曹中铭：个股估值要想更合理需完善A股市场做空机制

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在中信证券在研究报告中给予PICC“卖出”评级后，华泰证券也在研究报告中给予中信建投“卖出”评级。在短时间内，“抛售”评级相继出现在券商研究报告中，这在以前是非常罕见的。上周五，上海和深圳股市大幅下跌，有关这两家券商“抛售”评级的研究报告也成了成千上万人的目标。

作者:曹中铭，著名金融博客和资深市场评论员

在中信证券(600030)在研究报告中给PICC (601319)一个“卖出”评级后，华泰证券(601688)也在研究报告中给中信建投(601066)一个“卖出”评级。在短时间内，“抛售”评级相继出现在券商研究报告中，这在以前是非常罕见的。上周五，上海和深圳股市大幅下跌，有关这两家券商“抛售”评级的研究报告也成了成千上万人的目标。

在资本市场上，券商与上市公司之间往往存在利益关系，因此很容易形成“利益联盟”。企业上市需要券商作为保荐人进行保荐。成功上市后，公司和相关股东的利益是巨大的；对于经纪人来说，他们的投资银行业务也可以从中受益。上市公司的再融资、合并和重组对双方都是一样的。因此，在a股市场上，券商研究报告往往给上市公司一个“买入”评级，即使他们给了一个“中性”评级，因为“中性”评级意味着“卖出”评级，这其实并不常见。至于“卖出”评级，这是极其罕见的。此外，如果一家经纪公司给相关上市公司一个“卖出”评级，上市公司可能就不再可能提供并购等金融咨询服务。从某种意义上说，经纪人的“卖出”评级是自我切割的表现。

然而，对PICC证券和中国证券来说，券商给它们一个“卖出”评级并非没有任何理由。以PICC为例。自2月19日以来，PICC股市开始了强劲的上涨之旅。仅在13个交易日内，其股价就从5.87元上涨至12.83元，从3月1日至7日，该股连续5个交易日涨跌互现。事实上，无论是PICC的表现，还是a股和h股之间的价格关系，都无法支撑PICC的强劲崛起。如去年第三季度报告所示，PICC的营业收入和净利润同比下降。至于ah股的溢价，截至3月7日已收于3.11倍，明显高估。因此，PICC本轮的强势崛起主要是市场投机的结果，而上市公司的业绩和增长并不支持如此高的a股估值。基于此，中信证券进行了“卖出”评级，认为price股股价明年将下跌50%以上。另一方面，近期股市的强劲上涨也导致上市公司的风险预警像雪花一样飞向市场。中信建设投资(CITIC Construction Investment)发布了风险警告，提醒投资者注意二级市场的交易风险。中信建设投资此次被评为“卖出”。

与a股市场罕见的“卖出”评级报告现象相比，在海外成熟市场，一般每个经纪公司都有内部规定，“买入”、“中性”和“卖出”评级报告的比例大多为4:4:2。按比例来说，“出售”评级报告的比例一般达到20%左右。从这个意义上说，a股上市公司“卖出”评级报告如此之少，显然是不正常的，这也凸显了市场的不成熟。

经纪人的“卖出”评级实际上是观察空的行为，这通常会导致市场做空.经纪人给出“卖出”评级，这实质上意味着相关上市公司的股价已经被卖得很高。虽然市场对股票价格是否高会有不同的解释。然而，对于上市公司来说，如果他们希望自己的股价估值更合理，他们认为需要有一个完善的“做/做/做/做”机制。

缺乏完善的空机制是a股市场的一大缺陷，也是a股市场经常大起大落的主要原因。如果有一个完美的空机制，如果股价过度上涨，它将受到那些制造空的人的攻击，而大型基金和机构也不会那么容易砍掉韭菜。另一方面，这也是对中小投资者的一种保护，他们经常成为韭菜。

目前，资本市场也是一种风险对冲手段，主要包括股指期货和券商的证券借贷业务。然而，由于两者都有50万元的门槛，中小资本投资者无法参与。此外，证券借贷业务如经纪业务在这两项融资业务中所占的比例很小，往往不到3%。一方面，这不利于空，另一方面，这也不利于上市公司股价的充分博弈，进而形成合理的估值。

为了解决这个弊端，我认为监管当局应该大力发展证券借贷业务，为市场提供更多的证券借贷对象。例如，可以鼓励证券公司和基金公司通过再融资向经纪人提供股票，作为证券借贷的标的股票。与此同时，监管当局还应开放证券借贷的股票范围，让更多的上市公司成为证券借贷的对象。此外，建议尽快推出“迷你”股指期货，让更多投资者通过“迷你”股指期货对冲市场风险。

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