申雨田:流动性十日谈（2）央行资产负债表 负债篇

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如果中央银行资产负债表的资产侧显示了哪种资产被用来支持一个国家的货币，那么在表的另一端的债务侧显示了货币来源、货币周期、货币结构以及货币接收和释放的故事。

作者:沈玉田，《财经·豹子》主编

当铁出现时，它会发光，当它出现时，金子会变得苍白。资产不仅是财务词汇，也是时间词汇。不同的历史时期承载着不同的货币数量、货币价格和货币结构，这当然也决定了不同的资产价值和价格。如果中央银行资产负债表的资产侧显示了哪种资产被用来支持一个国家的货币，那么在表的另一端的债务侧显示了货币来源、货币周期、货币结构以及货币接收和释放的故事。例如，下图显示了央行2018年2月的资产负债表:

从负债总额来看，储备货币/负债总额达到87%，政府存款/负债总额比例为8.83%，其他项目不超过2%。因此，储备货币是债务方面最重要的东西，也是最需要研究的地方。

储备货币:

储备货币分为三类:货币发行+其他存款公司存款+非金融机构存款

货币发行:

“货币发行”包括流通现金和银行现金。然而，货币发行(包括纸币和硬币)的速度很慢。与1999年相比，2018年仅增长了约4.5倍。同期，中国国内生产总值增长了8倍，从10万亿人民币增长到现在的80万亿人民币。因此，我们可以发现，货币发行的速度是随着中国经济发展的总量和经济需求而逐渐提高的。虽然我们的货币发行量每年都在逐渐增加，但它是季节性的。如下图所示，由于春节效应，每年2月左右现金取款和红包的需求将大幅增加，这种季节性效应将导致现金需求的增加。

此外，货币当局不能直接向公众发行货币，而是需要商业银行从央行提取现金。当人们提取现金时，它是流通中的现金；留在公司的现金成为公司的库存现金。流通中的现金(m0)和商业银行的库存现金。在增加流通货币的过程中，商业银行存放在中央银行的超额准备金将减少相同的数额，总体基础货币保持不变。因此，在货币发行过程中，中央银行不能完全做出决定，它还需要由商业银行和存款人来决定，也就是说，货币发行是全社会对现金的需求。在这个水平上，货币供给和货币需求是一致的。

基础货币由两部分组成，货币发行和存款准备金(也称为其他存款公司存款)。其中，货币发行分为流通货币(m0)和银行库存现金，存款准备金分为法定存款准备金和超额存款准备金。自1997年以来，中国人民银行的储备货币规模基本呈上升趋势。2018年2月，储备货币规模为31.8万亿元，其中发行9.15万亿元，存款准备金约为22.46万亿元。

从1997年到2006年，存款准备金和货币发行相对于基础货币的比例基本稳定在60%和40%左右。2007年，存款准备金率从60%持续上升至70%，之后一直在70%左右波动。2011年，存款准备金率再次上升，从70%升至75%，始终在75%上下波动。从货币发行结构来看，流通中的现金占绝大多数。自1997年以来，流通现金在货币发行中的比例一直稳定在75%左右。

接受存款公司的其他存款:

中国的货币体系一直实行“部分准备金制度”，根据这一制度，商业银行和政策性银行等存款机构吸收的存款必须支付一定比例的现金，并依法存入央行。这叫做存款准备金。在存款准备金中，还有一种称为超额存款准备金，即其他存款机构在中央银行的存款超过法定存款准备金的金额。它是存放在中国人民银行的储备基金，用于头寸分配、日常支付和清算或作为资产。这两种准备金反映在央行的资产负债表中，该表在负债方面记录了“其他接受存款公司的存款”。

“其他存款公司存款”的增加一般归因于商业银行向中央银行出售资产(如现金存款或债券出售)或商业银行从中央银行获得贷款。值得注意的是，如果“其他存款公司”以现金形式支付存款准备金，将减少流通中的现金m0，这也将导致“货币发行”的减少；然而，中央银行债务人的总规模保持不变，因为“货币发行”的减少也将导致“其他接受存款公司的存款”增加。

此外，由于央行实施的再融资为金融机构提供了基础货币，在央行资产方“对其他存款公司的债权”增加的同时，负债方“对其他存款公司的存款”也将相应增加。主要原因是存款金融机构在获得央行投资的基础货币的同时，还需要支付存款保证金，这最终会推动“其他存款公司存款”的增长。

同时，央行资产方“外汇账户”的增加将相应增加负债方“其他存款公司存款”。在过去20年的中国全球化中，外汇已经成为最重要的基础货币投放方式。中央银行从商业银行购买外汇资产的同时，也会增加基础货币，这部分基础货币通过商业银行的信贷衍生出大量的信用货币。然后，在获得大量资金后，将其存入商业银行，这是商业银行的存款或负债。由于存款的增加，商业银行支付了更多的准备金。在将外汇纳入基础货币的过程中，央行资产负债表的资产方将增加“外汇资产(外汇储备)”，而负债方的“储备货币(其他接受存款公司的存款)”也将相应增加。从历史上看，中国人民银行向商业银行再融资是在中国投放基础货币的主要方式。然而，目前外汇已经成为中国人民银行的主要基础货币。

未计入储备货币的金融公司存款:

“未计入储备货币的金融公司存款”主要包括两部分:

金融机构因业务需要用于清算和结算的资金。

非存款金融机构，如证券公司、信托投资公司、金融公司、金融租赁公司等。，支付中央银行的法定存款准备金。

由于非存款类金融机构的信贷衍生能力明显弱于股份制银行、城市商业银行、农村信用社等存款类金融机构，且创造和衍生存款的能力有限，自2011年1月起，中国央行开始参照国际货币基金组织(imf)对储备货币的定义。非存款金融机构的准备金不包括在“储备货币”中，而是有时被归类为“不包括在储备货币中的金融公司存款”。这意味着在中央银行的非存款金融机构存款不再被归类为基础货币的一部分。然而，值得注意的是，“未纳入储备货币的金融公司”的准备金率略低于商业银行，原因是其衍生产品能力较弱。

15年后，未计入储备货币的金融公司存款大幅增加。，在2016年年中创下新高，这可能是由于增加法定存款准备金的外汇存款，中央银行可能要求银行存款外汇储备，以满足市场需求的后续干预。

债券发行

债券发行:中央银行负债项下的“债券发行”是指中央银行在银行间市场发行并由金融机构持有的中央银行票据，也称中央银行票据。中央银行的议案主要分为两部分:

1997年3月，中央银行发行专项票据，取代农村信用社改革中金融机构的不良资产，记录了改革过程中历史遗留的操作。

为了对冲外汇造成的基础货币过度的问题，发行了普通的中央银行票据，这是债券发行中最重要的一块。

自2001年中国加入世贸组织以来，中国积累了大量的外汇，这是由于其双重顺差(贸易顺差和资本顺差)。由于中国实行固定汇率制度，外汇的增加将不可避免地导致基础货币的增加。因此，为了解决外汇储备激增导致的大量基础货币的“被动”投资，央行票据作为一种非常重要的国债工具，在2002年至2011年期间被广泛用于对冲流动性过剩的问题。在货币当局的资产负债表中，中央银行票据的发行的特点是“储备货币(其他存款公司的存款)”减少，负债项下“发行的债券”增加；

在2002年至2011年期间，央行采用央行票据对冲基础货币。根本原因是当时中国的债券市场不成熟，市场存量不大，不可能通过向金融机构全额出售国债来提取资金。作为政府的一项重要制度，票据发行的信用几乎等同于国债，几乎不存在流动性风险或违约风险。当时，中央银行议案起到了国债的作用，同时也弥补了国债数量和规模不足的尴尬。中央银行向金融机构发行中央银行票据，最终达到收回基础货币和控制通货膨胀的目的。下图显示了央行票据存量的历史趋势。2008年，中央银行票据存量达到4.5万亿元的高峰，通过发行中央银行票据返还的基础货币甚至占到50%以上。

2011年后，随着国债市场的逐步扩大(目前已达到世界第三位)，中国央行的流动性调整工具也日趋完善。央行依靠发行央行票据来对冲基础货币被动发行的方式已经逐渐萎缩，并逐渐退出历史舞台。

外债

最初，“对外负债”主要是指中央银行对非中国居民的负债，主要来自外国机构在中国中央银行的存款，或中央银行在国外发行的中央银行票据，或来自各国中央银行间国际合作和货币互换协议的清算。然而，自2011年1月以来，海外金融机构在中央银行的存款已被重新分类，从中央银行债务方的“其他存款公司的存款”中移除，并置于“外国负债”项下。因此，我们可以看到“外债”的规模已经从2010年12月的720亿急剧上升到3879亿。从那以后，这个项目的比例一直很稳定。截至2018年2月，“对外负债”在总负债中的比例大致保持在1.82%。

政府存款

根据中国预算法，国库(包括中央国库和地方国库)由中国人民银行管理。需要注意的是，中央银行受托管理人的国库只包括预算内的收入和支出，而政府预算外的收入和支出不属于国库管理人的范围。

从过去的历史趋势来看，政府的财政存款有很强的季节性规律。从逐月数据来看，财政存款在1月、4月、5月、7月和10月将显著增加，然后在3月、6月、9月和12月显著下降，尤其是每年的1月和2月。形成这些显性规律的原因是每年的4月、5月和10月，企业集中缴纳所得税，财政存款的连锁规模将大幅上升；；每年的3月、6月、9月和2月是政府财政支出的财政支出期，因此财政存款的绝对金额和环比数据都将明显下降。

此外，根据中国现行的预算制度，今年的预算必须在今年支出。如果支出少于预算，造成今年的结余，其余部分必须上缴上级财政。而在明年的预算安排中，我们将重点对今年的财政支出做出衡量。因此，这种预算制度使12月成为政府各部门的关键支出时间，这最终体现在“财政存款”数额的明显下降上。

然而，在较长一段时间内，政府存款余额呈现缓慢上升趋势，与总负债相对一致，两者均保持稳定。

地方支配的资金

根据公司资产负债表的一般惯例，自有资金包括股本(实收资本)、公积金和设立时通过发行股票筹集的未分配利润。这部分被归类为权益资本，属于企业的所有者权益。但是对于中央银行来说，这种“自有资金”是国家向中央银行投入的自有资本，相当于中央政府存放在中央银行的资产，所以对于中央银行来说，这种资本就是中央银行对政府的债务。如果没有特殊情况或中国财政部的指示，中央银行无法控制自己，因此被列为中央银行的债务方。这和商业银行的簿记是一样的。存款人存入商业银行的钱属于存款人，因此属于商业银行的负债。自有资金占总负债的比例可以忽略不计，变化不大。历史上，波动相对稳定。

其他负债:

“其他负债”科目包括两项内容:

回购余额(即中央银行返回基础货币的数据)

金融机构以外汇形式支付的法定准备金对应资产方的“其他境外资产”。

反向回购和正向回购操作分别记录在央行资产负债表的不同科目中。在上一次“资产负债表-资产”中，我们讨论了中央银行实施的反向回购(基础货币发行)记录了资产方“对其他接受存款公司的债权”的增加，这相应地对应于中央银行负债项下“其他接受存款公司的负债”的增加。在回购操作下，表现为“储备货币(其他存款公司存款)”减少，“其他负债”增加；因此，中央银行的回购将记录在“其他负债”科目下。

在此前的《流动性十日谈——央行资产负债表资产》中，作者表示，由于中国在2001年加入世贸组织，双顺差导致外汇持有量大幅增加。自2007年8月起，央行要求商业银行以外汇形式支付准备金，这将导致央行资产项下的“其他境外资产”和负债项下的“其他负债”同时增加。

然而，值得注意的是，即使央行利用公开市场操作来微调和增加货币，总的来说，“其他负债”在总负债中的比例并不高，只有1.82%，波动性也不大。

后注:如果你仔细阅读会计基础，你会发现，一般来说，资产负债表是资产=负债+所有者权益；为什么中央银行的资产负债表中没有权益项目？只有资产和负债？资产等于负债？

这有两个原因:

央行实际上拥有权益，其权益包括

地方支配的资金

其他负债

每年，中央银行的利润或亏损直接移交给财政部，并转入资产负债表上的政府债务账户。

由于上述两点，央行资产负债表上的权益项目比一般企业资产负债表上的权益项目更加模糊。此外，详细说明中央银行的权益、历年利润(如外汇储备业务收入)、支出(如回购、存款准备金利息、中央银行票据利息等)。)以及利润如何分配都是机密信息，不会公之于众。就目前情况而言，中央银行的利润将移交给财政部，而亏损将由财政部弥补。

总结

总而言之，一千个字胜过一幅画。虽然央行资产负债表的主体是“带头动全身”，但如果从鸟瞰的角度看整个图表，资产侧和负债侧的联系是非常明显的，主体之间的相互作用在这里进行了总结。

无论是央行资产负债表的规模，还是基础货币的来源和结构，作为流动性的来源，一次收入和一次释放不仅重新定义了金融周期的收缩和扩张，也重塑了实体产业的繁荣和衰落，其重要性不言而喻。关注中国经济，我们应该从央行的资产负债表开始。

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