韩和元：疫情下 全球股市为何会普涨？

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作者:韩鹤源，广东省生产力促进会副会长

在疫情下，全球股市普遍上涨的根本原因是新冠肺炎疫情同步了整个世界的经济周期，即各国经济几乎同时停止，同时放水。无论是基于凯恩斯货币需求理论还是奥地利货币理论；无论是基于托宾的Q理论、信用传导机制还是财富效应理论，在释放流动性、增加货币供应量之后，包括股票市场在内的“先进生产领域”都应该做出回应。

根据世界卫生组织发布的数据，截至中欧时间9日10时(北京时间9日16时)，全球新冠肺炎确诊病例数较前一天增加204，967例，达到11，874，226例；与前一天相比，死亡病例增加了5575例，达到545481例。根据美国约翰·霍普金斯大学发布的数据，截至北京时间10月10日6: 44，新冠肺炎全球共有12，169，400例确诊病例和552，104例死亡病例。美国是世界上疫情最严重的国家，确诊病例3108141例，死亡133106例。

然而，与之形成鲜明对比的是，世界主要经济体的股市在疫情下普遍上涨，其中美国纳斯达克指数达到新高，中国股市也表现强劲。那么，为什么全球股市在疫情下普遍上涨？一个可信的解释是，这一切可能是由于新型冠状病毒爆发的影响(新冠肺炎)。

由于新型冠状病毒疫情(新冠肺炎)在世界范围内迅速蔓延，它无疑将严重影响全球社会和经济。2003年的非典和这次的新冠肺炎都是传染性公共卫生事件。这种传染性公共卫生事件具有这样一个共性，即它不仅会导致大量患者死亡，降低大量患者的劳动能力，而且会消耗大量的医疗费用和各种间接费用。这一流行病危害的最直接表现是它对经济的严重影响。

作为对经济关闭引发的经济危机的回应，所有国家都选择了宽松的货币政策，这通常被称为“放水”。例如，在3月15日的联邦公开市场委员会会议上，美联储宣布引入7000亿美元的量化计划，其中5000亿美元用于购买美国国债，2000亿美元用于购买抵押贷款支持证券(mbs)。然后，在确保市场运行和货币政策传导的基础上，美联储在3月23日8: 00再次召开紧急会议，决定增加量化宽松。

当中央银行发行新货币以增加货币流通并将其投资于商业领域时会发生什么？信贷传导机制告诉我们，信贷扩张下的一般规律是:当货币供应量增加时，股价先上升，然后净值上升，然后逆向选择和道德风险下降，然后贷款上升，从而扩大投资，最终总产出增加。托宾的Q理论也持有类似的观点。根据托宾的Q理论，信贷扩张的一般规律是:货币供应量的增加带动股票价格上涨，进而使托宾的Q上升，进而使投资扩张，最终使总产出增加。财富效应理论也是如此。

此外，凯恩斯的货币需求理论还指出，宽松的货币政策将推动资本市场上行。凯恩斯的货币需求理论主要是基于其著名著作《就业、利息和货币通论》中提出的流动性偏好理论。根据“一般理论”的分析，人们持有货币的动机包括:交易动机、预防性动机和投机性动机。在货币需求的三种动机中，交易动机和预防动机产生的货币需求与商品和服务的交易有关，因此被称为交易货币需求(l1)。由投机动机产生的货币需求主要用于金融市场的投机，因此被称为投机性货币需求(l2)。在凯恩斯看来，对货币的交易需求主要与交易的商品和服务有关。如果这个数量用国民收入来表示，那么货币交易需求是国民收入的函数，用L1 = L1来表示。这意味着人们挣得越多，对金钱的交易需求就越大。因此，这个函数是收入的递增函数。至于投机性货币需求，凯恩斯认为主要与货币市场的利率有关，利率越低，人们的投机性货币需求越多。因此，投机性货币需求是利率的递减函数，用L2 = L2表示。那么，当央行通过宽松的货币政策增加货币流通并将其投资于商业领域时，会发生什么呢？正如密西西比泡沫总导演约翰劳在1705年出版的《货币与贸易》一书中所承认的那样——首先，扩大货币供应量可以降低利率。如上所述，根据凯恩斯的货币需求理论，当利率极低时，它将无助于扩大对交易性和预防性货币的需求，而只会加剧人们的投机性货币需求。这种货币需求无疑会刺激资本市场的上行。

事实上，早在2011年，在《全球大趋势2:债务持有的世界经济》一书中，我试图综合奥地利货币和经济周期理论以及凯恩斯的货币理论，结论也是一样的:

当中央银行采取宽松的货币政策，增加货币流通并将其投资于商业领域时，下一个情况是商人被银行货币的通货膨胀所误导，他们错误地认为银行系统的储蓄高于其实际数额。因此，他们开始大量借入这些廉价资金，但由于人们对未来经济形势发展的不确定性，他们加强了对储蓄的需求，同时，货币传导也有明显的时滞。这决定了货币供应量的增长，而货币供应量很难在短时间内转化为总需求，尤其是日消费需求。正因为如此，人们很难为了应付日常的商品交易而增加对交易动机的货币需求。此时，如果我们想恢复货币市场的平衡，我们只能通过包括股票和房地产行业在内的风险资产价格上涨来实现。

在这种情况下，当银行提供的资金增加时，商人将不得不用他们新的廉价资金从日常消费品行业转移到资本品行业。投资“长期生产流程”，特别是远离消费者的“先进生产领域”，如股票和房地产。从那以后，以股票和房地产为代表的风险资产价格开始上涨。

在资本市场融资的企业也将扩大产能。例如，汽车制造商将不得不生产更多的汽车来满足投资者的需求，这将不可避免地推动其上游和下游产业。这样，在该领域资产价格上涨的直接推动下，经济增长开始加速——新货币也将从风险资产价格上涨、从商业贷款人手中渗透到生产和生活的各个方面。例如，筹集资金的企业将不可避免地扩大生产能力，这将不可避免地导致对就业和土地使用的需求。这时，这种需求将以工资和租金的形式传递给我们的生产和生活。随着经济开始从复苏走向繁荣，随着就业形势的改善和工资水平的提高，人们的日常消费需求已经恢复...

综上所述，全球股票市场在疫情下普遍上涨的根本原因是，新冠肺炎疫情同步了整个世界的经济周期——各国经济几乎同时关闭，几乎同时放水。无论是基于凯恩斯货币需求理论还是奥地利货币理论；无论是基于托宾的Q理论、信用传导机制还是财富效应理论，在释放流动性、增加货币供应量之后，包括股票市场在内的“先进生产领域”都应该做出回应。

当然，有必要解释这种信贷扩张的伎俩是不可持续的。由于人们不得不持有更多的钱来应付日益增长的日常商品交易，这导致了对交易功能的货币需求的增加。这时，为了恢复货币市场的平衡，有必要降低风险资产的价格，从而降低其对货币的需求，进而满足实体经济中不断增长的对交易性货币的需求。因此，由于缺乏新资本或资本成本上升，先进生产领域的商业投资是不可持续的(除非量化宽松是可持续的)，这就变得多余和浪费。结果，“繁荣”将会停止，“危机”将会出乎意料地到来。为此，米塞斯在20世纪20年代指出:“信贷扩张确实可以带来暂时的繁荣，但这种繁荣迟早会破灭，导致新一轮的萧条。”金钱把戏只能收到表面的暂时效果。”

此外，我们还应该注意到，资本市场的隐忧——中美关系在2008年金融危机后已不再处于这种状态，而新冠肺炎疫情已将整个世界置于极端的不确定状态——依然存在。

然而，在全球流动性大规模释放、货币供应量大幅增加之后，包括股票市场在内的资本市场应该有所反应，这也符合经济学原理。

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