扩张性金融。在1996年财政金融重组和2008年金融危机引发的衰退中，日本国债的债务负担率也连续两轮大幅上升。事实上，即使在受马斯特里赫特条约约束的欧元区，其赤字率在2009年第二季度也超过了3%，在2010年第二季度达到了6.6%的新高，并且直到14年后才降至3%以下。

横向比较，中国政府债务的总体水平较低，赤字仍然是空.横向比较，我国政府目前的负债率约为50%，基本相当于新兴市场经济体的平均水平，这不仅远远低于日本200%的负债率，而且20%-40%的空来自美国和欧洲等主要发达国家，甚至低于印度。因此，在收入方减税减费和支出方基础设施投资的双重推动下，扩大赤字比例有望成为积极而有希望的财政重点之一。

2.2在非常时期，极端措施和特殊债券脱颖而出

二是在非常时期采取极端措施，发行符合时代要求的特别债券。特种债券是一种不计入财政赤字的国债，用于支持特定的政策和项目。中国分别在1998年和2007年发行了特别债券。新一轮特别债券意义重大。

第一次是在1998年，当时中国发行了2700亿特别债券，用于补充四大国有银行的资本，从而化解了银行业的坏账风险，履行了其国际承诺。

中国于1996年加入国际清算银行。根据巴塞尔协议，银行的资本充足率不应低于8%。当时，四大国有银行普遍存在过度放贷和非法放贷问题，亚洲金融危机(港股00662)使银行坏账率迅速上升。四大银行迫切需要足够的资本来应对坏账风险。

考虑到银行独立发行债券的成本较高，财政部作为四大银行的直接管理部门，希望通过发行专项债券的方式以较低的成本补充四大银行的资金。1998年2月，全国人民代表大会常务委员会同意了这个计划。今年3月，中国央行将存款准备金率从13%下调至8%，并向四大银行发放了2400亿元现金，外加300亿元超额准备金，这些准备金已存入央行的特别账户。今年8月，财政部指示四大银行发行2700亿元30年期特别债券，并在未计入财政赤字的中央政府债券登记公司进行管理。财政部随后向四大银行注资2700亿元，以补充其资本金。此后，四大银行仍以准备金形式将2700亿元人民币存入央行账户。

通过发行特种债券，四大银行的资本缓冲能力得到提升，货币政策传导能力得到提升，有利于向实体部门释放更多流动性。

第二次是在2007年，当时中国发行了1.55万亿特别债券，旨在优化外汇投资管理，减缓基础货币的过度增长。

2001年中国加入世贸组织后，中国外贸创汇能力日益增强，经常项目顺差继续扩大，外汇储备持续增长，2006年底超过1万亿美元。然而，外汇储备的激增也带来了两个问题:一是外汇储备规模巨大，迫切需要特殊的投资管理来创造合理的收入；其次，由外汇账户导致的基础货币过度增长需要一种比央行票据更有效的长期工具来恢复流动性。

为了同时满足这两种需求，财政部通过两种不同的发行渠道发行特殊债券。一方面，它向农行发行了1.35亿特别债券，由央行在二级市场全额认购；另一方面，它通过银行间市场向公众发行了0.2万亿特别债券，以吸收流动性。财政部用1.55万亿特种债券的认购资金从央行购买汇金的外汇和股权，并注资成立中投公司。

通过发行专项债券，有效抑制了m2增速，有效管理了超出合理规模的外汇储备，降低了中央宏观调控难度，优化了外汇资产使用效率。

考虑到疫情对经济的巨大影响和“力争全年完成经济社会发展的目标任务”，我们预计20年内特别债券发行规模不低于1万亿元，这将有助于疏通货币传导机制，释放流动性，从而支撑经济。

2.3规范地方政府借贷，发行专项债务来刺激基础设施建设

第三，地方专项债务作为地方政府资助重大项目的主要工具，不可或缺。在中央统一的原则下，地方专项债券的投资将满足扩大基础设施投资和防控地方债务风险的双重政策目标。14年来，在多轮政策的调控下，地方专项债务成为地方政府资助重大项目的主要工具。

14年来，国务院出台了地方政府债务管理的纲领性文件《关于加强地方政府债务管理的意见》，财政部出台了一系列配套文件规范地方政府债务管理模式。早期政策确定地方专项债务属于政府资金管理，不计入地方财政赤字，并确定了地方债务“收支平衡”的特征。

16世纪末，中央政府相继出台文件，遏制地方政府超越地方债务上限非法融资的混乱局面，进一步规范了融资平台、政府与社会资本合作(ppp)、政府购买和政府担保等可能的融资工具。因此，中央政府管理的地方专项债务成为地方政府投资重大项目的最重要工具，地方专项债务与重点项目资产和收入的一一对应关系进一步深化。

18年来，中央政府加快出台地方债务限额，规范地方专项债券以资金形式支持重大项目。19日早些时候，全国人民代表大会常务委员会批准国务院在两会之前提前发行高达60%的新地方债务限额。中央政府还允许地方专项债券通过文件和会议等形式参与重大项目的资本投资，并允许地方专项债券根据项目情况合理延长原有期限结构至10年。这两项措施进一步鼓励地方政府在国家重大项目和重点领域准确投资地方专项债券。1919年9月，国务院进一步明确了地方专项债券支持的重大项目类型。

近20年来，地方特债的特点是“发行速度快、规模大、基础设施投资多”。

首先，在发行速度方面，在全国人大常委会的授权下，财政部提前20年发行了12，900亿元新的特种债券，而第一季度共发行了10，829亿元地方特种债券，占提前发行额的84%，比1919年第一季度增长了51%。

其次，从发行规模来看，一季度地方政府债券共发行15424亿元，其中普通债券4595亿元，同比下降33%，特别债券占地方债券发行的70%，远超19年同期的59%。

最后，在资本投资方面，19年发行的专项债券中有70%投资于土地储备和棚改，因此19年对基础设施投资的拉动作用有限。今年一季度发行的专项债券符合国务院规定，资金主要投向交通基础设施、生态环境保护、市政建设和民生服务。据财政部介绍，项目使用了各地新发行的8255亿元特种债券，占发行总额的77%。事实上，一季度新发行特种债券的平均发行周期为14.5年，其中9331亿元(86%)为10年期以上的长期债券，这也证实了基础设施的倾向。我们认为，在政策的支持下，20年期特别债务对基础设施投资的拉动作用有望增强。

3.关于积极金融的三个问题:如何扩大内需？

我们预计，未来积极财政政策的加码将主要用于三个方面:减税和减费、补贴分配和加强基础设施建设。

3.1减税、减费规模较大，延长企业纾困期限

疫情影响了业务压力，降低了成本，拯救了企业。首先，这种流行病对企业造成了明显的影响。由于企业在疫情期间很难获得收入，但成本方面，如工资，具有很强的刚性，盈利能力的恶化带来了企业现金流压力的急剧增加，特别是对于一直存在融资困难和昂贵问题，甚至有破产清算风险的民营小微企业。因此，有必要通过降低成本来帮助企业脱困。清华大学朱武祥教授对我国995家中小企业在严重疫情期间的调查显示，超过35%的企业只能维持一个月的现金余额，不到10%的企业能维持六个月以上的现金余额。

减税和减费的规模相当大，总体财力较大。企业减税和减费可以在很大程度上缓解成本方面的压力。从全国来看，自疫情爆发以来，财政主要从两个方面降低了企业的税费成本:一是针对增值税的小规模纳税人。3-5月，湖北省小规模纳税人免征增值税，其他地区从3%降至1%。我们估计这次减税的规模约为1000亿元；二是更大强度地减免更广泛的金融部分。包括人力资源和社会保障部在内的三个部委发布文件称，湖北省从2月起可以免除各参保单位的基本养老保险、失业保险和工伤保险的缴费，免除期限不超过5个月。其他地区可免征中小企业三险单位的缴费，大企业可减半征收。医疗保险局还建议将单位缴纳的基本医疗保险费分阶段减半。2月份，全国共减免社会保险费1239亿元。据国务院联合防控机制新闻发布会披露，该地区减负规模约为6500亿元。

对于特定的行业，减税是精确实施的。此外，鉴于受疫情严重影响的行业，政府还出台了一些有针对性的措施。例如，为了促进汽车消费，从2010年5月至2013年12月，二手车经销商销售二手车时按照简单方法征收的增值税税率下调至0.5%，年底到期的新能源汽车购置税免税政策延长两年。从历史上看，汽车行业的减税措施可以显著促进汽车消费需求的释放，并使销售增长率显著提高。

延长保险单的期限，扩大保险范围。目前，由于海外疫情蔓延的影响，需求对生产恢复的制约越来越明显，企业的经营压力依然存在。一方面，可以考虑进一步延长原有的分阶段减税和减费措施，如把上半年实施的政策延长到年底，让企业有更多的时间恢复；另一方面，针对特定行业和产品的减税政策可以进一步扩大其覆盖面，如将新能源汽车的减税措施扩大到小排量汽车。

3.2居民部门定向补贴、收入恢复和消费补充

其次，疫情对居民部门的影响不容忽视。居民收入和经济增长之间有很强的相关性。当经济增长受到疫情影响时，居民收入水平将不可避免地受到影响。这一流行病打破了“居民收入增长-消费支出增长-经济强劲增长”的良性循环，将拖累消费增长率。因此，促进消费补充有两种方式:一方面，政府可以直接补贴居民收入，从而促进消费复苏；另一方面，该政策还可以通过补贴消费者，更有针对性地降低居民消费成本。

针对居民收入的补贴，以抵御不断上升的失业压力。增加居民收入最直接的方式是政府向居民发放现金，但目前在中国很难操作。事实上，我们可以通过两个方面对居民收入给予有针对性的补贴:

首先，从行业角度来看，严重的海外疫情给外贸出口企业带来了冲击，尤其是占出口总值30%左右的欧美国家。因此，我们可以考虑为这类企业提供阶段性的员工工资补贴，例如补贴出口值的10%。我们估计一个季度大约要花费1500亿元。

第二，从工人的角度来看，对由于流行病而失去收入来源的就业人员给予补贴。据我们估计，失业率每上升1%，就需要补贴514亿元左右。如果准备2000亿元左右的失业保险基金或专项财政资金，应该能够抵御失业率可能急剧上升的压力。

补贴特定的消费产品，消费券重新出现。至于消费者方面的补贴，中国过去最常用的补贴有两种:第一，对居民购买特定消费品的补贴。过去，消费促进政策也经常使用，如2007年底首次试点的“家电下乡”、“汽车下乡”和2009年6月推出的“家电以旧换新”。他们大多专注于传统的耐用消费品，主要是汽车和家电两大类；二是通过发行代金券补贴居民消费。过去，它在杭州、成都和中国其他个别城市被采用。这一次，在新冠肺炎肺炎的影响下，杭州、南京、郑州等许多省市再次推出消费券政策，覆盖面广，但扣除额度有限。

短期效果明显，并且长期依赖于透支需求。过去，对消费者采取补贴措施的经济背景类似，概括为“消费不强，经济压力大”。补贴在短时间内成功地阻止了消费的下降趋势。通常，补贴政策实施后，消费会迎来更明显的反弹。然而，应该注意的是，补贴政策不是长期的“灵丹妙药”，不应过度使用。过度依赖补贴可能导致消费者需求透支。

可选消费重灾区，补贴措施或预期。我们可以看到，在流行病对消费的影响下，选择性消费受到的影响更大，其增长率明显高于必要消费。过去，对特定消费品的补贴措施主要作用于汽车、家电等可选择的耐用消费品，政策对消费的短期拉动作用也很显著。因此，展望未来，我们预计未来将推出更多针对特定消费品的补贴措施，甚至不排除与电子商务相结合的“家电下乡”新形式。从实际使用情况来看，优惠券主要用于居民的日常必需品消费，更多的省市不排除跟进，但在全国范围内发展的可能性不大。

3.3基础设施投资规模扩大，新老领域齐心协力

增加基础设施投资，稳定经济增长。最后，政府通过财政政策增持筹集的资金也可以增加投资，特别是扩大基础设施建设的资金投入规模，从而直接刺激经济需求。作为反周期调整的重要方式之一，自2004年以来，基础设施投资的增长率与国内生产总值的实际增长率一直保持着显著的负相关关系。每当经济下行压力加大时，政府往往会利用基础设施投资来推动经济复苏。然而，应该注意的是，由于中国的整体杠杆率已经很高，因此不建议大举借债。因此，本轮基础设施投资的稳定增长应该集中在触底经济上，而不是过度刺激。

传统领域正在稳步扩张，基建可能会达到两位数的增长。在疫情影响造成经济压力加大的背景下，我们认为，电力、交通物流、水利设施等传统基础设施领域作为基础设施投资的“基础磁盘”，将保持原有的扩张速度。

我们不妨从资本方面对20年后基础设施投资的增长率做一个简单的估计。目前，基础设施投资的资金来源很大程度上依赖于财政投入，尤其是地方政府的专项债券。9月19日，中国人民代表大会明确要求，提前发行的专项债务资金不应用于土地储备和房地产相关领域、债务置换和可完全商业化的工业项目，而应集中用于基础设施建设。如果今年地方政府专项债务能够从去年的2.15万亿元增加到3.3万亿元，地方政府专项债务投资基础设施的比例能够从25%提高到50%以上，就可以增加1万亿元的基础设施投资资金。假设社会资金再次动员，基础设施总投资可增加2万亿元，基础设施投资增长10%。

新的基础设施将发挥其力量，以提高发展质量。最近，该政策非常重视“新基础设施”领域，这也符合中国高质量经济发展的方向。因此，我们预测这可能是未来基础设施领域的主要增长点。

目前，新基础设施领域的具体覆盖范围没有统一的定义，一般分为两个方面:一是信息产业基础设施，如5g、大数据中心、人工智能和工业互联网。

第二，UHV、高速铁路和轨道交通等传统基础设施领域的新兴部分，以及新能源汽车的充电桩。目前，新基础设施在整个基础设施投资中的比重不高，但增长迅速。例如，19年来，新基础设施主要领域的信息传输、软件和信息技术服务的投资增长率为8.6%，比基础设施投资(不包括电力)的增长率快近5个百分点。

4.水和养鱼的财政释放，经济是非常好的

积极融资:三管齐下的方法。我们认为财政政策已经成为当前政策的重点。3月底，政治局会议提出，积极的财政政策更加积极，更有希望。从源头上看，主要体现在三个方面:一是财政赤字率预计将从2.8%扩大到3.5%，增加约1万亿赤字；此外，地方政府专项债务和专项债券预计各增加1万亿元，新增财政赤字总额预计达到国内生产总值的3%。从何去何从的角度来看，主要有三个把握:一是继续减税、减费，帮助企业改善经营现金流，帮助渡过难关；二是有针对性地补贴居民，提高人均可支配收入，促进居民选择性消费；第三，加强扩大政府支出以刺激需求，包括投资方的基础设施投资和消费方的政府公共支出。

预计经济将极其繁荣。我们认为，由于“放水养鱼”的积极财政政策，虽然第二季度外部需求仍面临压力，但国内需求有望完全恢复，下半年内外需求有望完全恢复。总体而言，通过将财政赤字、地方政府特别债务和特别债券各增加约1万亿元，估计可以实现5%的消费和投资增长。即使扣除外部需求的拖累，预计全年国内生产总值仍可实现3-4%的增长。