徐忠：货币调控方式转型 需各项配套改革综合发力

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中国人民银行最近发布了一份由研究局局长徐中撰写的工作文件，题为“高质量经济发展阶段中国货币监管模式的转变”。文章认为，经过20多年的市场化金融改革和量化间接货币调控，目前中国基本具备了向货币价格调控模式转变的必要条件。

“随着金融市场化改革的深入，特别是利率市场化改革的加快和基本完成，在金融创新和金融脱媒的快速发展的推动下，我国货币数量调控的有效性逐渐下降，没有必要再关注利率。转变价格控制模式。”徐中表示，经过20多年的发展，中国金融市场功能日益健全，货币政策利率传导机制更加顺畅，央行的公开市场操作和利率走廊机制等利率操作模式基本完善，中国已经具备向货币价格管制模式转变的必要条件。

在金融市场方面，中国的固定收益市场排名世界第三(公司信用和金融机构债券均排名世界第二)，具有相当大的市场广度和必要的市场深度。在货币政策传导机制方面，我国微观经济主体的利率敏感性显著增强，金融机构的利率定价和风险管理能力显著提高，金融市场利率与存贷款利率的关系更加密切，利率传导渠道日益畅通有效。在利率运行模式方面，中国人民银行在流动性管理和市场利率导向方面做了大量的技术准备和理论研究。中国的公开市场操作和利率走廊安排与外国央行的主流模式没有太大不同。

然而，货币监管模式的转变不可能一蹴而就。文章指出，由于各种因素，在利率管制基本放开后，中国不具备立即转向货币价格管制的条件。首先，政府过于注重经济增长，经济中仍存在大量预算软约束部门。央行的货币政策总是很容易放松；二是改革开放以来，监管与央行的关系没有得到妥善处理，监管职能与行业发展职能没有分离。由此引发的道德风险迫使央行放松政策；三是金融市场创新和市场发展仍存在诸多不合理控制，金融市场深度相对有限，严重制约了金融机构的产品定价和风险管理能力，影响了利率政策的传导效率；第四，汇率形成机制改革必须深化，外汇市场的广度和深度仍然有限，影响了利率调控的政策自主性。

由此可见，当前的货币政策转型需要各种配套改革的综合努力。“目前，中国正在进行的改革措施可以逐步缓解金融市场的各种约束和问题，这有利于转变货币政策的价格控制方式。”徐中说。

从金融市场的微观基础来看，2017年以来，我国在规范地方政府融资行为和新预算法的基础上，加强了对地方政府隐性债务的治理和整改，强调要树立正确的政绩观，弱化地方gdp评估的导向，严格控制地方政府债务的增长，对生活负责，责任倒置，真正硬化地方政府预算约束。同时，降低国有企业的杠杆率是当务之急，处置好“僵尸企业”。随着中央和地方财税体制的进一步合理化以及国有企业公司治理改革的深化，我国微观主体的预算约束将真正硬化，这有利于打破刚性赎回。

从金融监管改革的角度来看，2017年以来，中国加强了金融监管，采取了渗透原则，加强了监管的合力，组成了监管空·怀特。随着各种监管措施的逐步实施，大量表外业务将回归表内。

“在金融市场风险得到有效释放的同时，银行的资本充足率和准备金率也将面临明显的约束。中国还应适度降低法定存款准备金率，从而减轻金融机构的存款准备金税负担，并理顺利率传导机制。”徐中还表示，当然，作为发展中国家，长期保持较高的存款准备金率是不可避免的。

文章认为，随着全面深化改革的加快和各种约束的有效解除，向货币价格管制模式转变的充分条件将更加成熟，中国货币政策框架的转变也将随之而来。

价格机制是市场经济的核心。利率市场化的实质是通过价格机制让市场在金融资源配置中发挥决定性作用，而基于利率的货币价格控制则是通过价格杠杆在金融领域发挥更好的政府作用。从这个意义上说，加快货币政策调控从数量向价格的转变是当前高质量经济发展的政策要求。

文章还强调，今后要充分发挥数量控制和优化结构的作用，同时做好货币“量”和“价”控制的协调与配合。要全面考虑中国作为发展中国家的现状，兼顾改革开放、发展稳定的需要，加快各项深入改革，努力做好货币价格管制方式转变的技术准备。为了及时有效地应对流动性冲击和利率波动，央行的利率决策和政策操作自主性亟待提高，并得到制度保障。根据经济金融发展的实际情况和结构优化调整的现实要求，应结合短期宏观调控和长期机制改革，逐步实现金融市场利率和存贷款利率的一体化，大力培育金融市场基准利率体系，促进更多浮动利率产品的开发，明确短期(隔夜)政策目标利率，完善开放市场运行和利率走廊机制， 优化货币政策工具体系，科学地进行利率决策，有效地进行利率操作，顺利实现货币价格控制方式的转变，更好地促进新常态