皮海洲：上市公司再融资应限制实控人“吃独食”

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参与再融资的战略投资者和实际控制人获得的股息需要由二级市场的投资者支付。此外，再融资将增加上市公司的股份，这将稀释原始股东的利益。

■皮海州

自中国证监会放松上市公司再融资以来，上市公司再融资一直在飙升。仅在几天内，数十家公司就推出或修改了再融资计划。上市公司推出的这些方案也受到了大股东和机构投资者的欢迎，其中大部分都被“包了起来”，有些甚至被大股东吃掉了。

上市公司的再融资之所以受到机构投资者的欢迎，甚至上市公司的实际控制人都赤膊上阵，这显然是由于新的再融资政策给了利益相关者巨大的利益。很明显，新的再融资政策倾向于上市公司。此外，取消创业板公开发行证券最近一期期末资产负债率高于45%的条件；取消创业板通过非公开发行股票连续两年盈利的条件，本次发行前融资额度由总股本的20%提高至30%，再融资审批有效期由6个月延长至12个月。

作为战略投资者，新再融资政策带来的政策红利也非常丰厚。例如，在定价基准日之前的20个交易日内，非公开发行的定价从公司股票平均价格的10%变为20%，这意味着战略投资者在保持股票价格不变的情况下可以获得高达20%的利润。此外，定价基准日的确定也从发行期的第一天扩大到董事会决议的公告日、股东大会决议的公告日或发行期的第一天，使得定价更加灵活，使战略投资者在空.有更大的利润此外，股票的锁定期分别从36个月和12个月缩短到18个月和6个月，减持规则的相关限制不适用，也大大增加了股票的流动性。投资半年后，利润将超过20%甚至更高，这比做生意要实惠得多。当然，它将被大型基金追逐，不难理解，实际的控制者都急于“自食其力”。

但红利从何而来，是整个市场投资者，尤其是二级市场投资者，尤其是中小投资者需要正视的问题。股票市场是一个“零和游戏”的市场，不能产生利益。参与上市公司再融资的战略投资者获得的股息必须由其他投资者支付。也就是说，二级市场的投资者需要买单。此外，上市公司再融资必然会增加上市公司的股份，这将稀释上市公司原股东的利益，即老股东的利益会受到一定程度的损害。

为此，上市公司再融资需要考虑投资者利益的保护。特别是从3月1日起，新证券法将开始实施，新证券法特别强调对投资者利益的保护。显然，这种对投资者的保护不能仅仅停留在法律法规的层面上，而是体现在股票市场的日常相关事务中。例如，上市公司再融资也需要考虑保护投资者的合法权益。

那么，上市公司再融资如何保护投资者的合法权益呢？至少有几个问题需要注意和解决。

首先，上市公司再融资应优先满足公众投资者的需求，公众投资者主要是指上市公司的老股东。毕竟，上市公司再融资直接稀释了老股东的权益，而向老股东发行不存在稀释老股东权益的问题。因此，上市公司再融资必须以公开发行为基础，即配股和向老股东公开发行。如果采用公开发行的方式，只有在老股东认购的情况下，盈余才能发行给其他投资者。

其次，要完善股东大会制度。涉及公众投资者切身利益的事项，如上市公司再融资等，必须提交公众投资者表决。上市公司的实际控制人和董事、监事等重要股东应避免公众投资者的投票。公众投资者投票的关键是参与投票的公众投资者所持股份不低于公司全体公众股东所持股份的40%，投票通过的批准比例需达到60%以上。完善股东大会制度的目的是使上市公司更加重视中小投资者参与股东大会，而不是排斥中小投资者参与股东大会。

此外，有必要限制实际控制人在上市公司再融资过程中自食其力。实际控制人持股比例过高导致实际控制人在上市公司中处于“主导”地位，不利于公司治理、公司的规范发展，甚至损害中小投资者的合法权益。然而，当实际控制人在再融资过程中“自食其力”时，将进一步加剧“一股独大”的局面。