朱邦凌：科创板高估值预期不利于市场平稳运行

本篇文章1782字，读完约4分钟

6月5日，上海证券交易所召开2019年第一次市科委审议会，审议微芯片生物、安吉科技、天骏科技三家企业的发行上市申请。第一批参加会议的三家科技企业全部顺利通过。这标志着科技板块迈出了实质性的一步，科技板块上市的脚步越来越近。

市场高度关注第一批参会企业的通过率，要求严格把关，不要让科技板块ipo通过率过高。实际上，科技板块的ipo不同于主板和创业板，每个环节都是按照注册制试点进行的，因此不可能重复以往审批制度下的ipo标准和通过率。因此，过分关注科技板块的ipo通过率，实际意义不大。我们更应该关注的是如何合理评估和定价，严格控制询价和定价。应敦促各机构对科技板块企业进行合理定价，以防止券商和科技板块公司为了自身利益推高股价。在科技板块上市初期，我们应该借鉴过去创业板ipo市场化旗帜下的高发行价、高市盈率、超高募集资金的“三高”教训，不要对科技板块上市公司进行高估。

由于科技板块上市有多套标准，且采用市值与利润、收入、现金流等财务数据绑定的模式，部分公司可能仍有无利可图的上市，这也增加了科技板块公司估值和定价的难度。根据企业的成熟阶段和行业，可以分别采用pe、ps、市值/gmv、市值/交货期等估值方法。但是，无论采用哪种估值方法，都应敦促机构和上市公司在询价定价中采用下限定价。

目前，许多券商研究报告已经开始做出乐观预测。由于市场对科技板块的高预期，科技板块公司的股票价格在上市首日至少会翻一番，许多明星上市公司的估值已经达到市盈率的100倍以上。值得注意的是，这种乐观的预期已经影响了一级市场。目前，科学和技术委员会已经接受了100多家企业，科学和技术委员会的超出预期导致整个一级市场技术部门的估价迅速增加。也就是说，科技股引爆了风险投资热潮，一级市场估值上升。与过去相比，一级市场上相同项目的估值已经上升了50%至100%，并且出现了一些泡沫。科学技术委员会成立后，一级市场和二级市场的估值可能会上下颠倒。

同时，估值过高的一级市场也将对ipo定价产生影响。因为ipo定价一般高于最后一轮融资的估值。这就产生了一个悖论:最后一轮融资过高，ipo询价难以发行；如果定价低于上一轮融资价格，股东将不会同意，发行将是一个问题。应该说，追逐利润是资本的本质，一些新经济公司的业务和经营模式并不明确，所以很容易混水摸鱼，胡来，漫天要价。在这方面，作为主要的询价对象，机构应代表投资者抑制发行人的高估值冲动。机构应在限制和约束ipo发行人方面发挥作用，以防止拟上市的新经济公司要价过高，损害投资者利益。

在这方面，一些去年在香港上市的新经济公司的股票可以借鉴。小米集团、文悦集团(港股00772)、美团点评、平安良医(港股01833)和中安在线上市后均大幅下跌，部分甚至低于发行价。除了市场情绪和环境等外部因素，主要原因是ipo时估值过高。根据2018年的预计利润，小米的ipo估值为550亿美元，相当于市盈率约40倍，约为苹果的两倍。

小米和其他公司的股价下跌也反映出，近年来，一些国内独角兽企业在一级市场被高估了。小米经历了多轮融资，在上市前的最后一轮融资中，小米的估值达到450亿美元，市盈率超过100倍。也就是说，小米上市前估值过高。其他独角兽公司也是如此，它们在上市前受到幼苗的鼓励，导致估值虚高。对于独角兽企业来说，国际公司私募股权投资的估值一般是7-8倍，而8-9倍非常高，而国内pe估值基本上是20倍。一些热门行业的独角兽企业可能会更高，这相当于对未来二三十年的预期收入进行贴现。

对于新经济公司的估值，我们也应该观察这个行业的繁荣，防止它们落入繁荣的陷阱。在行业景气周期中，企业往往选择专注于ipo。当行业ipo达到顶峰时，意味着行业指数和估值已经达到高点，然后很可能迎来两者的回调，行业景气水平将下降。如果一个企业选择表现最好的ipo，就很容易获得高价格和高市场价值。然而，这类企业在政策改变后很容易改变业绩，投资者容易受到“戴维斯双杀”的影响。

科技股上市指日可待，许多投资者都急于尝试，甚至准备融资。监管部门应督促券商修改科技板块整合合同，加强风险预警。科技股的交易机制不同于其他股票，股价的波动幅度通常大于其他股票。投资者信用账户的维持保证率更有可能跌破警戒线，进而触发信用账户的附加担保机制，甚至面临被证券公司强行平仓的风险。