易宪容：人民币持续贬值态势没改 根本在居民的消费力

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自2018年4月以来，人民币兑美元汇率从6.24持续贬值至2018年10月底的6.97，连续7个月贬值11.7%。同期，美元汇率指数从90升至97，增幅仅为7.7%，远低于人民币对美元的贬值幅度。

作者:青岛大学经济学院教授，易宪容中国社会科学院金融研究所金融发展办公室原主任

自1月9日以来，人民币对美元已经连续三天快速升值。1月9日这一周，境内人民币累计升值1163个基点，升值幅度为1.72%。自2005年7月中国汇率制度改革以来，一周内人民币对美元的升值幅度最大。有鉴于此，中国一些主流媒体认为，人民币贬值的弱势已经基本结束，人民币兑美元汇率将再次进入趋势升值区间。美国经济增长放缓、美联储降息的结束、中美贸易摩擦的缓和以及中国为确保经济稳定增长而出台的各项经济政策的刺激，都是人民币兑美元汇率走势逆转的重要原因。然而，本文认为，现在说这个还为时过早，到目前为止，人民币贬值的趋势基本没有改变。

在上周趋势的推动下，人民币中间价在1月14日大幅上调。在岸人民币兑美元汇率在开盘时上涨逾100点，超过6.74关口，最高达到6.7340，刷新了2018年7月以来的高点；离岸人民币兑美元短期汇率也飙升了近200点，连续突破6.76和6.75两个关口。然而，由于中国的贸易数据低于市场预期，在岸人民币汇率低至6.7719，而离岸人民币汇率低至6.7768。

可以说，人民币对美元的突然快速升值与经济实体关系不大，也不是技术操作的结果，更多的是与政府的政策意图有关。因为，就目前的人民币汇率形成机制而言，它基本上与市场因素无关，更多的是政府利用市场因素主导人民币汇率走势的政策意图。可以看出，自2018年4月以来，人民币兑美元汇率从2018年10月底的6.24持续贬值至6.97，连续7个月的贬值幅度为11.7%。同期，美元汇率指数从90升至97，增幅仅为7.7%，远低于人民币对美元的贬值幅度。核心问题是中美贸易战的爆发。人民币对美元贬值也是中国应对美国增加中国出口税的一种方式。因此，自2018年4月以来，中国企业纷纷提前出口，这使得中国第三季度进出口贸易快速增长。因此，近期人民币对美元汇率的快速升值在很大程度上与政策意图有关，或者一些交易者根据政府的政策意图推动人民币升值，以此表明中国对缓和中美贸易战的信心。

因为，从目前全球经济增长的情况来看，虽然经济增长已经成为全球趋势，但美国的情况比中国好。因为，尽管美国长达10年的大牛市将在2019年结束，但美国的就业率和工资增长已经达到新高。美国经济的长期放缓可能是一种趋势，但短期内不会有太大问题。然而，就目前的经济形势而言，增长的下行压力可能会越来越大。否则，中央经济工作会议的政策不会有很大的改变，而将实行刺激经济增长的全面政策。

例如，中国的进出口贸易，尽管2018年全年的结果都不错，但中国海关1月14日发布的数据显示，2018年12月，出口同比下降4.4%，为2016年12月以来的最大降幅。；进口下降了7.6%，为2016年7月以来的最大降幅；贸易顺差570.6亿美元。2018年12月，中国进出口贸易表现远低于市场预期，这是两年多来中国首次出现进出口“双大幅下滑”。这种情况在2019年可能会变得更糟，因为在关税再次提高之前向美国出口的因素已经结束。目前，中国经济增长的下行压力不仅表现在外贸出口上，还表现在内需上。2018年11月，社会消费品零售总额同比下降8.1%，达到19年来的低点，显示出疲态。2018年12月，主要经济指标制造业采购经理人指数(pmi)跌至50线以下，这也表明中国经济增长的下行压力正在加速。因此，在这样的经济形势下，不可能促使人民币兑美元汇率重新进入升值区间。

更重要的是，面对中国经济增长的低迷，政府希望出台越来越强有力的刺激政策来稳定经济增长。为此，政府不断发布关于稳定就业和经济的信息。除了早先宣布的50%的失业保险将退还给不裁员的企业外，减税和降低成本的措施也将增加。在上周消费者价格指数(cpi)和工业品出厂价格指数(ppi)均低于市场预期后，中国人民银行立即宣布，将在本月两次下调存款准备金率，下调幅度总计为一个百分点。国家发展和改革委员会(NDRC)最近表示，将出台鼓励汽车和家用电器消费的措施，而商务部强调，将重点放在“一个促进、两个稳定和三个优先”上，包括促进消费和默许全国许多城市放松房地产市场政策。

随着这些短期政策的出台，政府的目标是使其政策发挥立竿见影的作用，以稳定国内居民的消费和企业的投资信心，避免2019年第一季度经济增长放缓。也就是说，从政府推出这一系列经济刺激政策的紧迫性来看，国内经济增长面临的下行压力可能比外界看到的更为严重。然而，对于这些短期经济刺激政策，不仅效果相当不确定，更重要的是，它可能与十九大报告中提出的整个国家经济发展战略背道而驰。例如，在这种情况下，去杠杆化以防止金融风险、减少债务和抑制房地产泡沫等政策只能让位于这些短期政策。例如，如果国内城市放松房地产调控政策，不仅“只住不投机”的市场定位会得到落实(因为在当前高房价下，85%以上的国内购房人是投资投机者)，而且房地产价格会全面被推高，世界上最大的房地产泡沫会更大。在这种情况下，逆转人民币的贬值趋势似乎是不可能的。因为中国的经济结构可能会变弱。

因此，人民币贬值趋势能否逆转，取决于中国经济增长的驱动力在哪里？这取决于中国居民的消费能力能否得到发挥。如果目前的高房价模式不改变，房地产泡沫被用来刺激经济增长，那么中国居民的消费能力就永远不可能提高。通过减费、利税获得的可支配收入与高房价的支出成本根本不相等，中国绝大多数中低收入人群也没有消费能力。没有购买力的居民应该是中国经济增长的最大障碍，也是人民币贬值趋势难以改变的根本原因。如果政府强迫主导方式来扭转这一趋势，结果可能适得其反。此外，中美贸易战谈判仍处于不确定状态，因此不确定美联储的货币政策是否会改变。所有这些都增加了人民币对美元贬值的压力。

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