市值风云：舆论漩涡里的携程真的重回“荆棘铁王座”了吗？

本篇文章6073字，读完约15分钟

北京时间3月5日，携程公布了第四季度和2018年全年的财务业绩。根据财务报告，携程2018年第四季度的净营业收入为76亿元，同比增长22%，高于市场预期的15%-20%的同比增长率。携程2018年的年净营业收入为人民币310亿元，同比增长16%。携程在本财年的数据增长超出了行业预期。曾经饱受舆论危机困扰的携程，真的回到了铁王座吗？

北京时间3月5日，携程公布了第四季度和2018年全年的财务业绩。

根据财务报告，携程2018年第四季度的净营业收入为76亿元，同比增长22%，高于市场预期的15%-20%的同比增长率。携程2018年的年净营业收入为人民币310亿元，同比增长16%。

携程在本财年的数据增长超出了行业预期。曾经饱受舆论危机困扰的携程，真的回到了铁王座吗？

2018年11月，桐城益隆(00780.hk)在香港证券交易所正式上市。该公司在9个月前被桐城网络和益龙合并，占据了中国在线旅行社市场的第三位。

同样出现在桐城艺龙股东名单上的还有携程，中国在线旅行社行业的老板。

颇为微妙的是，作为桐城一龙的最大股东，腾讯还持有美团电机22%的股权，美团电机与桐城一龙同年在香港交易所上市。目前，美团点评和携程都锁定了中国酒店预订的在线旅行社业务。

它可以被描述为“没有一个家庭，没有进入一个房子。”

面对如此纠结的太田大战，今天的风云君不妨带你去看看太田老板之一的携程。

第一，太田铁王座之路

诗歌和距离是许多人的梦想，包括风云君。然而，如果你想写一首好诗，你仍然需要一个长期的文学基础。相比之下，追求一个遥远的地方要容易得多。当你说你可以去的时候，你只需要打包行李去旅行——当然，你必须买得起票。

中国旅行社业的发展借鉴了旅游业发展的东风。据艾瑞咨询(iResearch)统计，2017年中国ota旅游市场规模已超过8000亿元，2013年至2017年的复合年增长率达到40%。

携程旅行网成立于1999年，2003年在纳斯达克上市，是中国最早的在线旅行社之一。经过近20年的发展，携程不仅长期占据国内在线旅行社行业的榜首，而且在全球在线旅行社行业中也发挥了突出的作用。

据统计，在2017年全球在线旅行社行业中，携程以41亿美元的收入排名第三，仅次于Priceline(127亿美元)和Expedia(101亿美元)。

然而，与欧美等ota行业已经进入早期多数阶段的国家相比，如英国(29.5%)和美国(28.6%)，中国ota行业的市场渗透率截至2018年仅为15.5%，仍处于早期阶段，仍存在力/”

根据行业生命周期理论，行业的早期表现之一是激烈的竞争和市场份额从分散到集中的发展。

通往王位的道路总是充满荆棘。在过去的几年里，携程和鳄龙之间的“价格战”的消息，去哪里，等等。作为最早进入国内在线旅游行业的在线旅行社之一，携程打败了对手，扼杀了对手，最终占据了在线旅行社的领先地位。其中，几个里程碑包括:

2015年5月，携程从expedia收购了其所有鳄龙股票。交易完成后，携程最终赢得了鳄龙48%的投票权。

2015年10月，携程与百度交换了股份，携程将其25%的百度投票权换成了Qunar.com 45%的投票权。

2016年11月，携程收购了英国机票预订平台天空旅游，并宣布完成海外机票市场布局。

携程近年来的成就也反映在它的亲善历史上。2015年，收购鳄龙和Qunar.com使其商誉增加了400多亿元。截至2018年，公司最终商誉达到580亿元，占总资产的31%。

第二，携程的太田江山

作为一家在线旅行社，携程的收入主要来自业务佣金。

目前，携程的业务按收入来源可分为五个部分:住宿预订、交通票务、打包旅游、公司旅游等。

酒店预订业务是指携程作为酒店代理，向消费者销售酒店客房，从而从酒店供应商处获得佣金收入。

交通票务业务是指携程向消费者提供机票、火车票等交通工具票的预订服务，并向消费者收取佣金。它还提供相关的增值服务，如运输保险销售、在线座位选择和航班查询。

团体旅游业务，即携程面向个人旅行者的“传统旅行社”业务，包括团体旅游、半团体旅游和定制旅游，为个人旅行者提供包括交通和住宿在内的一站式服务。

商务旅行业务是指携程为企业客户提供的商务旅行计划，包括交通票务、住宿预订、团体旅游等服务。

对于其他业务，这部分收入主要来自携程提供的在线广告服务。

根据每年的数据，住宿预订和交通售票始终是携程的两大业务。多年来，这两项业务占全年总收入的80%。

自2016年以来，交通票务已经超过住宿预订，成为携程最大的收入来源。

2018年，交通票务和住宿预订的营业收入分别为129亿元和116亿元，分别占总收入的42%和37%。

鉴于这两项业务每年贡献80%的收入，这是携程在国内ota市场保持稳定的关键，风云君将重点分析交通票务和住宿预订。

1.交通票务:携程的“张旺”

在风云君看来，占收入比重最大的交通票务可以称得上是携程的“王者之战”，其重要性不言而喻。

据统计，在线机票在中国在线旅游业的细分市场中所占比例最大，近几年达到60%以上。可以看出，对于ota来说，交通售票业务非常重要，谁赢得这场“王者之战”，谁就赢得了世界。

由于携程旗下平台众多，近年的财务报告没有直接披露交通票务、住宿预订等各项业务的商品总价值(gmv)，携程各项业务的gmv以及在此基础上计算的业务佣金率和市场份额一直比较混乱。

据易观国际统计，2017年，携程旗下两大在线旅行社平台Ctrip.com和Qunar.com分别占据了中国在线运输预订市场的50%以上，市场份额分别为36%和19%，而朱非以15%的市场份额位居第三。

桐城益龙在招股说明书中披露的艾瑞数据也证实了携程在ota运输票务市场的绝对领先地位。就2017年的交易量而言，中国前三大在线旅行社分别占在线旅行社交通票务市场的59.6%、18.2%和15.6%，其中桐城益龙位居第三。

尽管桐城益龙在招股说明书中没有指出前两大在线旅行社的名称，但通过分析易观国际的数据可以很容易得出结论:

目前，据gmv统计，中国ota交通票务市场排名第一，为携程(包括Ctrip.com和去哪儿网)，第二，为飞猪(15%-20%)，第三，为桐城一龙(15%)。毫无疑问，携程占据了超过一半的市场份额(超过50%)。

从2013年到2018年，携程运输票务的复合年增长率为43%。

其中，2016年交通票务收入增长最快，同比增长98%，这是由于携程收购了英国机票搜索平台skyscanner，提高了国际机票预订业务的能力。

多年来，携程一直牢牢把握交通票务的“王者之战”。

携程与国内外主要航空公司空公司合作。目前，有近200万条航线，覆盖全球主要国家和地区。与此同时，它不断将垂直产业链从上游延伸到下游。

2016年，携程与中国三大航空公司之一的中国东方航空公司(空(600115)开展战略合作，以30亿元人民币认购了中国东方航空公司3.22%的股权，成为其第四大股东。

除了在2015年收购了扩大国内机票市场的鳄龙和Qunar.com之外，2016年，通过收购英国机票搜索平台Tianxun.com的几乎所有股权，完成了机票预订业务的全球布局。

2.住宿预订:与美国使团的新战斗

尽管占交易量最大比例的运输票务无疑是ota市场的最大蛋糕，但国内航空公司的机票定价和支付给ota的机票佣金都受到中国民航行业政策和规范的限制，导致该业务佣金率上升

携程在其财务报告中没有披露每项业务的佣金率。如果我们看看桐城益龙的招股说明书，我们可以看到，在桐城和益龙合并之前，这两家公司多年来的住宿预订业务佣金率是交通票务佣金率的两倍以上。

显然，在在线旅行社市场，预订住宿业务是一块更美味的蛋糕。然而，尽管蛋糕很香，但争夺蛋糕的形势却更加激烈，甚至引来了令人垂涎的“圈外人”——美团。

根据美团的招股说明书，2017年，美团的酒店预订业务收入为27.1亿美元，仅占美团339亿元总收入的8%。

虽然美团在这一业务上的收入不到携程的三分之一，但美团的酒店预订业务增长极快，2016年和2017年的同比增长率分别为86%和91%。

相比之下，携程旅行网在2016年开始整合Qunar.com的报告，使同比增长率上升至58%，但在2017年回落至30%。2018年，携程的住宿预订业务仅同比增长22%，增长趋势已显示出疲态。

对携程而言，新竞争对手美团的一个可怕之处在于，它的酒店预订业务规模较小，但其市场份额几乎与携程持平。

其中，客房住宿可作为衡量ota住宿预订业务市场份额的指标，OTA住宿预订业务是指消费者支付的酒店客房预订金额。

在招股说明书中，美团直接将自己定义为中国第二大酒店预订平台。根据招股说明书披露的数据，2017年美团平台预订的国内酒店客房数量达到2.05亿间，基于酒店客房数量的市场份额为31.3%，仅次于携程(33.7%)。2018年第一季度，美团的市场份额为33.6%，开始超过携程(33%)。

在风云君看来，美团酒店预订业务快速增长和威胁携程的关键在于两大武器:交叉销售能力和专注于低端城市。

美团作为一家o2o生活服务电子商务公司，业务范围广泛，包括餐饮外卖、店内餐饮、休闲娱乐、美容美发和酒店住宿等。这些生活服务产品的特点之一是高频率消费。

美团的交叉销售能力极强，因为平台本身拥有种类繁多的生活服务产品，这使得向用户推出和交叉销售其他服务产品变得更加容易，这可以降低客户获取成本，增强用户粘性。

根据美团的招股书，2017年，美团80%以上的新酒店预订交易用户是从带着食物和饮料去餐馆的顾客转变而来的。

根据美团的招股书，中国低端城市酒店的整体网络渗透率仍然较低，而携程等国内老牌在线旅行社仍主要关注中高端酒店住宿市场，忽略了行业高度分散但住宿需求较大的低端城市酒店市场。从一开始，美团就把抓住这个被在线旅行社暂时忽视的低端市场作为其战略的重要组成部分。

当美团在低线城市的酒店业务如火如荼，国内酒店客房数量甚至超过携程时，OTA似乎醒了过来。2017年，携程将二线和三线城市列为其重要布局战略的一部分，试图提高携程在低端市场的渗透率。

携程对低端市场态度的转变也反映在其财务报告中。自2017年第三季度以来，携程在其季度财务报告的重点部分单独提到了公司在较低收入城市的发展状况。

根据该公司2018年第四季度的最新财务报告，携程在低线城市的低档酒店客房年增长率已达到近50%。

然而，由于携程在2017年才开始规划这个市场，公司没有披露一些核心指标，如住宿预订市场(gmv)的营业额、客房入住率等。，这仍然给外界一种雾中看花的感觉，很难知道携程在低端市场的住宿预订业务的具体表现。

然而，有一点是肯定的，美团，作为一个新的挑战者，已经极大地动摇了携程在住宿预订业务的棘手宝座。

第三，财务分析

1.成长能力

作为国内在线旅行社巨头，携程近年来先后收购了Qunar.com和Tianxun.com，其年收入一直在增长，2013年至2018年的复合年增长率为42%。

值得注意的是，携程的收入增长自2017年以来已经放缓。2018年，携程实现收入309亿元，同比增长16%。

此外，携程的收入具有一定的季节性。根据财务报告，由于春节期间商业活动减少，每年第一季度的收入通常是全年最低的。

以2015年至今的单季度收入数据为例，携程的单季度收入增长率自2017年以来一直低于去年同期。2018年，携程单季收入增长率为近年来最低。

2.收益性

携程的毛利变化趋势与收入一致，2013年至2018年的毛利复合年增长率为44%。2018年，该公司的毛利润为246亿元，同比增长52%。

近年来，公司毛利率由2013年的74.3%上升至2018年的79.6%。由于公司没有披露各种业务的毛利，所以无法分析近年来毛利增加的原因。

然而，携程的净利率近年来波动很大。2014年，该公司的净利率仅为1.3%，几乎没有实现盈亏平衡；2016年，公司净亏损16.4亿元，净利率为-8.5%。

2018年，携程实现净利润11亿元，低于2015年的24亿元，而其收入是2015年的两倍多。

公司近年净利润低的原因之一是股权激励的成本。据统计，携程2013年至今计入期间费用的股权激励超过80亿元，其中35.6亿元是2016年在Qunar.com合并后计入的，这显然是公司2016年净亏损的原因。

计算的期间费用比率也受股权激励费用的影响。

公司的R&D费用率在2016年达到峰值，达到40%，这是由于当年的股权激励支出较大。

本公司2018年R&D费用比率为31%。2016年后，R&D费用比例相对稳定。除了股权激励费用的减少，另一个原因是携程在2016年成功收购机票搜索平台Tianxun.com后，基本完成了ota业务的全球布局，此后没有大规模的收购活动。

2015年，携程成功收购Qunar.com，基本上宣告了在线旅行社行业“价格战”的结束。促销活动的减少导致销售费用比率从2014年的30.1%大幅下降至2015年的28.3%。

然而，由于携程开始进入线下市场，携程的销售费用比率近年来再次显示出上升的迹象。2016年，该公司收购了一家线下旅行社集团知识人。2017年，它开始在二线和三线城市布局线下旅游市场，并开设实体旅行社商店，这导致销售费用增加。2018年，公司的销售费用比率为31%。

与R&D费用和销售费用相比，公司的管理费用在收入中所占比例较小。除股权激励导致2016年管理费率上升13.1%外，公司整体管理费率呈下降趋势。2018年，公司的管理费率为9.1%。

3.偿付能力和现金流状况

携程在2015年收购了鳄龙和Qunar.com，这导致当年的商誉和总资产大幅增加。该公司2015年的商誉达到457亿元，是2014年19亿元商誉的24倍。

与世界三大在线旅行社巨头之一的priceline和expedia相比，携程目前的商誉最高，到2017年达到562亿元。

就商誉占总资产的比例而言，携程的商誉占总资产的比例在2015年也大幅上升，从2014年的仅6%上升至38%。2018年，携程的商誉占总资产的31%，低于expedia的43%，高于priceline的12%。

可以看出，携程和expedia作为三大在线旅行社之一，近年来通过对外并购迅速扩大了资产规模。为了更客观地比较公司的偿付能力，我们扣除了商誉对总资产的影响，计算了调整后的资产负债率。

2018年，携程的调整后资产负债率为76%，接近priceline的调整后资产负债率67%，远低于expedia的调整后资产负债率120%。

该公司经营活动的年现金流持续增长。2017年，经营活动产生现金净流入71亿元，但公司年度投资活动产生大量现金流出。将两者结合起来衡量公司的“燃烧率”，从2013年到2017年，公司的总流出为331亿元。

但是，公司年度经营活动和融资活动的现金流入基本上可以弥补当年投资活动的现金流出。2013年至2017年，公司融资活动现金流入总额达到463亿元。截至2017年，该公司的现金和现金等价物仍为182亿元。

由于携程没有发布最新的年报，暂时无法了解公司2018年的现金流状况。根据2017年的数据，公司的现金池相当充裕。

然而，该公司在过去五年中没有支付股息。

结论

俗话说，保住工作比创业更难。携程目前仍坐在中国在线旅行社的第一位，在在线旅行社的运输票务业务上仍是王者之战，并上演了一幕乘风破浪的场景。然而，在住宿预订业务中，携程正被其新竞争对手美团的言论蚕食鲸鱼市场份额，这也是不争的事实。

自古以来，通往王位的道路总是荆棘丛生。面对美国使团的这一轮挑战，我怀疑坐在荆棘宝座上的携程能否成功反击